Święto warszawskiej giełdy w cieniu konfliktu z brokerami

Świętująca 21 urodziny GPW wchodzi w dojrzały etap. Wraz z nim giełdę czekają pułapki dalszego rozwoju, m.in. spore uzależnienie od poczynań rządu. Obrona przed złymi decyzjami byłaby łatwiejsza, gdyby środowisko rynku kapitałowego nie było podzielone. A od pewnego czasu podziały te narastają.
Święto warszawskiej giełdy w cieniu konfliktu z brokerami

CC BY-NC-ND Małopolski Instytut Kultury

21 lat temu twórcy Giełdy Papierów Wartościowych po raz pierwszy uderzyli w dzwon, rozpoczynając pierwszą sesję, na której można było handlować papierami pięciu spółek. Od tego czasu zmieniło się niemal wszystko – siedziba GPW, sposób zawierania transakcji, czy także liczba firm inwestycyjnych działających na rynku. Warszawska giełda urosła do miana największej w regionie, kapitalizacją przebijając na stałe swojego największego konkurenta – Wiedeń. Parkiet na Książęcej od paru lat przyciąga spółki z Ukrainy i innych krajów regionu, dla których Warszawa stała się tańszym miejscem na pozyskanie kapitału niż np. Londyn.

Dziś, kiedy GPW osiągnęła dojrzałość w wymiarze amerykańskiego prawa, pytanie o jej losy jest nie mniej aktualne, niż w momencie powstawania słynnej agendy Warsaw City w 2004 r. Zakładano w niej, że do 2010 r. wartość spółek notowanych na giełdzie sięgnie 40 proc. PKB. Dla rynków rozwiniętych odsetek ten przekracza nawet 100 proc.

Mimo, że wiele postulatów agendy nie zostało wdrożonych w życie (w tym te dotyczące tempa prywatyzacji), cel ten udało się osiągnąć. Kapitalizacja samych krajowych spółek notowanych tylko na rynku głównym na koniec marca sięgała 481 mld zł. Do tego doliczyć należy podmioty zagraniczne, notowane obligacje czy mniejsze spółki z rynku NewConnect. GPW, która od listopada 2010 r. jest spółką publiczną, niechętnie dzieli się informacjami, jaki jest plan na kolejne lata, zasłaniając się tym, że to dane, na które konkurencja tylko czeka.

Siła przyciągania jaką ma GPW nie jest jednak dana na zawsze. Warszawski parkiet zaczął się wyraźnie rozwijać zwłaszcza po reformie emerytalnej z 1998 r., kiedy okazało się, że na rynku pojawił się bardzo ważny gracz – OFE. Fundusze mogły inwestować w akcje na długie lata, nie obawiając się, że tak jak w przypadku TFI klienci zażądają nagle wypłaty gotówki. Osłabienie siły zakupowej OFE przez rząd rok temu poprzez obcięcie przekazywanej do nich składki nie wywróciło zupełnie obecnego porządku na rynku. Krajowe fundusze stały się jednak bardziej wybredne, co pokazało zresztą fiasko wielu ofert publicznych prywatnych spółek.

Niektórzy są zdania, że ruch ministra Jacka Rostowskiego przyszedł w samą porę. Fundusze emerytalne stały się bowiem już zbyt duże dla „krajowego podwórka”, co powodować mogło nabywanie akcji „jak leci”, niezależnie od perspektyw samych emitentów. Analitycy i maklerzy zastanawiają się, czy w świetle dominującej w gabinecie Donalda Tuska krytyki OFE ruch z 2011 r. jest ostatnim. Trwający 12 lat romans giełdy z funduszami spowodował bowiem, że obie strony stały się wzajemnie zakładnikami. Jak bowiem dany fundusz ma szybko sprzedać 10-20 procentowy pakiet akcji danej spółki nie ryzykując totalnej wyprzedaży?

