Dane przedwojenne a wzrost inflacji po pandemii COVID-19

(©Envato)

Autorzy niniejszego artykułu zabierają głos w tej debacie, przedstawiając wyniki uzyskane przy pomocy półstrukturalnego empirycznego modelu trendu inflacyjnego. W przypadku  szacunków bazujących na danych z okresu powojennego model wskazuje, że w latach 2019-2021 w Stanach Zjednoczonych trend inflacyjny wzrósł o 2,5 punktu procentowego. Jednak w przypadku zastosowania danych obejmujących okres od 1900 roku szacowany wzrost wynosi tylko 0,5 punktu procentowego.

W następstwie pandemii COVID-19 Stany Zjednoczone, podobnie jak wiele innych gospodarek rozwiniętych, doświadczyły inflacji o intensywności niespotykanej od 40 lat. W niniejszym artykule poruszamy kluczowe pytanie, które nasuwa się w związku z tą sytuacją, a mianowicie, w jakim stopniu niedawny wzrost inflacji w Stanach Zjednoczonych jest spowodowany zmianą jej stałego składnika (tj. trwałego komponentu inflacji). Ta kwestia znalazła się w samym centrum obecnej debaty gospodarczej, czego dowodem są choćby prace D’Acunto i Webera (2022) oraz Ha i in. (2021).

Aby zidentyfikować stały składnik inflacji, w naszej pracy (Schmitt-Grohé i Uribe 2022a) wykorzystujemy półstrukturalny model produkcji, inflacji i krótkoterminowej stopy procentowej. Przy szacowaniu modelu na podstawie danych obejmujących lata 1900-2021, przewiduje on niewielki wzrost stałego składnika inflacji. Natomiast przy szacowaniu wyłącznie na podstawie danych powojennych (1955-2021) przewiduje się, że stały składnik inflacji wzrósł znacząco.

Jedną z interpretacji takich wyników jest fakt, że dane powojenne są zdominowane przez bardzo trwałą inflację lat 70. XX wieku i dlatego niejako narzucają modelowi interpretację, zgodnie z którą fala inflacji z 2021 roku również kształtowana jest przez czynniki niskiej częstotliwości. Tymczasem epoka przedwojenna pełna była silnych i zarazem przejściowych skoków inflacyjnych. Ponieważ kluczową cechą skokowego wzrostu inflacji w 2021 roku była jego szybkość i skala, model oszacowany na podstawie danych długoterminowych w naturalny sposób kojarzy ostatni epizod raczej z przedwojennymi gwałtownymi skokami inflacji niż z wielką inflacją lat 70. XX wieku.

Model empiryczny

Model empiryczny zainspirowany jest literaturą dotyczącą dynamicznych stochastycznych modeli równowagi ogólnej (dynamic stochastic general equilibrium – DSGE), ale charakteryzuje się mniejszą liczbą ograniczeń w równaniach. Jego struktura opisana została w naszej pracy (Schmitt-Grohé i Uribe 2022b). W tym miejscu jedynie krótko omówimy jego kluczowe elementy. Przyjmuje się, że produkcja na mieszkańca, stopa inflacji i krótkoterminowa nominalna stopa procentowa mają charakter niestacjonarny. Ponadto zakłada się, że produkcja jest skointegrowana z niestacjonarnym szokiem w zakresie produktywności i niestacjonarnym szokiem w zakresie naturalnej stopy procentowej. Zakłada się także, że inflacja jest skointegrowana z niestacjonarnym szokiem w zakresie trendu inflacyjnego, a nominalna stopa procentowa wykazuje kointegrację z niestacjonarnym szokiem w zakresie trendu inflacyjnego i szokiem w zakresie stopy naturalnej. Oprócz trzech opisanych powyżej komponentów trendu, model obejmuje stacjonarny szok monetarny i stacjonarny szok realny. Model oszacowany jest na podstawie rocznych danych ze Stanów Zjednoczonych dotyczących produkcji, inflacji i krótkoterminowej nominalnej stopy procentowej w latach 1900-2021. Dane pochodzą z bazy danych, którą opracowali Jordà, Schularick i Taylor (tzw. Jordà-Schularick-Taylor Macrohistory Database, patrz: Jordà i in. 2017), obejmującej okres do 2017 roku i rozszerzonej na okres do 2021 roku. Celem analizy ekonometrycznej jest wyciągnięcie wniosków odnośnie ścieżki trwałego komponentu inflacji i ustalenie, jak dokładnie odzwierciedla on rzeczywistą inflację po pandemii COVID-19.

