(@Getty Images)
Tradycyjny sposób na zabezpieczenie się przed ryzykiem kursowym to zawarcie kontraktu futures lub forward, czyli umówienie się na wymianę całej zabezpieczanej kwoty w przyszłości po z góry ustalonym kursie. Istnieje jednak inny sposób, mniej znany polskiemu czytelnikowi, a równie ciekawy. Zawierając kontrakt NDF, umawiamy się na przelanie w przyszłości jedynie tej części zabezpieczanej kwoty, która odpowiada różnicy pomiędzy kursem zakontraktowanym a przyszłym kursem spot.
Dla przykładu, hiszpański eksporter spodziewa się otrzymać za rok X mln rupii indyjskich. Jeśli eksporter zawrze NDF na tę kwotę po kursie Y INR/EUR, to w momencie rozliczenia kontraktu nastąpi tylko jeden przepływ pieniężny. W zależności czy kurs spot ukształtuje się poniżej, czy powyżej Y, u eksportera powstanie zobowiązanie lub należność od drugiej strony kontraktu na kwotę odpowiadającą tylko różnicy kursów, przemnożonej przez X. Dla tej samej zabezpieczanej kwoty skala przepływów pieniężnych w NDF jest więc o wiele mniejsza od tradycyjnych derywatów walutowych. Aby lepiej poznać dalszą ścieżkę rozwoju tego rynku należy przyjrzeć się czterem kamieniom milowym zaistniałym w historii NDF.
Ameryka Łacińska
Pierwszym kamieniem milowym rozwoju NDF był meksykański kryzys walutowy lat 90. XX w. Ogłoszenie przez Ernesta Zedilla dewaluacji meksykańskiego peso wywołało sprzężenie zwrotne – pojawiły się spekulacje dotyczące kolejnej dewaluacji i w związku z tym presja na kurs peso. Odpływał kapitał zagraniczny.
Kryzys walutowy rozlał się na inne kraje Ameryki Łacińskiej, co nazwano efektem tequila. Wiele tamtejszych państw zdecydowało się wprowadzić ograniczenia wymienialności swoich walut, aby odzyskać kontrolę nad ich kursami. Inwestorzy zagraniczni, chcąc zabezpieczyć się przed ryzykiem kursowym, nie mogli tego dokonać w satysfakcjonującej skali za pomocą klasycznych derywatów walutowych, wymagających znaczących przepływów pieniężnych, które przekraczałyby ograniczenia wymienialności walut. Zaczęli więc zawierać kontrakty NDF, w których rozlicza się jedynie różnicę kursów – i to najczęściej w amerykańskiej walucie, czyli dolarach.
Obecnie kontrakty NDF stanowią tak istotną część łacińskich rynków finansowych, że niektóre banki centralne decydują się na stosowanie ich jako instrumentów polityki pieniężnej. Bank Meksyku już w 2017 r. przeprowadzał aukcje NDF dla banków krajowych jako uzupełnienie swoich interwencji na rynku spot. Bank Kolumbii po wybuchu pandemii COVID-19 stabilizował za pomocą NDF spready bid-ask na parze peso kolumbijskie–dolar.
Kontrakty NDF nie zastąpią w każdych uwarunkowaniach interwencji spot, ale na odpowiednio ustrukturyzowanych rynkach pomagają wygładzać trendy, stabilizować oczekiwania co do przyszłych kursów, a także – przez mechanizm transmisji z rynków terminowych do rynków bazowych – wpływać na kurs spot. Podstawową zaletą NDF jako instrumentu polityki pieniężnej jest to, że wymaga zaangażowania znacznie mniejszej ilości rezerw walutowych banku centralnego niż tradycyjne interwencje walutowe.
Rosja
W latach 90. XX w. przemiany gospodarcze po rozpadzie ZSRR przyciągnęły do Rosji zagranicznych inwestorów i był to drugi kamień milowy wpływający na rozkwit NDF. Wraz z napływem obcego kapitału pojawił się popyt na zabezpieczenie przed ryzykiem kursowym. Inwestorzy chcieli kupować w rosyjskich bankach inne waluty z dostawą w przyszłości. Aby takie transakcje mogły się odbywać, bankom oferującym kontrakty terminowe potrzebny jest dobrze rozwinięty rynek międzybankowy, umożliwiający im swobodne pozyskiwanie i lokowanie depozytów międzybankowych. Rosja na początku lat 90. nie miała bowiem rozwiniętego rynku międzybankowego, co bardzo ograniczyło dostępność klasycznych transakcji forward i futures. Inwestorzy zaczęli więc zawierać z rosyjskimi bankami transakcje NDF (Małecki, Sławiński, Żuławska, 2001).
Azja
Reakcja na kryzys walutowy w 1997 r., gdy wiele państw azjatyckich zdecydowało się wprowadzić rozmaite regulacje dotyczące obrotu walutą, to był trzeci kamień milowy wpływający na ewolucję NDF. Ich celem była stabilizacja kursów walut, ograniczenie spekulacji oraz kontrola przepływów kapitału. Wiele krajów z tego regionu (Tajlandia, Malezja, Korea Południowa, Indie, Chińska Republika Ludowa) do dziś stosuje regulacje dotyczące obrotu walutami (warto dodać, że również niektóre państwa afrykańskie, takie jak Namibia stosują podobne regulacje). W Korei Południowej np. rozliczenie transakcji walutowej może nastąpić tylko za pomocą specjalnego brokera zrejestrowanego w tym kraju (obecnie jest ich dwóch: Seoul Money Brokerage Services i Korea Money Brokerage Corp.). Występuje tam też obowiązek raportowania do koreańskiego organu nadzoru finansowego (Geumnyung Wiwonhoe) i musi on zawierać takie detale, jak między innymi.: data rozrachunku, wielkość transakcji oraz ustalony kurs walutowy.
