Kryzys związany z pandemią COVID-19 przyczynił się do pogorszenia rentowności i dźwigni finansowej firm na całym świecie. Trzy kluczowe wyzwania dla polityki publicznej w zapobieganiu bankructwom przedsiębiorstw to: nawis zadłużenia, niestabilność finansowa i wzrost liczby „firm zombie”.
W niniejszym artykule podsumowujemy ustalenia opublikowane w raporcie Economic Outlook (OECD 2021), opartym na dużej próbie przedsiębiorstw niefinansowych działających w krajach OECD i głównych gospodarkach wschodzących nienależących do OECD.
Specyficzny charakter wstrząsu
Zgodnie z oczekiwaniami szok związany z pandemią COVID-19 miał w znacznej mierze negatywny wpływ na poziomy rentowności i dźwigni finansowej przedsiębiorstw na całym świecie. W przypadku przeciętnej firmy przychody i zyski spadły o 2 proc., wskaźniki zadłużenia i dźwigni finansowej wzrosły, natomiast wskaźniki pokrycia odsetek (interest coverage ratio), będące kluczowym miernikiem wypłacalności przedsiębiorstw, spadły o około dwa punkty procentowe.
Jednak ten ogólny obraz skrywa znaczące zróżnicowanie sytuacji przedsiębiorstw, wśród których obserwujemy zarówno zwycięzców, jak i przegranych obecnego kryzysu.
Przychody i zyski spadły o 30 proc. do 50 proc. w przypadku firm działających w sektorze energetycznym, co jest odzwierciedleniem niskich cen ropy naftowej przez większą część 2020 roku, a także w usługach konsumenckich wymagających kontaktu międzyludzkiego, takich jak sieci hoteli i restauracji, kasyna i salony gier oraz rejsy wycieczkowe. Znaczący wstrząs dochodowy wystąpił również w sektorach transportu i motoryzacji. Z kolei przedsiębiorstwa działające w usługach związanych z oprogramowaniem komputerowym, a także w sektorze farmaceutycznym, sektorze opieki zdrowotnej czy w handlu detalicznym zanotowały w roku podatkowym 2020 roku znaczące wzrosty, zarówno pod względem przychodów, jak i zysków.
W przeciwieństwie do poprzednich recesji, tym razem napięcia finansowe zostały opanowane dzięki szybkiemu i skutecznemu wdrożeniu wsparcia w zakresie polityki pieniężnej i fiskalnej. Pomimo siły wstrząsu związanego z pandemią liczba przedsiębiorstw będących „w trudnej sytuacji” – mierzona udziałem procentowym firm z ujemnym kapitałem własnym lub wskaźnikiem pokrycia odsetek poniżej jednego – pozostała w badanej próbie stabilna.
To ustalenie jest zgodnie z obserwowanym w krajach OECD ogólnym spadkiem stopy upadłości zarówno dużych, jak i małych przedsiębiorstw. W rzeczywistości liczba bankructw pozostała niższa niż w czasie globalnego kryzysu finansowego, a w niektórych gospodarkach rozwiniętych była nawet niższa niż w latach poprzedzających wybuch pandemii.
Znaczący kontrast widoczny jest również w sposobie, w jaki „ryzykowne” przedsiębiorstwa radziły sobie w czasie globalnego kryzysu finansowego i w obecnej pandemii. W czasie światowego kryzysu finansowego najbardziej ryzykowne przedsiębiorstwa w najmocniej dotkniętych sektorach doświadczyły zarówno ograniczenia dostępu do kredytów (lub ograniczonej możliwości emisji zadłużenia), jak i gwałtownego skrócenia struktury zapadalności zadłużenia. Natomiast podczas pandemii COVID-19 te same przedsiębiorstwa zdołały wyemitować znaczną kwotę zadłużenia, nie doświadczając zarazem żadnych zmian w strukturze zapadalności swojego długu, mimo że doświadczyły one wstrząsu dochodowego o podobnej wielkości.
W rzeczywistości liczba bankructw pozostała niższa niż w czasie globalnego kryzysu finansowego, a w niektórych gospodarkach rozwiniętych była nawet niższa niż w latach poprzedzających wybuch pandemii.
Nadchodzące wyzwania
Jest jeszcze zbyt wcześnie, aby stwierdzić, czy ten stosunkowo łagodny obraz skutków kryzysu pandemicznego się utrzyma. W próbie przedsiębiorstw, dla których dostępne są aktualne informacje finansowe, nadreprezentowane są obecnie firmy średnie i duże. Te przedsiębiorstwa mają zazwyczaj spore bufory finansowe i stabilny dostęp do kredytów. Pełny obraz sytuacji dostępny będzie dopiero, kiedy swoje sprawozdania finansowe przedstawią mniejsze (i bardziej wrażliwe) firmy, które odpowiadają za większość zatrudnienia w krajach OECD i które są nadreprezentowane w branżach wymagających kontaktów międzyludzkich. W perspektywie średnioterminowej mogą pojawić się również trzy istotne wyzwania.