Czas na dywersyfikację

Z tego też powodu lata, kiedy OFE zaczną wypłacać pieniądze należne emerytom dla warszawskiego parkietu mogą okazać się trudne. Nic dziwnego, że władze GPW już teraz próbują odejść od dominującego źródła przychodów, jakim są prowizje od obrotu akcjami, i szukać nowych pomysłów na biznes. Zakup MTS-CeTO w 2009 r. pozwolił na budowę nowego segmentu handlu, jakim są obligacje korporacyjne (GPW stworzyła kilka rynków pod wspólną nazwą Catalyst). Dodatkowo – pozwoliło to na zarabianie na niezwykle płynnym rynku obligacji skarbowych (Treasury BondSPot Poland).

Niedawna inwestycja w Towarową Giełdę Energii zapewnić ma giełdzie stały dochód z prowizji od obrotów, jakie generują spółki energetyczne. Rodzi również perspektywy na nowy biznes, jakim jest obrót zielonymi certyfikatami pozwalającymi na emisję CO2 i całą paletą derywatów na ceny energii i innych surowców. Wreszcie GPW nie ukrywa, że zainteresowana jest także odkupieniem od Skarbu Państwa pakietu akcji Krajowego Depozytu Papierów Wartościowych, co pozwoli jej uzyskać względną kontrolę nad spółką kluczową dla bezpieczeństwa nie tylko obrotu giełdowego, ale również międzybankowego.

Próbą uwolnienia się od dominacji OFE jest także otwarcie się GPW na inwestorów zagranicznych, reprezentowanych przez zdalnych członków giełdy (czyli de facto brokerów i banków inwestycyjnych spoza kraju). W 2011 r. liczba zagranicznych biur podłączonych do infrastruktury giełdy po raz pierwszy przekroczyła liczebność biur krajowych. Jakby tego mało, zdalni członkowie odpowiadają już za około 25 proc. obrotów akcjami, a z ankiet giełdy wynika, że wszyscy zagraniczni inwestorzy to już najbardziej licząca się grupa na rynku.

Sytuacja zmienić się może jeszcze bardziej na ich korzyść po wprowadzeniu nowego systemu transakcyjnego UTP, kupowanego od NYSE Euronext. Planowane na listopad wdrożenie ułatwi brokerom zgromadzonym wokół nowojorskiej giełdy podłączenie się także do giełdy warszawskiej. Dodatkowo GPW chce umożliwić wyspecjalizowanym funduszom handel algorytmiczny, polegający na tropieniu sygnałów kupna czy sprzedaży i zawierania transakcji wielokrotnie w ciągu dnia.

Redystrybucja zamiast finansowania

Skutki takich zmian dla krajowych inwestorów są trudne do przewidzenia. Wprawdzie prezes Ludwik Sobolewski zżymał się, że są oni wpatrzeni w rynek amerykański, co powoduje, że GPW rządzą fluktuacje dominujące na świecie. Co innego jednak wpatrzenie, a co innego wydawanie pieniędzy pochodzących właśnie z tamtego rynku. Wzrost płynności, jaki daje zagranica, nie rozkłada się zresztą równomiernie. W 2011 r. 23 proc. obrotów wszystkimi akcjami na GPW stanowił handel tylko walorami KGHM. Miedziowy koncern bez problemu mógłby znaleźć chętnych na akcje nowej emisji – problem w tym, że ta spółka nie potrzebuje jednak pieniędzy inwestorów, podobnie zresztą, jak szereg innych podmiotów cieszących się wzięciem zachodnich graczy (chociażby PZU).

W efekcie giełda, pierwotnie zaprojektowana do pozyskiwania kapitału przez rozwijające się firmy, spełnia obecnie bardziej funkcję redystrybucyjną – pozwala na szybkie i efektywne dzielenie się zyskiem poprzez wypłatę dywidendy. Trudno bowiem zauważyć regularny udział zagranicznych funduszy w emisjach spółek spoza WIG20 czy indeksu MSCI (w jego skład wchodzi 27 polskich firm). Sama oferta GPW stanowiła pewien wyjątek – ale nieprzypadkowo właśnie wtedy władze giełdy zadeklarowały dzielenie się niemal całym zyskiem z akcjonariuszami.