Trwały składnik inflacji

Obserwowana inflacja wykazuje odmienne cechy w okresie przedwojennym i w okresie powojennym. W okresie przedwojennym inflacja cechuje się bardzo dużą zmiennością, a gwałtowne skoki inflacyjne i deflacyjne są zazwyczaj krótkotrwałe. W efekcie model interpretuje te epizody jako głównie przejściowe, czyli nie kształtowane przede wszystkim zmianami w stałym składniku inflacji.

Czego nas uczy rok wysokich cen?

Przykładem tego może być choćby obserwowany wzrost inflacji w okresie pandemii grypy w okolicach 1918 roku. W latach 1915-1918 inflacja wzrosła z poziomu 1 proc. do 17 proc., a następnie szybko spadła do poziomu -11 proc. w 1921 roku. Jednocześnie stały składnik inflacji uległ stosunkowo niewielkim zmianom. W latach 1915-1918 wzrósł on o dwa punkty procentowe, a następnie spadł o dwa punkty procentowe w latach 1918-1921. Dane pokazują ponadto, że dynamika inflacji i komponentu trendu inflacyjnego są dość odmienne w okresie powojennym (aż do wybuchu pandemii COVID-19). Ten okres zdominowany jest przez tzw. wielką inflację lat 70. XX wieku. W przeciwieństwie do tego, co działo się w okresie przedwojennym, ten epizod inflacyjny narastał powoli. Inflacja zaczęła rosnąć z poziomu 2 proc. w połowie lat 60. XX wieku, dochodząc do szczytowego poziomu 10 proc. w 1980 roku.

Inflacja przyspieszała przez około 15 lat. Powrót inflacji do poziomu obserwowanego w połowie lat 60. XX wieku zajął kolejne sześć lat. W omawianym modelu za wielką inflację lat 70. XX wieku w dużym stopniu odpowiada znacząca zmiana stałego składnika inflacji. W ramach modelu szacuje się, że w latach 1960-1980 trwały komponent inflacji wzrósł o pięć punktów procentowych. Co więcej, największy wzrost tego składnika na przestrzeni całego okresu od 1900 do 2021 roku miał miejsce właśnie w czasie tego epizodu.

Kluczową cechą wyróżniającą skokowy wzrost inflacji po pandemii COVID-19 jest jego szybkość. W okresie od 2019 roku, czyli roku poprzedzającego wybuch pandemii, do 2021 roku, roczna stopa inflacji wzrosła o 277 punktów bazowych. W omawianym modelu ten nagły skok inflacji interpretowany jest jako bardziej zbliżony do tych obserwowanych w okresie przedwojennym niż do epizodu wielkiej inflacji z lat 70. XX wieku. Mówiąc konkretniej, spośród 277 punktów bazowych łącznego wzrostu inflacji zaobserwowanego w latach 2019-2021, stały składnik inflacji odpowiada za zaledwie 55 punktów bazowych. W związku z tym, według modelu wzrost inflacji w 2021 roku nie był w przeważającej mierze napędzany wzrostem stałego składnika inflacji.

Rynki pracy wcale nie mają się tak świetnie

Jak ważne jest uwzględnienie danych z okresu przedwojennego przy dochodzeniu do tego wniosku? To pytanie jest istotne, ponieważ większość istniejącej literatury dotyczącej wzajemnie powiązanych ścieżek inflacji, produkcji i stóp nominalnych wykorzystuje zbiory danych zaczynające się dopiero po II wojnie światowej. W związku z tym w następnej kolejności przechodzimy do analizy przewidywań modelu w oparciu o dane powojenne. Mówiąc konkretniej, ponownie oszacowujemy model w oparciu o próbkę rozpoczynającą się od 1955 roku.