1. Nawis zadłużenia i ograniczenie inwestycji
Głównym źródłem niepokoju jest nawis zadłużenia. Wysoki poziom zadłużenia przedsiębiorstw zazwyczaj skutkuje ograniczeniem inwestycji w następstwie kryzysów gospodarczych, co negatywnie wpływa na proces ożywienia gospodarczego. W przypadku średnich i dużych przedsiębiorstw łączny poziom nakładów inwestycyjnych spadł w roku podatkowym 2020 o prawie 7 proc. w porównaniu z rokiem podatkowym 2019.
Drastycznie zmniejszyły się inwestycje w sektorach, które mocno ucierpiały w wyniku kryzysu (takich jak energetyka, usługi konsumenckie i transport). Z kolei firmy działające w sektorach sprzętu medycznego, usług użyteczności publicznej, oprogramowania, telekomunikacji i produkcji farmaceutyków zwiększyły swoje nakłady inwestycyjne. Wzrost wskaźnika zadłużenia kapitału własnego (aktywów) między 2019 a 2020 rokiem o jeden punkt procentowy wiązał się ze średnim spadkiem nakładów inwestycyjnych o 2 proc. (5 proc.), co sugeruje, że kontynuacja strategii przyrostu zadłużenia w ostatecznym rozrachunku będzie miała negatywny wpływ na inwestycje w perspektywie średnioterminowej.
2. Zombifikacja
Skuteczność i wielkość wsparcia publicznego zapewnionego przedsiębiorstwom w obliczu kryzysu związanego z pandemią wzbudziła również obawy o zjawisko „zombifikacji”. Jeśli wsparcie udzielane w ramach polityki publicznej będzie zbyt hojne, to może w rzeczywistości utrzymywać przy życiu niektóre nierentowne przedsiębiorstwa – tak zwane „firmy zombie” – jednocześnie pozbawiając dostępu do cennych funduszy firmy rentowne.
Wstępne dowody dla Francji sugerują, że zjawisko to jeszcze się nie zmaterializowało i że pomimo dużego wsparcia rządowego w 2020 roku utrzymały się normalne trendy w zakresie upadłości przedsiębiorstw.
Specyficzny charakter kryzysu związanego z pandemią COVID-19 sugeruje również, że liczne przedsiębiorstwa mogą zostać tymczasowo sklasyfikowane jako „firmy zombie”, chociaż w rzeczywistości są one rentowne. W naszej próbie liczba przedsiębiorstw ze wskaźnikiem pokrycia odsetek poniżej jednego (co jest standardowym kryterium stosowanym w literaturze) jest nadal stosunkowo niska. Obecnie do tej kategorii zalicza się mniej niż 2 proc. przedsiębiorstw z próby (tj. około 800 firm), a tylko 20 proc.z nich faktycznie weszło w pandemię jako „firmy zombie” (tj. ze wskaźnikiem pokrycia odsetek, który był niższy od jednego już w 2018 i 2019 roku).
Specyficzny charakter kryzysu związanego z pandemią COVID-19 sugeruje również, że liczne przedsiębiorstwa mogą zostać tymczasowo sklasyfikowane jako „firmy zombie”, chociaż w rzeczywistości są one rentowne.
Ta analiza wsteczna nie wyklucza jednak pojawienia się „firm zombie” w przyszłości, zwłaszcza jeśli dojdzie do stałego spadku popytu konsumpcyjnego na niektóre towary i usługi, ale rządy nie będą skłonne pozwolić niektórym przedsiębiorstwom na upadek.
3. Poziom i jakość kredytów dla przedsiębiorstw
Obserwowany w wielu gospodarkach wzrost liczby kredytów korporacyjnych o niższej jakości był powodem do niepokoju już przed wybuchem pandemii. Chociaż szybkie i silne wsparcie w obszarze polityki publicznej pozwoliło przedsiębiorstwom na zaciąganie nowych pożyczek, zarazem wzmocniło ono obawy dotyczące zadłużenia.
Około 30 proc. zadłużenia przedsiębiorstw niefinansowych obecnie ocenianego przez S&P przypada na podmioty klasyfikowane jako „spekulacyjne”, a 40 proc. na podmioty posiadające jedynie rating kredytowy na poziomie „BBB” (czyli najniższy rating w klasie inwestycyjnej). Udział podmiotów znajdujących się w trudnej sytuacji w próbie badanych przedsiębiorstw również pozostaje niski i stabilny, co odzwierciedla odporność obserwowaną także w szerszej próbie przedsiębiorstw.
