Środki polityki pieniężnej mają wpływ na zarządzanie długiem publicznym. Chodzi tu nie tylko o luzowanie czy zacieśnianie ilościowe, ale także o zmiany stóp procentowych. Wraz ze wzrostem wskaźników zadłużenia sektora publicznego wzrośnie podatność kwestii zarządzania długiem na decyzje polityki pieniężnej. W niniejszym artykule analizujemy niektóre z prawdopodobnych konsekwencji tego stanu rzeczy, porównując wzorzec zmian oficjalnych stóp procentowych, które miały miejsce w latach 1975-1980, kiedy zarządzanie długiem odgrywało główną rolę w osiąganiu celów polityki pieniężnej, z okresem 2008-2023, kiedy interakcje między zarządzaniem długiem a polityką pieniężną nie budziły takiego niepokoju.
Getty Images
Jedną z konsekwencji niezależności banku centralnego jest fakt, iż umożliwiło to, a może nawet stało się zachętą do wdrożenia modeli mechanizmu transmisji pieniądza, które całkowicie ignorują politykę fiskalną i wynikającą z niej interakcję pomiędzy narzędziami polityki pieniężnej i polityki fiskalnej. W swoim artykule z 2004 r. Carlin i Soskice napisali, że: „Współczesna makroekonomia monetarna opiera się na tym, co jest coraz bardziej znane jako model nowokeynesowski zbudowany wokół trzech równań: Krzywa IS, krzywa Phillipsa i strategia polityki pieniężnej oparta na stopach procentowych (IS-PC-MR). Jest to podstawowa struktura analityczna książki Michaela Woodforda Interest and Prices [Odsetki i ceny] opublikowanej w 2003 r. oraz, na przykład, szeroko cytowanego artykułu „The New Keynesian Science of Monetary Policy” autorstwa Claridy i in. opublikowanego w Journal of Economic Literature w 1999 r. Wcześniejszą istotną publikacją była praca autorstwa Goodfrienda i Kinga (1997r.)….. Co więcej, „[j]est to w rzeczywistości podejście przyjęte wcześniej w wielu modelach ekonometrycznych wykorzystywanych do symulacji polityki w bankach centralnych lub instytucjach międzynarodowych” (Woodford, 2003 r., s. 237).”
Poza artykułem niedawno opublikowanym w czasopiśmie Vox (Alder i in. 2024), generalnie brak jest świadomości istnienia trwałych interakcji pomiędzy zarządzaniem długiem publicznym a polityką pieniężną. Celem niniejszego artykułu jest próba wykazania istnienia tych interakcji.
Banki centralne mogą podlegać presji na zmianę, gdy wkraczamy w erę koncentracji na zarządzaniu długiem, podobnie jak w latach siedemdziesiątych i osiemdziesiątych ubiegłego wieku. Kontrastuje to z ostatnimi dziesięcioleciami, w których zadłużenie nie było wiążącym ograniczeniem dla polityki pieniężnej. Zadłużenie będzie stałym elementem nadchodzących dziesięcioleci, częściowo ze względu na potrzeby starzejącego się społeczeństwa, a częściowo z powodu nieuniknionych tarć między bankami centralnymi silnie reagującymi na inflację a ekspansywnymi fiskalnie organami administracji, których priorytetem jest zapewnienia sobie reelekcji na kolejne kadencje. Z tego powodu banki centralne mogą w przyszłości być zmuszone do szybkiego podnoszenia stóp procentowych i powolnego ich obniżania, co stanowi odejście od sposobu, w jaki prowadziły politykę pieniężną w ostatnich dziesięcioleciach.
Rosnący wskaźnik zadłużenia prawdopodobnie zwiększy wrażliwość decyzji polityki pieniężnej na wpływ takich decyzji na zarządzanie długiem. Należy jednak zwrócić uwagę na wcześniejsze obawy dotyczące luzowania ilościowego, o których mówią Goodhart i Wood (2020). Na przykład potencjalny cykl kolejnych (niewielkich) spadków oficjalnych stóp procentowych zachęciłby do zakupu obligacji (o dłuższym terminie zapadalności) (a) dając nadzieję na osiągnięcie natychmiastowych zysków kapitałowych; poza tym (b) cykl niewielkich zmian stóp procentowych z zasady trwa dłużej, kreując trend uwielbiany przez rynki finansowe. Podobnie, perspektywa cyklu kolejnych wzrostów oficjalnych stóp procentowych zniechęciłaby do zakupu obligacji rządowych ze względu na obawy przed potencjalnymi natychmiastowymi stratami kapitałowymi.
