Prywatni inwestorzy pozbędą się greckiego długu

Uprzywilejowanie długów zagrożonych państw, które są w posiadaniu MFW, EBC i rządów innych krajów może spowodować, że sektor prywatny będzie chciał się pozbyć długu podporządkowanego. W ten sposób efekt końcowy tego rozwiązania może się okazać przeciwny niż pożądany – mówi Cinzia Alcidi, ekonomistka z Centre for European Policy Studies.
Prywatni inwestorzy pozbędą się greckiego długu

Cinzia Alcidi fot. arch. autora

Obserwator Finansowy: Które z postanowień przywódców państw strefy euro podjętych na ostatnim szczycie są najważniejsze?

Powiększenie Europejskiego Funduszu Stabilności Finansowej i Europejskiego Mechanizmu Stabilizacyjnego, który zastąpi Fundusz po 2013 roku. Do tej pory nagłówki gazet mówiły o 440 miliardach euro, choć w praktyce ta kwota była dużo mniejsza. W tej chwili kwota efektywnie została zwiększona do 500 miliardów euro. To jest prawdopodobnie najważniejsza wiadomość.

Druga sprawa to wydłużenie okresu spłaty kredytów pomocowych, które zaciągnęła Grecja z 4,5 roku do 7,5 roku. Ze względu na ogromną wielkość długu, nie jest w tej chwili jasne czy to wystarczy, żeby Grecja była w stanie obsługiwać swoje zadłużenie w długim okresie. Mimo to przywódcy na szczycie postawili sprawę jasno – żadnemu z krajów w strefie euro nie pozwolą zbankrutować.

Wolfgang Munchau w Financial Timesie zwraca uwagę, że pożyczki z Europejskiego Mechanizmu Stabilizacyjnego będą uprzywilejowane w stosunku do długu innych wierzycieli. Co to znaczy, że dług jest uprzywilejowany?

Pokażmy to na przykładzie. Jest kraj z dużym długiem – Grecja. Ten dług jest w posiadaniu osób prywatnych, przedsiębiorstw, banków, a także w rękach MFW, EBC i rządów innych państw strefy euro. Jeśli dług w posiadaniu tych ostatnich instytucji i rządów jest uprzywilejowany, a dług wobec podmiotów prywatnych jest podporządkowany, to jeśli Grecja zbankrutuje, większość strat poniosą posiadacze długu podporządkowanego. Innymi słowy – najpierw spłacani są wierzyciele uprzywilejowani i dopiero z tego co zostanie mogą się zaspokoić wierzyciele podporządkowani.

Na czym więc polega problem z Europejskim Funduszem Stabilności Finansowej po 2013 r.?

Jeśli przez kolejne dwa lata EFSF będzie kupował dług Grecji, w rękach instytucji europejskich i międzynarodowych będzie znaczna część długu Grecji. Obecnie z 300 miliardów euro długu Grecji 100 miliardów jest w posiadaniu tych instytucji. Dług będący w posiadaniu wspomnianych wyżej instytucji będzie uprzywilejowany. Jeśli Grecja zbankrutuje po 2013 r. kiedy wchodzi w życie zasada uprzywilejowania długu, prywatni wierzyciele poniosą duże straty. Straty będą tym większe, im większy będzie udział długu uprzywilejowanego w całkowitym zadłużeniu Grecji.

Jakie to ma znaczenie dla rynku obligacji skarbowych w Europie?

Posiadacze długu, który stanie się podporządkowany są skłaniani, żeby się go pozbyć przed 2013 r, co już dzisiaj obniża ceny obligacji skarbowych i podnosi ich rentowność. W ten sposób pojawia się problem, bo wyprzedaż obligacji przez sektor prywatny może spowodować, że EFSF zostanie zmuszony do wykupu całego długu Grecji. Nikt inny może już go w pewnym momencie nie chcieć. Nie będzie chętnego by ryzykować nie tyle straty, ile bardzo dużej straty.

Czy rozwiązanie przyjęte przez szefów rządów jest więc sensowne?