Szok związany z pandemią miał ograniczony wpływ na sektory, które wyemitowały większość ryzykownego długu na poziomie globalnym, takie jak przedsiębiorstwa użyteczności publicznej i firmy z sektora telekomunikacji. Sektor usług konsumenckich – który najbardziej ucierpiał i odnotował w roku podatkowym 2020 najniższą ze wszystkich branż medianę wskaźnika pokrycia odsetek – odpowiada tylko za niewielką część długu o niższej jakości. Mimo tego w kilku branżach nadal występują potencjalne wyzwania w zakresie wypłacalności, co jest w szczególności związane z faktem, że termin zapadalności znacznej części zadłużenia korporacyjnego przypada na 2024 rok, kiedy referencyjne stopy procentowe mogą być wyższe niż w czasie, gdy część tego zadłużenia była emitowana.
Trudno będzie sprostać opisanym wyżej wyzwaniom, ale pewne wskazówki co do pożądanych kierunków działania znajdujemy w doświadczeniach z przeszłości. Chociaż wspieranie przedsiębiorstw jest w dalszym ciągu uzasadnione w celu uniknięcia niepotrzebnych „blizn gospodarczych”, zwłaszcza w sektorach, które wymagają kontaktów międzyludzkich i wciąż podlegają obostrzeniom, to doświadczenie japońskie wskazuje na potrzebę stosowania coraz bardziej ukierunkowanego podejścia, które będzie sprzyjać niezbędnej realokacji siły roboczej i kapitału między sektorami i przedsiębiorstwami oraz ograniczać będzie potencjalne pojawianie się „firm zombie”.
Problem nawisu zadłużenia przedsiębiorstw, który dotknął wiele krajów rozwiniętych w następstwie globalnego kryzysu, wskazuje również na potrzebę zastosowania dotacji i finansowania typu kapitałowego (zamiast finansowania poprzez emisję zadłużenia), w celu uniknięcia negatywnego wpływu zadłużenia na inwestycje przedsiębiorstw, a w ostatecznym rozrachunku również na proces ożywienia gospodarczego. Możliwe rozwiązania problemu mogłyby obejmować przekształcenie niektórych związanych z pandemią pożyczek udzielonych przez podmioty publiczne w dotacje, których spłata uzależniona byłaby od wyników przedsiębiorstw i regularnej oceny ich rentowności, lub wzmocnienie zachęt do finansowania kapitałowego ze strony sektora prywatnego oraz współuczestnictwa sektora prywatnego w programach wsparcia publicznego.
Ostatnie badania pokazują również, że przeprowadzona w odpowiednim czasie restrukturyzacja zadłużenia i skuteczne reżimy upadłościowe będą miały kluczowe znaczenie dla ustalenia ostatecznych kosztów gwałtownego wzrostu poziomu zadłużenia przedsiębiorstw w związku z pandemią COVID-19.
Dynamika zadłużenia gospodarstw domowych jest powszechnie uznawana za istotny czynnik cykli koniunkturalnych. Mniej uwagi poświęca się natomiast długowi przedsiębiorstw. Nasz artykuł bada rolę zadłużenia firm w generowaniu wahań makroekonomicznych. Wykorzystujemy przy tym obszerny zbiór historycznych danych z różnych krajów. Wykazujemy, że zadłużenie przedsiębiorstw jest kluczowym czynnikiem cykli koniunkturalnych, kryzysów finansowych i wolnego tempa ożywienia, które po nich następuje. Ważnymi predyktorami kryzysów jest też zabezpieczenie kredytów na nieruchomościach czy międzysektorowe rozproszenie kredytu.
Od pandemii COVID-19 kredyt dla przedsiębiorstw w Polsce obniżał się w relacji do PKB. Przeprowadzone przez nas badanie wykazało, że wyparcie kredytu przez pandemiczne środki pomocowe o charakterze fiskalnym stanowi tylko część historii. Pomoc publiczna sprzyjała jednocześnie utrzymaniu się udziału kredytów z utratą wartości dla przedsiębiorstw na stosunkowo niskim poziomie.
Od czasu globalnego kryzysu finansowego z 2008 r. zmieniły się wzorce finansowania firm: nastąpiło przesunięcie w kierunku finansowania rynkowego i aktywnej emisji dłużnych papierów wartościowych przez przedsiębiorstwa niefinansowe. W artykule badamy wpływ struktury zadłużenia firm na transmisję polityki pieniężnej do inwestycji, wykorzystując dane dla Francji. Polityka stóp procentowych ma większy wpływ na inwestycje firm, gdy te ostatnie są bardziej uzależnione od kredytu. Polityka pieniężna, która zwiększa płynność na rynkach obligacji – na przykład luzowanie ilościowe – ma z kolei silniejszy wpływ w przypadku firm pozyskujących fundusze przede wszystkim na rynku.