W latach siedemdziesiątych i osiemdziesiątych dwudziestego wieku istniały obawy dotyczące finansowania długu ze względu na chęć osiągnięcia celów w zakresie agregatów monetarnych. Standardowe podejście polityki pieniężnej polegało na gwałtownym podnoszeniu stóp procentowych, gdy było to konieczne, z zamiarem ich późniejszego powolnego obniżania po osiągnięciu najbliższego szczytu, aby zachęcić do większego finansowania długu.
Natomiast w ostatnich latach praktyka była raczej odwrotna. Ilekroć pojawiało się widmo kryzysu – jak w latach 2008/9, a następnie ponownie w roku 2020 – powszechną praktyką było gwałtowne obniżanie stóp procentowych. Podczas stosunkowo rzadkich epizodów, w których inflacja była powyżej wartości docelowej, stopy procentowe były z różnych powodów podnoszone nieco wolniej – zupełnie odwrotnie niż w latach siedemdziesiątych i osiemdziesiątych. Utrzymująca się niska inflacja doprowadziła do wyjątkowo niskich kosztów obsługi zadłużenia, uwalniając banki centralne od obaw związanych z zarządzaniem długiem.
Różnica w podejściu do polityki w obu okresach jest dość wyraźna. W późniejszym okresie w żadnym z krajów nie odnotowano wzrostu stóp procentowych o więcej niż 75 punktów bazowych. We wcześniejszym okresie w Wielkiej Brytanii odnotowano znacznie więcej podwyżek stóp procentowych powyżej 1 proc. (w sumie 21) w porównaniu do zaledwie siedmiu niewielkich podwyżek o 75 punktów bazowych lub mniej. W Stanach Zjednoczonych większość wzrostów stóp procentowych we wcześniejszym okresie następowała skokami. W Wielkiej Brytanii miały ostatnio miejsce dwie obniżki stóp procentowych o 1 proc. lub więcej, w porównaniu do ośmiu obniżek o mniej niż 50 punktów bazowych, podczas gdy we wcześniejszym okresie miało miejsce pięć obniżek stóp procentowych o 1 proc. lub więcej, w porównaniu do prawie 75 obniżek o 50 punktów bazowych lub mniej.
Ogólnie rzecz biorąc, ostatni okres był stosunkowo stabilny, ze stopami procentowymi w Wielkiej Brytanii zaczynającymi się na poziomie 5,5 w styczniu 2008 r. i kończącymi się na poziomie 5,25 w grudniu 2023 r. Doszło jedynie do spadku z tego poziomu w trakcie światowego kryzysu finansowego i po nim, do wartości 0,10, po czym od grudnia 2021 r. stopy procentowe zaczęły wrastać by ponownie osiągnąć poziom 5,25 w grudniu 2023 r. Z kolei we wcześniejszym okresie oficjalne stopy procentowe zaczynały się na poziomie 11,25 w styczniu 1975 r., osiągając 13,88 w grudniu 1990 r. W międzyczasie doszło jednak do podwyżek stóp o około 3300 punktów bazowych, w porównaniu ze spadkiem o około 3050 punktów bazowych. Innymi słowy, zmienność stóp procentowych była około sześciu razy większa we wcześniejszym okresie. Wielu – być może większość – obecnych obserwatorów uznało, że wzrost stóp procentowych od grudnia 2021 r. do grudnia 2023 r., łącznie o około 5 proc. był dość gwałtowny. Od najniższego do najwyższego poziomu wzrost wynosił średnio około 20 punktów bazowych miesięcznie. W porównaniu z wcześniejszym okresem, w tym okresie dokonano stosunkowo niewielu zmian stóp procentowych. Od marca 1976 r. do października 1976 r. główna stopa procentowa Banku Anglii wzrosła z 9 proc. do 15 proc., średnio o około 75 punktów bazowych miesięcznie. Ponownie, między styczniem 1978 r. a lutym 1979 r. stopy procentowe wzrosły z 6,5 do 14,0, średnio o około 65 punktów bazowych miesięcznie. Między kwietniem 1979 r. a listopadem 1979 r. stopy procentowe wzrosły o 5 proc., czyli średnio o 40 punktów bazowych miesięcznie. Podobny, równie gwałtowny wzrost odnotowano w roku 1973 r., którego nie obejmują nasze dane.
