(CC By Penningtron)
Globalny kryzys finansowy dotknął szwajcarską gospodarkę umiarkowaną recesją, na poziomie 1,9 proc. spadku PKB w 2009 r. W 2010 r. sytuacja się poprawiła i Szwajcaria wróciła do dość szybkiego tempa wzrostu na poziomie 3 proc. (wykres 1) i 1,9 proc. w 2011 r. Kraj posiada dobrze rozwinięty system bankowy, będący istotną częścią gospodarki, który w porównaniu z innymi krajami wysokorozwiniętymi przeszedł przez kryzys finansowy bez drastycznych perturbacji.
Szwajcaria wyróżnia się nie tylko stabilną gospodarką, ale i zdrowymi finansami publicznymi. W ostatnich latach budżet centralny notował nadwyżki, zaś dług publiczny, mierzony jako dług sektora finansów publicznych do PKB, utrzymuje się na poziomie około 40 proc. Te pozytywne wskaźniki, przy istotnej nadwyżce na rachunku obrotów bieżących, powodują iż Szwajcaria jest postrzegana przez zagraniczne podmioty jako bezpieczna przystań, z korzystnym w dodatku systemem podatkowym.
Wszystkie pozytywy szwajcarskiej gospodarki stwarzają krajowi spory problem: wyzwalają tendencje do aprecjacji waluty, która w przypadku zwiększania się awersji do ryzyka na globalnych rynkach może przyjmować gwałtowny przebieg. Zerowe stopy procentowe oraz ocierający się o deflację wskaźnik cen dodatkowo nasilają presję na umacnianie się szwajcarskiej waluty względem innych walut, krajów o wyższych stopach procentowych i wyższej inflacji.
(opr. DG/CC BY lostajy)
Stopniowy wzrost kursu franka nie stanowi poważniejszego zagrożenia dla gospodarki, ponieważ Szwajcaria ma zwykle niższą inflację niż jej partnerzy handlowi. A to amortyzuje realną aprecjację waluty. Jednak gwałtowne umocnienie się franka stanowi poważny problem dla konkurencyjności kraju w wymianie handlowej.
Presja aprecjacyjna jest obecnie największą bolączką szwajcarskiej gospodarki, choć kwestia przeszacowania waluty nie jest Helwetom zupełnie obca. Podobne problemy mieli już po upadku systemu sztywnych kursów walutowych z Bretton Woods. Jednak dzisiaj skala kłopotów jest większa, ponieważ główną przyczyną zawirowań na rynku walutowym jest kryzys w strefie euro, najważniejszego partnera handlowego Szwajcarii.
Dla Szwajcarii, w której wymiana międzynarodowa ma olbrzymie znaczenie gospodarcze, silna waluta to przekleństwo. W 2011 r. Szwajcaria miała szóstą, największą na świecie, nadwyżkę na rachunku obrotów bieżących. Według CIA the World Factbook, nadwyżka ta wynosiła 85,3 mld dol., przy eksporcie na poziomie 312,5 mld dol. oraz imporcie szacowanym na 294,1 mld dol. Jednocześnie produkt krajowy brutto, liczony przez parytet siły nabywczej, wyniósł około 344,2 mld dol. Zestawienie PKB z sumą eksportu i importu, na poziomie 606,6 mld dol., daje odpowiedź na pytanie dlaczego szwajcarski bank centralny (SNB) przywiązuje tak duża wagę do kursu walutowego.
Zmiany kursu walutowego oddziałują bowiem nie tylko na wymianę międzynarodową przez pogorszenie lub poprawę konkurencyjności handlu międzynarodowego. Ale również duszą gospodarkę na innych polach. Umacnianie się waluty powoduje bowiem zaostrzenie warunków pieniężnych, a efekt jest podobny, jak przy podnoszeniu stop procentowych banku centralnego.
Tymczasem frank szybko umacnia się już od 2007 r. A od wybuchu globalnego kryzysu finansowego do Szwajcarię zalewają wręcz pieniądze zarówno inwestorów, którzy chcą chronić swoje fundusze przed ryzykiem, jak i spekulantów, grających na aprecjację franka szwajcarskiego.