Bankowość przez dekady przyzwyczaiła nas do zawiłych sformułowań, zdań wielokrotnie złożonych i paragrafów pisanych drobnym druczkiem. To wszystko budowało dystans, powodowało frustrację, a niejednokrotnie prowadziło do finansowych tarapatów. Jak choćby w przypadku kredytów frankowych.
Inkluzywny rozwój i uspołecznienie własności na poziomie wspólnot lokalnych mogą być odpowiedzią na rażące niesprawiedliwości oraz globalne wyzwania, takie jak wykluczenie ekonomiczne, zmiany klimatyczne i populizm – przekonują autorzy książki „Dobrobyt społeczności”.
Rośnie PKB, spada inflacja – listopadowa projekcja Departamentu Analiz i Badań Ekonomicznych NBP przynosi dobre wiadomości. Za tempo wzrostu gospodarczego mają odpowiadać głównie środki z KPO, a inflację w ryzach utrzymywać towary z Chin.
Niegdyś odległa perspektywa Dnia Kwantowego (Q-Day) – momentu, w którym komputery kwantowe złamią globalne szyfry – stała się horyzontem bieżącej dekady, przesuwając ryzyko technologiczne na czoło strategicznych zagrożeń dla stabilności makroekonomicznej.
Objęcie urzędu premiera przez pierwszą kobietę w Japonii, spadkobierczynię powszechnie szanowanego Shinzō Abe, pobudza nadzieje na przełamanie długoletnich negatywnych trendów w gospodarce tego kraju. Nie będzie to łatwe, zważywszy na starzejącą się szybko populację, ogromny dług, duże uzależnienie od paliw kopalnych i mało stabilne globalne otoczenie.
Dla Duńczyków to jest szok, że rząd nagle im mówi, że powinni mieć w domu i gotówkę, i radio na baterie, i dodatkową żywność w puszkach. Świadomość niepewnej sytuacji geopolitycznej rośnie i będzie wpływała na naszą gospodarkę – stwierdził w rozmowie z „Obserwatorem Finansowym” Jan Størup Nielsen, dyrektor Nordea Markets.
Rosja od lat starannie przygotowywała swoją gospodarkę na czas konfrontacji z Zachodem. Sankcje, które zostały nałożone na nią po inwazji na Ukrainę, nie przyniosły spodziewanego rezultatu. Czy „forteca Rosja” jest odporna na presję i czy jest bliska samowystarczalności, jak chciałby tego Putin, czy może znajduje się już na krawędzi załamania?
Wodór to paliwo przyszłości, ale jego przechowywanie i transport to ogromne wyzwania. O bezpieczeństwie, nowoczesnych materiałach i szansach Polski na rozwój technologii wodorowych mówi prof. Mariusz Krawiec, kierownik Katedry Fizyki Powierzchni i Nanostruktur w Instytucie Fizyki na Wydziale Matematyki, Fizyki i Informatyki UMCS w Lublinie.
Gotówka to wolność? A może zbędny, trącący myszką, relikt? Jak przekonuje Brett Scott w książce „Cloudmoney”, to jeden z niezbędnych aspektów niezależności w wymiarze społecznym i indywidualnym.
W przełomowym ruchu członkowie NATO poparli nowy narodowy wskaźnik wydatków: 5 proc. PKB na wojsko. W przeszłości do takiego zobowiązania nawoływał m.in. prezydent RP Andrzej Duda, ale decydujący był sygnał nadany przez prezydenta USA Donalda Trumpa.
Polska chce zablokować umowę o wolnym handlu z krajami Ameryki Południowej. Powodem są głównie obawy rolników o konkurencyjność ich produktów. W jaki sposób realizacja umowy z Mercosur może wpłynąć na unijne rolnictwo i jakie mogą być też jej inne skutki?
Czy Polska rzeczywiście dokonała gospodarczego cudu? Ostatnie trzy i pół dekady pokazują, że odpowiedź może być tylko jedna – tak. Nowy numer kwartalnika „Obserwator Finansowy” to opowieść o sukcesie, który nie wydarzył się w naszej gospodarce sam, ale był efektem odwagi, determinacji i pracy całego społeczeństwa. A także o wyzwaniach, które dopiero przed nami.
Rosnące napięcia geopolityczne, demontaż globalnych łańcuchów dostaw, protekcjonizm, wojny handlowe i ekspansja sztucznej inteligencji coraz mocniej kształtują nowy, wielobiegunowy ład gospodarczy. Najnowszy numer kwartalnika Narodowego Banku Polskiego stawia pytania o przyszłość światowej gospodarki.