Jeśli względy fiskalne oznaczają, że obawy związane z zarządzaniem długiem staną się ograniczeniem dla polityki pieniężnej, wówczas tempo i skala podwyżek stóp procentowych mogą stać się znacznie większe i szybsze niż miało to miejsce w okresie od 2021 r. do (chwilowego) szczytu pod koniec 2023 r. Doświadczenia z niestabilnych okresów w latach siedemdziesiątych i osiemdziesiątych sugerują, że rynki finansowe powinny przygotować się na okresy znacznie szybszych podwyżek stóp procentowych, co ma wpływ na szerszy sektor finansowy. Przykładowo, testy warunków skrajnych dla banków związane z ryzykiem stopy procentowej mogą wymagać przyjęcia znacznie bardziej ekstremalnych warunków, niż można by się spodziewać po latach „Wielkiej Normalizacji” (ang. Great Moderation).
Charles Goodhart – Emeritus Professor in the Financial Markets Group at London School Of Economics And Political Science
Manoj Pradhan – Founder at Talking Heads Macroeconomics
Artykuł ukazał się w wersji oryginalnej na platformie Vox EU, tam też dostępne są przypisy i bibliografia
W seriach wydawniczych Materiały i Studia NBP oraz NBP Working Papers został niedawno opublikowany raport przedstawiający wyniki najnowszych badań dotyczących mechanizmu transmisji polityki pieniężnej w Polsce. Z wielu wątków poddanych analizie wybraliśmy trzy, które streszczamy w niniejszym artykule. Rozpoczynamy od czynników wpływających na możliwie zmiany mechanizmu transmisji polityki pieniężnej. Następnie analizujemy siłę i opóźnienia, z jaką decyzje Rady Polityki Pieniężnej oddziałują na gospodarkę. W ostatniej części artykułu przyglądamy się bliżej funkcjonowaniu kanału kredytowego polityki pieniężnej w Polsce.
Ważną częścią kanału stopy procentowej w mechanizmie transmisji polityki pieniężnej są dostosowania stóp kredytowych i depozytowych w bankach komercyjnych do zmian podstawowej stopy procentowej banku centralnego.
W latach 90. XX w. wydawało się, że patent na prowadzenie polityki pieniężnej jest znany. Kraje małe, o otwartej gospodarce i swobodnych przepływach finansowych, powinny zrezygnować z prowadzenia własnej polityki monetarnej i przywiązać kurs swojego pieniądza do zagranicznej waluty dominującej w obrotach handlu zagranicznego. Oczywiście takie rozwiązanie wymagało prowadzenia odpowiedzialnej polityki budżetowej i zaufania rynków finansowych wykluczające raptowny odpływ zagranicznego finansowania.
Japonia, Stany Zjednoczone i Niemcy już teraz intensywnie rozwijają technologie miękkich robotów, widząc w nich możliwości przyspieszenia wzrostu gospodarczego. Polska, z uwagi na potencjał w sektorze nowych technologii, ma szansę, aby się stać istotnym graczem w tej dziedzinie – uważa dr inż. Jan Klimaszewski z Instytutu Automatyki i Robotyki na Wydziale Mechatroniki Politechniki Warszawskiej, naukowiec specjalizujący się m.in. w robotyce współpracującej, sensoryce oraz elektronicznej skórze.
Boże Narodzenie to nie tylko czas radości i rodzinnych spotkań, ale również okres największej aktywności konsumenckiej w roku. Sezonowe trendy zakupowe wpływają na wyniki detalistów, strategie marketingowe i globalną gospodarkę. Jak zatem współczesny marketing i zmieniające się preferencje konsumentów kształtują to wyjątkowe święto? Na to i inne pytania odpowiedziała „Obserwatorowi Finansowemu” dr Agnieszka Wilczak z Katedry Marketingu na Wydziale Zarządzania Uniwersytetu Warszawskiego.
Ekonomia była zawsze nauką żywą, starającą się nadążyć za zmianami. Gdy Keynesowi zarzucono, że zmienia poglądy, dał prostą odpowiedź, zmienia, bo zmieniają się fakty. Z drugiej strony naukowe podejście popychało ekonomistów do stosowania formalizacji matematycznej. Posługiwanie się matematycznymi modelami stało się wręcz koniecznością, gdy zaczęto je łączyć z danymi statystycznymi. Ekonometria – wynalazek ekonomistów i statystyków – na trwale zapisała się w rozwoju badań ekonomicznych.