Pod koniec 2007 r. oraz początkiem 2008 r. za euro płacono około 1,65 franków. Ale wzrost awersji rynków do ryzyka i kryzys zadłużenia w Europie spowodował szybki spadek kursu euro. W latach 2009-2010 szwajcarski bank centralny, SNB, parokrotnie interweniował, by utrzymać kurs franka na poziomie 1,45 za euro. Aby zwiększyć skuteczność interwencji część z nich nie była sterylizowana poprzez operacje otwartego rynku czy zmiany stóp procentowych.
Tylko w 2010 r. straty SNB sięgnęły 21 mld franków. Interwencje okazały się zresztą nieskuteczne, aprecjacja postępowała. Za to wielkość rezerw walutowych w posiadaniu szwajcarskiego banku centralnego wzrastała do olbrzymich, w stosunku do wielkości gospodarki, rozmiarów.
Cała sytuacja oznaczała dla Szwajcarów pogorszenie sytuacji gospodarczej: osłabienie eksportu przez wysoki wzrost nominalnego efektywnego kursu walutowego (NEER – średni kurs ważony wymianą handlową), co z kolei prowadziło do zacieśnienia warunków pieniężnych. Szwajcaria notuje niską inflację (wykres 2), a na skutek znaczącej aprecjacji franka szwajcarskiego znalazła się ona blisko zera, ocierając się okresowo o deflację. Grozi to wystąpieniem problemów związanych z zerową granicą nominalnych stóp procentowych, czyli sytuacji, w której pomimo, że nominalne stopy procentowe są bliskie zeru, to realne (skorygowane o deflację) są wyższe i mogą rosnąć wraz ze spadkiem cen, tworząc zjawisko spirali deflacyjnej.
(opr. DG/ CC BY-NC-SA ge'shmally)
Od września 2008 r. SNB obniżył swoją główną stopę referencyjną z 2,75 proc. do 0 proc. w sierpniu 2011 r. A „kanał” trzymiesięcznej stopy LIBOR ciął już 6 razy.
W sierpniu 2011 r. kurs EUR/CHF doszedł do 1,08, co zmusiło SNB do drastycznych interwencji. Ich celem było zatrzymanie wyniszczającej gospodarkę aprecjacji waluty. Według niektórych wyliczeń uwarunkowania monetarne narzucone przez wzrost kursu franka były we wrześniu 2011 r. podobne, jak przy referencyjnej stopie procentowej na poziomie 10 proc.
SNB wsparł korektę trendu aprecjacyjnego EUR/CHF przez zmniejszenie zakresu zmienności trzymiesięcznej stopy LIBOR do 0,25 proc. i obniżenie stopy podstawowej do 0 proc. Była to szósta, od października 2008 r., decyzja w sprawie LIBOR, w efekcie przedział wahań z 2,25-3,25 proc. spadł w trzy lata do 0-025 proc. Z drugiej strony bank rozpoczął zwiększanie bazy monetarnej i w bardzo krótkim czasie „odsterylizował” interwencje walutowe z 2010 r. na sumę 170 mld franków szwajcarskich.
We wrześniu 2011 r. SNB podjął decyzję o uruchomieniu działań ostatecznych: ustanowił kurs minimalny na poziomie 1,2 franka za euro oraz zapewnił nieograniczoną podaż franka szwajcarskiego w celu utrzymania tego kursu. Przez prawie rok determinacja SNB pozwoliła zachować kurs na wyznaczonym poziomie.
Z perspektywy Szwajcarii rozwiązanie w postaci usztywnienia kursu walutowego było najlepszym rozwiązaniem. Całe zamieszanie w strefie euro oraz pogorszenie się perspektyw wzrostu w eurolandzie, mogło wyłącznie wypchnąć franka szwajcarskiego na niebotyczny poziom.