Podobnie jak to miało miejsce w przypadku szacunków bazujących na zbiorach danych obejmujących okres od 1900 roku, także w tym przypadku model interpretuje inflację z lat 70. XX wieku jako cechującą się dużym udziałem składnika stałego. Kluczową różnicą w tym oszacowaniu w stosunku do oszacowania uzyskanego, gdy model opiera się na próbie rozpoczynającej się w 1900 roku, jest to, że prawie cały skokowy wzrost inflacji po pandemii COVID-19 przypisywany jest trwałemu składnikowi inflacji. Mówiąc konkretniej, w latach 2019-2021 stały składnik inflacji wzrasta o 237 punktów bazowych, co stanowi ponad 80 proc. całkowitego obserwowanego wzrostu inflacji wynoszącego 277 punktów bazowych. Tak więc według modelu szacowanego na podstawie danych z okresu powojennego, inflacja związana z wybuchem pandemii COVID-19 była w dużym stopniu napędzana przez stały składnik inflacji.

Podsumowanie

Nowoczesna analiza cyklu koniunkturalnego to historia opowiadana na bazie danych powojennych. Przed pandemią COVID-19 takie podejście miało niewątpliwie sens. Cechujące się znaczną niestabilnością dane przedwojenne wydawały się całkowicie odstawać od bezprecedensowej stabilności obserwowanej w okresie powojennym, w tym w szczególności od czasów tzw. Wielkiego Uspokojenia lub Wielkiego Umiarkowania (ang. „Great Moderation”). Pandemia podważyła jednak zasadność tego podejścia i na nowo nadała wartość informacjom zawartym w przedwojennych wskaźnikach makroekonomicznych. Obecnie to właśnie dane z okresu powojennej stabilizacji wydają się całkowicie odstawać od bieżących wydarzeń.

Przedstawioną tutaj analizę traktować należy jako dowód słuszności koncepcji (ang. proof of concept). Gdy patrzymy z perspektywy modelu szacowanego wyłącznie na podstawie danych powojennych, bodziec inflacyjny z 2021 roku interpretowany jest jako efekt dużego wzrostu stałego składnika inflacji. Powodem jest to, że model nie dostał w rzeczywistości zbyt wielkiej szansy na wyciągnięcie innych wniosków. Jedynym innym znaczącym przypadkiem wzrostu inflacji w objętym próbą okresie okazał się być długotrwały wzrost inflacji, który w naturalny sposób przypisany został składnikowi stałemu – nie tylko przez omawiany model, ale także przez większość istniejących modeli inflacji w Stanach Zjednoczonych. W rezultacie trend inflacyjny ściśle odzwierciedla rzeczywistą inflację. Jednak po uwzględnieniu w próbie nagłych, znaczących i krótkotrwałych wahań inflacji obserwowanych w pierwszej połowie XX wieku, ten sam model przypisuje już znaczną część inflacji w okresie po pandemii COVID-19 jej składnikowi przejściowemu.

Wybiegając odrobinę w przyszłość możemy stwierdzić, że według prowadzonych w ostatnim okresie badań, zmiany klimatu doprowadzą do wzrostu niestabilności gospodarczej na całym świecie. W związku z tym przynajmniej do czasu zgromadzenia wystarczającej ilości danych w ramach tego wyłaniającego się nowego reżimu, wykorzystywanie historycznych długoterminowych szeregów czasowych może stanowić cenny wkład w zakresie analiz cyklu koniunkturalnego.

Stephanie Schmitt – Grohé – Profesor ekonomii, Columbia University

Martín Uribe – Profesor ekonomii, Columbia University

Artykuł ukazał się w wersji oryginalnej na platformie Vox EU, tam też dostępne są przypisy i bibliografia.

(©Envato)

Zamknij pokaz zdjęć