Jedyną alternatywą jest uznanie, że dług względem instytucji międzynarodowych i rządów nie jest uprzywilejowany. Wtedy przy bankructwie straty będą rozłożone na wszystkich wierzycieli. Argument, który był podnoszony za wprowadzeniem uprzywilejowania to ochrona pieniędzy podatników. Jednak w ten sposób może powstać przewrotny mechanizm, który sprawi, że efekt końcowy będzie przeciwny niż pożądany. Chodzi przecież o to, żeby w finansowanie zagrożonych państw jak najbardziej zaangażował się sektor prywatny.

Czy otwarcie możliwości, aby Europejski Mechanizm Stabilizacyjny mógł kupować obligacje bezpośrednio od rządów jest złamaniem traktatów europejskich?

Nie sądzę żeby tu była sprzeczność. Byłby to problem w przypadku zakupu obligacji przez EBC. Wiemy, że EBC kupił około 70 miliardów obligacji krajów peryferyjnych. W statucie EBC jest zapisane, że takie zakupy może dokonywać tylko na rynku wtórnym. Ale EFSF i EMS, który go zastąpi może kupować obligacje na rynku pierwotnym. To jest nowa rzecz uzgodniona przez szefów rządów w sobotę. Nie jest to jednak tak niepokojące, jak wygląda. Kiedy na jakiejś aukcji obligacji nie uda się uplasować całej emisji, EFSF może wkroczyć i wykupić resztę. Oczywiście pod normalnie obowiązującymi warunkami – zacieśnieniem polityki fiskalnej itd. Tryb jest więc bardzo podobny do przyznawania pożyczki pomocowej. Uważam, że przyjęcie tego rozwiązania nie jest żadnym przełomem w stosunku do tego, co mieliśmy do tej pory.

Co właściwie oznacza dyskusja na temat harmonizacji podatkowej w Unii? Czy chodzi tylko o stworzenie wspólnych reguł ustalania podstawy opodatkowania CIT, jak zdaje się sugerować komunikat po szczycie, czy też rozmowa dotyczy tak naprawdę tego jak zmusić Irlandię do podniesienia 12,5 proc. stawki? Tak to wynika z kuluarowych przecieków.

Pierwotna wersja paktu dla konkurencyjności, którego elementy znalazły się także w przyjętym w sobotę pakcie dla euro mówi tylko o podstawie opodatkowania. Natomiast kwestia wysokości opodatkowania budzi ogromnie wiele kontrowersji ze względu na różnice między krajami, a także różnice między regionami w tych samych krajach. Irlandia to szczególnie drażliwa kwestia. Wiemy, że Francja i Niemcy zgodziły się na obniżenie oprocentowania pożyczki o 1 pkt proc. dla Zielonej Wyspy jeśli Irlandczycy podniosą stawkę CIT. Irlandia jednak odmówiła. To zapewne nie jest koniec tej dyskusji.

O co więc najbardziej chodzi Niemcom?

Cała sprawa kryzysu w strefie euro rozpoczęła się w kontekście Grecji. Dla Niemców, z którymi rozmawiałam, te dwie rzeczy są bardzo ściśle związane. Mowa była wówczas o fałszowaniu statystyk, nepotyzmie, rozbuchanych wydatkach i Niemcy Grekom tego nigdy nie wybaczą. Nie chcą dalej w ten sposób finansować Grecji. Nie chcą słyszeć o żadnej zmianie, która byłaby choćby krokiem w kierunku unii transferów socjalnych.

Z drugiej strony jest inny problem. W Irlandii i Hiszpanii nie ma rozrzutnych rządów, braku dyscypliny i niedostatecznej konkurencyjności. W tych krajach mieliśmy wielką bańkę finansowaną spowodowana między innymi przez niemieckie banki. Rząd Angeli Merkel mówi twardo o restrukturyzacji długów tych krajów, ale za ostrymi słowami raczej nie pójdą równie ostre decyzje. Mamy więc do czynienia z rozdarciem między retoryką, która ma narzucić dyscyplinę maruderom, a rzeczywistymi rozstrzygnięciami, które nie mogą za bardzo zaszkodzić niemieckim bankom.

Rozmawiał: Krzysztof Nędzyński

Cinzia Alcidi jest ekonomistką w brukselskim think-tanku Centre for European Policy Studies

Cinzia Alcidi fot. arch. autora

Otwarta licencja


Tagi