Obrona waluty przed deprecjacją przez wyznaczenie kursu granicznego jest ciężka w realizacji w dłuższej perspektywie, ponieważ prowadzi do wyczerpania się dewiz banku centralnego. W przypadku obrony przed aprecjacją takiego problemu nie ma. Aprecjacja waluty jest o tyle łatwiejsza do powstrzymywania przez wyznaczenie kursu granicznego, iż bank centralny może emitować pieniądz, za który skupuje waluty obce.
Jednak jest i druga strona medalu. Skupując duże ilości walut bank centralny musi je sterylizować, co oznacza w normalnych warunkach gospodarczych ponoszenie kosztów ściągnięcia pieniądza z rynku. Ale przypadek Szwajcarii jest specyficzny, przy zerowej stopie referencyjnej sterylizacja nie stanowi praktycznie kosztu, może za to być nieefektywna.
Dewizy uzyskane z obrony kursu są inwestowane jako rezerwy dewizowe banku centralnego, w przypadku Szwajcarii głównie w strefie euro. Przy dywersyfikacji rezerw SNB może zebrać spory zysk z tytułu dysparytetu rentowności płynnych aktywów, ponieważ koszt sterylizacji wzrostu podaży pieniądza w Szwajcarii, w ramach operacji otwartego rynku, jest równy zero, zaś oprocentowanie rezerw walutowych jest zwykle wyższe od zera. Za 2011 r. SNB zanotował ponad 13 mld franków zysku.
Ustanowienie minimalnego kursu walutowego na poziomie 1,2 franka za euro doprowadziło do eksplozji rezerw walutowych SNB. W 2008 r. SNB zarządzał rezerwami o wartości 74 mld dol., na koniec 2010 r. osiągnęły one poziom 236,6 mld dol. Usztywnienie kursu franka sprawiło, że rezerwy, od września 2011 r., rosną jeszcze szybciej. Na koniec lipca tego roku SNB posiadał 408,6 mld CHF (czyli 420 mld dol.). Aktualnie szwajcarskie rezerwy są szóste co do wielkości na świecie, zaś sam bank centralny ma problemy z zarządzaniem tak olbrzymim strumieniem napływających dewiz.
SNB zmuszony jest dywersyfikować rezerwy. Ponieważ napływa głównie euro, sprzedaje je i kupuje inne waluty. Przez to szwajcarski bank centralny wpływa na zmiany kursów również „par” walutowych bez franka szwajcarskiego. Na rynkach finansowych mówi się, iż to Szwajcarzy są odpowiedzialni za gwałtowną aprecjację dolara australijskiego oraz korony szwedzkiej, w okresie po wprowadzeniu przez SNB kursu minimalnego.
Problemem strategii kursu minimalnego jest inflacja. Kiedy SNB poprzednio realizował taktykę dużych interwencji walutowych, a było to na początku lat osiemdziesiątych, doszło do istotnego wzrostu inflacji. Teraz będzie prawdopodobnie tak samo, ale na razie większym zagrożeniem jest deflacja. Już w momencie wprowadzania kursu minimalnego baza monetarna Szwajcarii wynosiła 50 proc., w porównaniu z 18 proc. w Stanach Zjednoczonych (choć FED stosując niekonwencjonalne instrumenty mocno ją zwiększył). Jednak inflacja nie występowała, głównie z powodu silnego franka.
By wesprzeć gospodarkę, przyduszaną nie tylko przez spowolnienie w eurolandzie ale nawet mocniej przez silnego franka, SNB będzie więc realizował politykę interwencji. Zrobi wszystko aby utrzymać kurs minimalny szwajcarskiej waluty. Pozostanie na rynku walutowym tak długo, jak długo wskaźniki cen będą na umiarkowanym poziomie i nie zagrożą stabilności gospodarki lub sytuacja w strefie euro nie ulegnie poprawie.
Autor studiuje na Uniwersytecie Ekonomicznym we Wrocławiu, działa w Kole Naukowym Rynków Kapitałowych Hossa ProCapital.
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
