(©Envato)
Firmy dążące do zarobku na niewielkich, tymczasowych różnicach w cenach akcji na różnych giełdach coraz większą wagę przywiązują do redukcji tzw. latencji (opóźnienia), czyli czasu, jaki jest potrzebny, aby dane zlecenie elektroniczne dotarło do giełdowego systemu informatycznego. Zjawisko tzw. arbitrażu opóźnień dotyczy transakcji, których szybkość mierzona jest w mikrosekundach (milionowych części sekundy), a firmy zaangażowane w tzw. handel wysokich częstotliwości (ang. high-frequency trading) inwestują znaczące środki, aby uzyskać jak najszybszy dostęp do danych cenowych oraz przyspieszyć realizację zleceń, choćby poprzez umieszczanie swoich komputerów obok komputerów giełdy w obsługującym giełdę centrum danych.
Systematyczna analiza empiryczna zakresu i rynkowych konsekwencji zjawiska arbitrażu opóźnień jest jednak zadaniem trudnym, ponieważ konwencjonalne dane z giełdowego arkusza zleceń z określonym limitem cenowym (limit-order-book) nie uwzględniają zleceń zakończonych niepowodzeniem (failed trades) i zleceń odwołanych (cancels). Oznacza to, że w danych ostatecznie widzimy tylko zwycięzcę danego „wyścigu”, a nie jego przegranych — czyli wciąż szybkich, ale jednak stosunkowo wolniejszych traderów. W rezultacie trudno jest stwierdzić ponad wszelką wątpliwość, że w ogóle doszło do arbitrażu opóźnień.
Analiza wyścigów
W swojej niedawnej publikacji pt. „Quantifying the High-Frequency Trading ‘Arms Race’” („Kwantyfikacja ‘wyścigu zbrojeń’ w ramach handlu wysokich częstotliwości”; dokument roboczy NBER nr 29011) autorzy Matteo Aquilina, Eric Budish i Peter O’Neill przedstawili nowe dowody dotyczące omawianego zjawiska. W tym celu wykorzystują oni dane pozyskane z wiadomości lub komunikatów przesyłanych między użytkownikami a systemem informatycznym Londyńskiej Giełdy Papierów Wartościowych (London Stock Exchange). Analizowany zbiór danych obejmuje akcje wszystkich spółek uwzględnionych w indeksie FTSE 350 w okresie 43 dni notowań na jesieni 2015 roku. Zebrana przez badaczy próbka badawcza 2,2 miliarda wiadomości przesyłanych między firmami a giełdą obejmuje składane przez uczestników rynku nieudane zlecenia z limitem ceny oraz nieudane odwołania zleceń, co umożliwia bezpośrednią analizę „wyścigów” między podmiotami zaangażowanymi w handel wysokich częstotliwości.
Poszczególne „wyścigi” nie są szczególnie lukratywne dla traderów, ale ze względu na swoją ogromną liczbę prowadzą do znacznej utraty płynności rynkowej.
Autorzy stwierdzają, że transakcje prowadzone w ramach strategii arbitrażu opóźnień realizowane są z ogromną szybkością. Według ustaleń autorów, poszczególne „wyścigi” nie są szczególnie lukratywne dla traderów ani nie mają znaczącego wpływu na rynek, jednak ze względu na ogromną liczbę takich „wyścigów” w ogólnym rozrachunku prowadzą one do znacznej utraty płynności rynkowej.
79 mikrosekund
Badacze definiują długość „wyścigu” w ramach strategii arbitrażu opóźnień jako różnicę czasową między pierwszą wiadomością otrzymaną przez giełdę, która skutkuje pomyślną realizacją zlecenia lub pomyślnym anulowaniem zlecenia, a pierwszą wiadomością, która skutkuje nieudaną realizacją zlecenia lub nieudanym anulowaniem zlecenia. Mianem „zwycięzców” takich „wyścigów” badacze określają tych traderów, których zlecenia zostają pomyślnie zrealizowane.
Omawiane „wyścigi” są bardzo szybkie. Średni „wyścig” trwa 79 mikrosekund (0,000079 sekundy), a najczęściej obserwowana długość trwania takich „wyścigów” (wartość modalna) wynosi od 5 do 10 mikrosekund. Częstotliwość występowania takich transakcji jest wysoka. Na akcjach spółek z indeksu FTSE 350 dochodzi średnio do 71 tys. codziennych „wyścigów” opartych na strategii latency arbitrage, a na każdy ticker (tj. unikatowy symbol notowanej spółki) z listy FTSE 100 przypada średnio jeden „wyścig” na minutę. Aktywność związana ze strategią arbitrażu opóźnień odpowiada za około 20 proc. całkowitego dziennego wolumenu obrotu.
Wyeliminowanie arbitrażu opóźnień mogłyby doprowadzić do obniżenia ponoszonych przez inwestorów kosztów płynności o 17 proc.
Zysk z przeciętnego „wyścigu” jest niewielki i wynosi około dwóch funtów szterlingów, ale ponieważ odbywa się bardzo wiele takich transakcji, łączne zyski są znaczące. Badacze obliczają, że średni „podatek” od płynności związany z arbitrażem opóźnień, czyli stosunek dziennych zysków z takich „wyścigów” do całkowitego wolumenu obrotu, wynosi około 0,53 punktu bazowego. Za tę redukcję płynności odpowiada głównie sześć największych firm zaangażowanych w handel wysokich częstotliwości, które „polują” na nieaktualne kwotowania: w ekspresowym tempie wykupują one aktywa o nieaktualnych cenach przed innymi traderami, aby natychmiast odsprzedać je z zyskiem. Takie działania zmniejszają jednak, a nie zwiększają płynność na rynku. W ujęciu netto najskuteczniejsze firmy zajmujące się tego rodzaju aktywnością zmniejszają poziom płynności na rynku w większym stopniu niż ją zapewniają.
Autorzy omawianego badania szacują, że „wyścigi” realizowane w ramach strategii arbitrażu opóźnień odpowiadają za około jedną trzecią całkowitego wpływu wszystkich transakcji na ceny aktywów, których dotyczą te transakcje (tzw. price impact). Tymczasem reformy rynków finansowych mające na celu wyeliminowanie arbitrażu opóźnień mogłyby doprowadzić do obniżenia ponoszonych przez inwestorów kosztów płynności o 17 proc.
Artykuł w wersji oryginalnej został opublikowany na platformie NBER.
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
