Autor: Jarosław Janecki

Ekonomista, adiunkt w Szkole Głównej Handlowej w Warszawie, członek TEP

Fed porzuci luzowanie pieniężne jesienią

Ben Bernanke w wystąpieniu przed amerykańskim Kongresem uzależnił dalsze prowadzenie luzowania polityki pieniężnej od sytuacji makroekonomicznej, w tym szczególnie na rynku pracy. Szef Fed dał warunkowe, zielone światło kontynuacji programu QE. Otwarta nadal pozostaje kwestia terminu rozpoczęcia wygaszania skupu aktywów przez amerykański bank centralny.
Fed porzuci luzowanie pieniężne jesienią

Wystąpienie Bena Bernanke przybliża nas do decyzji o wygaszaniu skupu aktywów przez Fed. (CC By Medill DC)

Komunikat jaki wysłał Fed może usatysfakcjonować zarówno zwolenników jak i przeciwników kontynuowania polityki quantitative easing (QE). Z jednej strony nie doszło do rewolucji w prowadzeniu amerykańskiej polityki pieniężnej, z drugiej strony mamy wyraźne sugestie o możliwości wygaszania programu QE już w najbliższej przyszłości.

Fed przekazując inwestorom komunikat zawierający informacje o możliwym wzroście lub zmniejszeniu tempa skupu aktywów, pozostawia sporą przestrzeń do różnych interpretacji. Jak wskazuje „minutes” z ostatniego posiedzenia Federalnego Komitetu Otwartego Rynku (FOMC), nadal przeważa pogląd, że niezbędna jest poprawa perspektyw na rynku pracy, aby mogły być wprowadzane zmiany jakiekolwiek zmiany w programie skupu aktywów. Kilku członków FOMC jest gotowa je wprowadzić już na najbliższym posiedzeniu, które odbędzie się w dniach 17-18 czerwca.

Bernanke w swoim wystąpieniu przed Kongresem częściowo rozwiał jednak nieco wątpliwości inwestorów, sugerując, że wygaszanie QE może nastąpić za 3-4 miesiące. Zatem pierwszym, najbardziej prawdopodobnym terminem dla inwestorów będzie posiedzenie FOMC, które odbędzie się 18 września. Wypowiedź Bernanke jest zresztą zbieżna z komentarzami jakie wcześniej pojawiały się w wystąpieniach innych przedstawicieli Fed-u. O bliskim zakończeniu programu skupu aktywów wypowiadał się ostatnio nawet John Williams, przedstawiciel gołębiego skrzydła Fed. Można odnieść wrażenie, że Fed powoli testuje wrażliwość inwestorów na zmianę prowadzonej polityki pieniężnej.

Lekcja jaka wynika po komentarzach przedstawicieli Fed nie jest zbyt optymistyczna dla władz monetarnych. Inwestorzy pozostają bardzo wyczuleni na kluczowe decyzje Fed, czego przykładem może być duża zmienność na rynkach finansowych w samym trakcie wystąpienia Bena Bernanke. Proces zarządzania łagodnego „wyjścia” z ilościowego luzowania wydaje się być zadaniem niezwykle trudnym. Stąd też istotną jest sprawa skonkretyzowania odpowiedniej strategii. Fed nadal jej nie wypracował.

Przypomnijmy, że ostatni taki plan został zaprezentowany w zapisie z posiedzenia FOMC w czerwcu 2011 roku. Wówczas to, amerykański bank centralny kończył skup aktywów w ramach QE2, natomiast wartość portfela SOMA (System Open Market Account) miała już się nie zwiększać. Tymczasem okazało się, że kolejna runda luzowania ilościowego w ramach QE3 znacząco powiększyła bilans Fed-u.

Scenariusz jego zmniejszenia prawdopodobnie będzie przebiegał odmiennie od strategii zaprezentowanej dwa lata temu. Fed planował pierwotnie zmniejszenie portfela SOMA w okresie kolejnych 2-3 lat. Większa od pierwotnie przewidywanej, skala luzowania ilościowego powoduje, że trudno będzie się zmieścić w planowanym horyzoncie czasu. W portfelu Fed znajdują się instrumenty mniej płynne, których sprzedaż w stosunkowo krótkim czasie będzie utrudniona.

Fed musi się również liczyć z możliwością wystąpienia presji na wzrost rentowności papierów skarbowych, co może się przyczynić do wygenerowania przez amerykański bank centralny dużych strat. Z tego punktu widzenia, wydłużenie ram czasowych dla operacji sprzedaży aktywów przez Fed, wydaje się strategią bardziej adekwatną do aktualnej sytuacji. W przypadku najbardziej ekstremalnym, Fed może się również zdecydować na scenariusz odejścia od sprzedaży aktywów na rzecz ich utrzymania do terminu wykupu. Ben Bernanke stwierdził zresztą, że przykładowo amerykański bank centralny w ramach „strategii wyjścia” wcale nie musi sprzedawać MBS (mortgage-backed securiies).