We współczesnej gospodarce technologia przyjęła nową rolę. Kiedyś była siłą napędową konkurencji i innowacji, obecnie może być wykorzystywana przez dominujące podmioty cyfrowe do ich tłumienia.
Czołowe globalne korporacje takie, jak Apple, Microsoft czy Amazon odgrywają niezwykle istotną rolę we współczesnym świecie. Niejednokrotnie stają się one bogatsze i potężniejsze niż państwa narodowe. Odgrywają także większą rolę w codziennym życiu i w naszych umysłach.
Dolar to obecnie globalna waluta rezerwowa. Czy jednak utrzyma swój status do 2050 r? A może upadnie w obliczu rosnącej siły konkurencji ze strony walut BRICS, złota lub bitcoina?
Listopadowy „Raport o inflacji” NBP, podobnie jak dwa poprzednie w 2024 r., przynosi niższą projekcję wzrostu PKB w I kwartale 2025 r. Ma on wynieść 3,3 proc. (w lipcu spodziewano się wzrostu o 4,3 proc, a w marcu nawet o 5 proc.). Przyczyny to kondycja gospodarki niemieckiej, niższa konsumpcja w Polsce i niższe inwestycje.
Przedstawiciele Unii Europejskiej i państw Mercosur, tj. Argentyny, Brazylii, Paragwaju i Urugwaju, 28 czerwca 2019 r. osiągnęli porozumienie polityczne w sprawie ambitnej i kompleksowej umowy handlowej. Wbrew licznym spekulacjom umowa nie została podpisana podczas szczytu państw G20 w Rio de Janeiro. Wiele wskazuje na to, że bilans tej umowy będzie niekorzystny dla polskiego sektora rolno-spożywczego.
Pandemia COVID-19 ujawniła kruchość łańcuchów dostaw, a problem ten ma głębokie korzenie – przekonuje Peter S. Goodman w książce „How the World Ran Out of Everything”.
Polacy pod względem stopy oszczędności znajdują się na szarym końcu w Europie. Za mało zarabiamy, za dużo wydajemy, a może nie mamy nawyku inwestowania pieniędzy?
W tym roku ogłoszenie przyznania kolejnej, już 56., Nagrody pamięci Alfreda Nobla z nauk ekonomicznych (The Sveriges Riksbank Prize in Economic Sciences in Memory of Alfred Nobel), potocznie nazywanej Nagrodą Nobla z dziedziny ekonomii, miało miejsce 14 października 2024. Otrzymali ją (w podziale na trzy równe części): Daron Acemoglu (Massachusetts Institute of Technology), Simon Johnson (Massachusetts Institute of Technology), James A. Robinson (University of Chicago).
Współczesne problemy prawne Unii Europejskiej, sztuczna inteligencja w bankowości oraz polityka pieniężna były tematami grudniowego zjazdu na podyplomowych studiach MBA organizowanych w ramach drugiej edycji projektu „Akademia NBP”.
Kiedy świat wynurzył się z chaosu II wojny światowej, władzę objęli ludzie o przekonaniach makroekonomicznych, ukształtowanych w formacyjnym dla nich doświadczeniu lat 30. XX w.
Przełomowym pomysłem ekonomicznym zrywającym z dotychczasowym paradygmatem opieki społecznej okazuje się bezwarunkowy dochód podstawowy. Część osób uznaje go za klucz do pokonania bolączek stechnicyzowanej gospodarki. Zdaniem innych – to idea tyleż kosztowna co utopijna.
Wprowadzenie euro jest niebezpieczne z ekonomicznego i politycznego punktu widzenia. Polska gospodarka jest jeszcze niedojrzała, różnice technologiczne, rozwój systemu finansowego, poziom konkurencyjności wymagają przyspieszonej modernizacji. Nasza gospodarka wychodzi dopiero z rozwoju zależnego, potrzebny jest czas.
Cena złota osiągnęła w kwietniu najwyższy poziom w historii. W głównym stopniu przełożyły się na to zakupy dokonywane przez banki centralne, czynniki behawioralne oraz przejściowy wzrost ryzyka geopolitycznego, wynikający z walk na Bliskim Wschodzie.
W ostatnich latach, a szczególnie po rozpoczęciu wojny z Ukrainą, z Rosji płynie nieprzerwany przekaz o sukcesach. Ich skala narasta – gospodarka uodporniła się na sankcje i nawet się rozwija oraz restrukturyzuje, bieda spada, a zamożność rośnie, produkcja krajowa wypiera zaś import. Czy sukcesy mają jednak realny wymiar, czy głównie propagandowomedialny?