Standaryzacja
Czwartym kamieniem milowym w rozwoju NDF była ich standaryzacja przez ISDA (International Swaps and Derivatives Association). To wpływowe stowarzyszenie zrzeszające instytucje finansowe, które obracają instrumentami pochodnymi na rynku pozagiełdowym. W 1997 r. organizacja ta wprowadziła zbiór dobrych praktyk zawierania transakcji NDF. Standaryzacja kontraktów ułatwiła uzgadnianie tych transakcji. ISDA zdefiniowała i ujednoliciła kluczowe pojęcia dotyczące umowy NDF. Same kontrakty są natomiast negocjowane pomiędzy stronami i przyjmują dowolną formę.
Dalszy rozwój
W zależności od modelu rozwoju konkretnego kraju, możliwe są trzy ścieżki dalszego kształtowania się rynku NDF.
Pierwszą z nich jest liberalizacja wymiany walut: kraj, który zdecyduje się znieść ograniczenia wymienialności swojej waluty, ryzykuje krótkoterminowo zwiększoną zmiennością jej kursu i wolumenu obrotów zarówno na rynku spot, jak i terminowym, jednak przy odpowiednich uwarunkowaniach instytucjonalnych może mieć nadzieję na długoterminową stabilizację i zaufanie inwestorów zagranicznych. W takim wypadku szansa rozwoju rynku spot i kontraktów forward i futures jest zarazem zagrożeniem dla rynku NDF, gdyż usuwa często pierwotną przyczynę jego powstania.
Drugą możliwością jest rozwój rynku NDF przy dozwolonym, lecz mocno ograniczonym rynku terminowym instrumentów dostawnych, w których rozliczenie polega na dwóch przepływach pieniężnych. Taką drogą poszła Korea Południowa. W ramach swojej polityki pieniężnej Bank Korei pozwala na swobodny obrót NDF oraz na stosowanie arbitrażu pomiędzy kontraktami NDF i kontraktami typu futures i forward.
Trzecią możliwością jest droga pośrednia, jaką przyjęły między innymi Chiny: dostępne są tam zarówno instrumenty NDF, jak i klasyczne forward i futures z dostawą fizyczną. Rynek renminbi jest podzielony na trzy kategorie:
Kontrakty pozagiełdowe są negocjowane pomiędzy stronami, co stanowi przestrzeń dla swobody umów, odkrywaną często dopiero wówczas, gdy użycie tradycyjnych instrumentów jest ograniczone. Dzięki zachowaniu zasady swobody umów, odpowiednio prowadzona kontrola transgranicznych przepływów kapitału nie musi wywierać istotnego wpływu na wskaźniki makroekonomiczne, natomiast może uczynić kurs walutowy spot mniej wrażliwym na wstrząsy zewnętrzne.
Warto jednak pamiętać, że wyzwaniem stojącym przed podmiotami gospodarczymi chcącymi stosować NDF, jest ich wycena i sposób ujęcia w księgach rachunkowych. Ze względu na to, że nie jest z góry przesądzone, w którym kierunku nastąpi przepływ pieniężny w dniu rozliczenia NDF, może być konieczne ujęcie go na kontach pozabilansowych, co może być problematyczne z punktu widzenia rachunkowości zarządczej przedsiębiorstwa.
Z racji tego, że kontrakty są dopasowane do klienta, może zatem zaistnieć problem obserwowalności danych do wyceny księgowej. Z godnie z IFRS (międzynarodowymi standardami sprawozdawczości finansowej) instrumenty pochodne muszą być klasyfikowane ze względu na obserwowalność danych do wyceny. Poziom pierwszy to aktywny rynek o dużym wolumenie i wysokiej płynności, w którym dane do wyceny są dostępne. Poziom drugi to rynek średnio aktywny i o ograniczonych danych do wyceny. Poziom trzeci to rynek mało aktywny, o niskich wolumenach, na którym dane są trudno obserwowalne. W przypadku instrumentów zaklasyfikowanych do poziomu drugiego i trzeciego, instytucje finansowe muszą stosować bardziej zaawansowane metody wyceny, dodawać lub odejmować odpowiednie korekty oraz w przypadku poziomu trzeciego szacować również dane wyjściowe, gdy pozyskanie ich z rynku nie jest możliwe (Ramirez, 2015).
Jeśli część aktywów podmiotu jest natomiast wyceniana metodą mark-to-market w innej walucie niż pasywa, to NDF mogą być przydatne jako instrument zabezpieczający te aktywa przed zmianami wartości, w przeciwieństwie do kontraktów forward i futures, które typowo stosuje się do zabezpieczenia przepływów pieniężnych, a niekoniecznie samych aktywów. Instrument NDF może być więc atrakcyjny dla części jednostek gospodarczych niezależnie od administracyjnych rozstrzygnięć i polityki kursowej banku centralnego.
Autorzy wyrażają własne opinie, a nie oficjalne stanowisko NBP.
Rozwój rynku inwestycji społecznie odpowiedzialnych w Polsce pozostaje na etapie początkowym. Wynika to m.in. z relatywnie krótkiej historii krajowego rynku kapitałowego oraz z faktu, iż inwestorzy koncentrują się przede wszystkim na osiąganiu zysków.
Polska chce zablokować umowę o wolnym handlu z krajami Ameryki Południowej. Powodem są głównie obawy rolników o konkurencyjność ich produktów. W jaki sposób realizacja umowy z Mercosur może wpłynąć na unijne rolnictwo i jakie mogą być też jej inne skutki?