Model, w którym najbardziej profesjonalni gracze rynkowi stawiają tylko na duże podmioty powoduje, że GPW staje się także zakładnikiem Skarbu Państwa i jego polityki prywatyzacyjnej. Resort skarbu pod kierownictwem poprzedniego ministra skarbu państwa, Aleksandra Grada odważył się na szereg dużych transakcji giełdowych, które stworzyły masę krytyczną odpowiednią, aby parkietem zainteresowały się największe globalne banki inwestycyjne.

Rząd pokazał już jednak kilka razy (np. w przypadku podatku od wydobycia uderzającego w KGHM), że potrzeby budżetu są dla niego ważniejsze, niż potrzeby rynku. Zachodni inwestorzy nie zapominają także, że Skarb Państwa nie tyle prywatyzuje, co „upublicznia” spółki będące wcześniej poza giełdą – pozostawiając sobie jednak kontrolę nad debiutantami.

Druga Kalifornia

W efekcie siła GPW zależy w dużej mierze od widzi mi się politycznej wizji tej czy innej ekipy. To model zupełnie inny niż chociażby giełd amerykańskich. Możemy zżymać się na wygórowaną wycenę Apple, czy horrendalne szacunki wartości akcji Facebooka planującego debiut. Ale są to firmy stricte prywatne. W Polsce wciąż dyskutujemy nad rolą „czempionów” narodowych i listą kluczowych spółek z punktu widzenia państwa.

Równolegle rozwija się szybko tzw. mały parkiet – NewConnect, który liczy już 373 spółki. To on wyłonić ma polskich odpowiedników „garażowych firm”, z których powstały takie giganty jak Microsoft, czy wspomniane Apple. W pewnym sensie blisko nam do Krzemowej Doliny – obecnie, po sukcesie „Wiedźmina”,  tematem przewodnim NewConnect są producenci gier internetowych. Nieszczelne regulacje GPW powodują jednak, że alternatywny rynek stał się miejscem wielu hochsztaplerów, których pomysły na biznes są co najmniej wątpliwe, za to siła przebicia w serwisach inwestorskich i wizja – niestety kuszące.

Warszawa naśladuje Kalifornię także tempem powstawania rozlicznych firm, których kluczową działalnością jest inwestowania w inne podmioty. Owe fundusze często nie uzasadniają należycie stosowanych przy tym wycen. Do perfekcji sztukę zamiany notowanych firm w wehikuły inwestycyjne i inwestycji wzajemnych doprowadził Mariusz Patrowicz, którego nazwisko przyciąga drobnych graczy, liczących na nagłe zwyżki kursów. GPW nie przeszkadza jednak, że długofalowo taka moda skończyć musi się klapą wielu inwestujących w ten sposób firm.

Współpraca się zacięła

Teoretycznie obroną przed giełdowymi przekrętami powinny być domy maklerskie, dbające o jakość projektów i zyski swojej klienteli. Współpraca giełd z brokerami na całym świecie prowadzi do wspólnych uzgodnień jeżeli chodzi o zasady obrotu. Od pewnego czasu w Warszawie pod tym względem coś się jednak „zacięło”.

Biura mają za złe giełdzie, że ta sporo zarabia i nie chce zmniejszyć opłat, co gorsza, wymuszając na swoich głównych kontrahentach dodatkowy wysiłek (wymiana systemu, wydłużenie godzin sesji). GPW z kolei – ma pretensje, że branża nie rozumie wyzwań stojących przed spółką i ma problemy z tym, że warszawski parkiet stał się atrakcyjny także dla biur zagranicznych. Dyskusja obu stron doszła do momentu, w którym zamiast szczerych rozmów pisane są oficjalne listy. Nie posuwają one sprawy do przodu, a raczej wskazują na pogłębienie okopów.