Takie naturalne w swojej formie, łagodne przejście w prowadzonej polityce pieniężnej, byłoby najbardziej neutralne dla inwestorów, ale trwałoby znacznie dłużej od strategii, która została przedstawiona w 2011 roku. Zgodnie z zapisem z ostatniego posiedzenia FOMC, jej członkowie rozpoczęli proces przeglądu strategii wycofywania się z prowadzonej w obecnym kształcie polityki pieniężnej.

Bilans ryzyk wynikających z wydłużania okresu prowadzenia polityki bardzo niskich stóp procentowych oraz niekonwencjonalnej polityki pieniężnej powoli ulega zmianie. Coraz częściej pojawiają się opinie o konieczności położenia większego nacisku na przeprowadzanie zmian strukturalnych w gospodarce. Szef Banku Rozrachunków Międzynarodowych, Jamie Caruana mówi wprost: „jeśli lekarstwo nie przynosi pożądanego efektu, nie oznacza to, że powodem było zbyt małe dawkowanie … być może potrzebne jest coś innego”.

Z kolei ekonomiści Międzynarodowego Funduszu Walutowego zwracają uwagę na potencjalne koszty i ryzyka prowadzonej przez większość banków centralnych polityki pieniężnej. Zaliczają do nich ryzyko gwałtownego wzrostu długoterminowych stóp procentowych w momencie rozpoczęcia procesu zaciskania polityki pieniężnej oraz ryzyko towarzyszące procesowi zmniejszania bilansów banków centralnych. W tym ostatnim przypadku może pojawić się problem ingerencji politycznych. Jak wspomniano wcześniej, sprzedaż aktywów przez banki centralne może spowodować, że zamiast zysków transferowanych do budżetu pojawią się straty.

Wystąpienie Bena Bernanke przed Kongresem oraz „minutes” z ostatniego posiedzenia FOMC, mimo że nie przyniosły konkretnych rozwiązań, to jednak przybliżają nas do decyzji o wygaszaniu skupu aktywów przez Fed. Wszystko wskazuje na to, że decyzja ta wraz ze szczegółową strategią zostanie przedstawiona jeszcze pod przewodnictwem Bena Bernanke. Kadencja aktualnego prezesa Fed kończy się 31 stycznia 2014 roku, stąd można przypuszczać że zakończenie okresu QE oraz strategia prowadzenia polityki pieniężnej po okresie QE, nie będzie problemem zostawionym dla kolejnego prezesa Fed.

Autor jest głównym ekonomistą Societe Generale w Polsce.

Wystąpienie Bena Bernanke przybliża nas do decyzji o wygaszaniu skupu aktywów przez Fed. (CC By Medill DC)

Tagi


Artykuły powiązane

Efekty zewnętrzne polityki pieniężnej Fed są silniejsze niż polityki EBC

Kategoria: VoxEU
Skutki decyzji Europejskiego Banku Centralnego i amerykańskiej Rezerwy Federalnej „rozlewają się” na inne kraje w sposób asymetryczny. Na poziomie bilateralnym wpływ Fed na strefę euro ma istotne znaczenie, natomiast wpływ działań EBC na gospodarkę Stanów Zjednoczonych jest minimalny.
Efekty zewnętrzne polityki pieniężnej Fed są silniejsze niż polityki EBC

Fed przed startem w rejs do krainy normalności

Kategoria: Analizy
Działania Fedu przypominają coraz bardziej wehikuł, w którym do perfekcji opanowano lądowanie, natomiast dopuszczono się zaniedbań w zakresie wznoszenia. Fed próbuje usilnie naprawić swój wehikuł, dlatego wszyscy wsłuchują się w jego komunikaty.
Fed przed startem w rejs do krainy normalności

Powell zapowiada wcześniejsze ograniczenie skupu aktywów

Kategoria: Raporty
Prawdopodobne przyspieszenie ograniczenia skupu aktywów pod koniec 2021 r. to główny wniosek płynący z kluczowego przemówienia szefa amerykańskiego banku centralnego Jerome'a Powella na ubiegłotygodniowym sympozjum w Jackson Hole. Nie należy jednak w tym czasie oczekiwać podwyżek stóp.
Powell zapowiada wcześniejsze ograniczenie skupu aktywów