Postępująca dezintegracja środowiska rynku kapitałowego może mieć bardzo negatywne konsekwencje w przyszłości. Dywersyfikacja, jaką próbuje zrobić GPW, nie jest bowiem wcale ruchem w kierunku sektorów czysto prywatnych. Zarabianie na handlu obligacjami skarbowymi może skończyć się, jeżeli resort finansów wskaże także inne rynki referencyjne dla bankowych dealerów (nieoficjalnie wiadomo, że do gry wkroczyć próbuje Bloomberg). Rynek energii to styk państwowych koncernów i regulacji krajowych i unijnych. TGE urosła m.in. dzięki tzw. obligowi giełdowemu, czyli przymusowi, aby część handlu szła przez giełdowy rynek. Wreszcie losy GPW jako akcjonariusza KDPW zależą od tego, jak na taką transakcję zapatrywać się będzie Narodowy Bank Polski.

We wszystkich tych sytuacjach GPW w razie problemów może potrzebować wsparcia branży. Sama bowiem nie stanowi tak dużego monolitu, aby przekonać ustawodawców czy unijnych regulatorów. Czy jednak przy jawnym konflikcie z Izbą Domów Maklerskich wsparcie otrzyma?

Pełna dojrzałość

Rozwój rynku kapitałowego w Polsce leży w interesie wszystkich, którym zależy na jawnym, dostępnym dla zainteresowanych obrocie instrumentami finansowymi. Tych, którzy widzą problem w pozostawieniu firmom jedynej alternatywy finansowania, jakim jest kredyt bankowy. Po 21 latach od otwarcia Giełdy Papierów Wartościowych giełdowy parkiet wchodzi w etap bardzo dojrzały.

Odwiedzający USA wiedzą, że dopiero po przekroczeniu tego wieku mogą czuć się swobodnie w barach czy klubach. Także i inwestorów na GPW czekają ciekawe czasy. Aby tylko nie zakończyły się przysłowiowym bólem głowy.

Autor jest dziennikarzem Rzeczpospolitej i Gazety Giełdy Parkiet

CC BY-NC-ND Małopolski Instytut Kultury

Tagi


Artykuły powiązane

Na GPW jest lepiej, bo jest bardzo źle

Kategoria: Analizy
GPW od lat boryka się ze zmniejszającymi się obrotami. Ostatnie tygodnie przyniosły wystrzał zmienności i aktywności inwestorów. Wreszcie! – mógłby zawołać ktoś, kto nie ma pojęcia, co się dzieje na świecie i globalnych rynkach.
Na GPW jest lepiej, bo jest bardzo źle

Tani pieniądz odmroził rynki IPO

Kategoria: Analizy
Wartość pierwszych publicznych ofert przeprowadzonych w połowie czerwca 2020 r. w USA i Europie była o blisko 1/3 niższa niż rok wcześniej. Zaważyła wielotygodniowa przerwa spowodowana pandemią COVID-19. Rynki IPO po obu stronach Atlantyku ożyły dopiero w połowie maja.
Tani pieniądz odmroził rynki IPO

Zwycięski pochód funduszy ETF, czyli inwestowanie pasywne ma się dobrze

Kategoria: Analizy
Samodzielne inwestowanie wymaga wiedzy, doświadczenia w tworzeniu portfela i wreszcie czasu, by śledzić wskaźniki, raporty i komunikaty spółek. A pomnażanie kapitału z pomocą funduszy inwestycyjnych otwartych (FIO) i banków inwestycyjnych przynosi ostatnimi laty rozczarowujące rezultaty.
Zwycięski pochód funduszy ETF, czyli inwestowanie pasywne ma się dobrze