Jest członkiem zwyczajnym wydziału w Yale University; publicysta Project Syndicate.
Shinzo Abe (Fot. PAP)
Ostatnie wybory w Japonii zwróciły krytyczną uwagę na poglądy Shinzo Abe o polityce pieniężnej Banku Japonii (BoJ). Dowodził on, iż bojaźliwy BoJ powinien się uczyć od swoich bardziej agresywnych odpowiedników — amerykańskiej Rezerwy Federalnej i Europejskiego Banku Centralnego. Skoro Fed i ECB uratowały rzekomo sytuację za pomocą agresywnej i niekonwencjonalnej metody „złagodzenia ilościowego” (quantitative easing — QE), to Abe jest przekonany, że przyszła pora, żeby BoJ zrobił to samo.
I oczywiście wygląda na to, że wyjdzie na jego. Ponieważ kadencja obecnego gubernatora BoJ, Masaaki Shirakawa, kończy się w kwietniu, Abe będzie w stanie tak dobrać następcę —a także dwóch wicegubernatorów — żeby jego polecenia były spełniane.
Czy to jednak zadziała? Choć eksperymentalną politykę pieniężną powszechnie się dziś uważa za standardową procedurę działania w okresie pokryzysowym, to jej skuteczność jest wątpliwa. Choć już cztery lata minęły od czasu, gdy wskutek globalnego kryzysu finansowego gospodarka światowa sięgnęła dna, efekty QE są uderzająco asymetryczne. Wprawdzie gigantyczne zastrzyki płynności były skuteczne jako sposób odmrożenia rynków kredytowych i opanowania najgorszych objawów kryzysu—świadczy o tym rola Fed w pierwszej rundzie QE w latach 2009-2010— ale kolejne posunięcia nie wywołały niczego zbliżonego do normalnego ożywienia cyklicznego.
Powód tego nie trudno zgłębić. Przy stopach procentowych bliskich zera kulejące wskutek poważnych szkód w bilansach sektora prywatnego i publicznego gospodarki wpadły w klasyczną „pułapkę płynności”. Bardziej skupiają się na spłacaniu ogromnych, nagromadzonych przed kryzysem długów niż na zaciąganiu nowych pożyczek i pobudzaniu zagregowanego popytu.
>>więcej: Niemiecka strategia prezesa Banku Japonii
Smutny przypadek amerykańskiego konsumenta stanowi klasyczny przykład, jak to się odbywa. W latach prowadzących do kryzysu rekordowo wielki szał konsumpcji prywatnej napędzały dwie bańki —na rynku nieruchomości i kredytowa. Gdy te bańki pękły, gospodarstwa domowe opętało (co zrozumiałe) dążenie do naprawy własnych bilansów — konkretnie oznaczało to spłatę długów i odbudowę oszczędności nie zaś powrót do zwyczaju nadmiernych zakupów.
Tak więc pomimo bezprecedensowego, trzykrotnego zwiększenia aktywów Fed w okresie pokryzysowym (do około 3 bilionów dolarów; w przyszłym roku sięgną one zapewne 4 bln dol.) amerykańscy konsumenci ograniczali się jak nigdy przedtem. Przez 19 kwartałów, jakie minęły od początku 2008 roku, wydatki konsumpcyjne skorygowane o inflację zwiększały się przeciętnie zaledwie o 0,7 proc. w przeliczeniu na stopę roczną. To o prawie 3 punkty mniej niż tendencja (3,6 proc. wzrostu rocznie) odnotowana w ciągu 11 lat poprzedzających rok 2006.
Nie ma również powodu do wdzięczności za wysiłki, jakie w zakresie QE podejmuje EBC. Choć kwotę bilansową bank podwoił do trochę ponad 3 biliony euro, Europa i tak ponownie wpadła w recesję —i to drugą w ciągu czterech lat.
Oprócz tego, że złagodzenie ilościowe cechuje ograniczona zdolność do pobudzania znękanej kryzysem i napięciami bilansowymi gospodarki, to niesie ono ze sobą istotne ryzyko zamazywanie rozróżnień między polityką pieniężną i budżetową. Banki centralne, które kupują emitowany przez władze budżetowe dług państwowy, podważają narzucaną przez rynek dyscyplinę w zakresie kosztów pożyczkowych, a w efekcie subsydiują rozrzutność sektora publicznego.
Wygląda niestety na to, że Japonia zapomniała o otrzymanych nauczkach —zwłaszcza o rozczarowujących doświadczeniach BoJ z zerowymi stopami procentowymi i QE z początków obecnego stulecia. Wypadły jej z pamięci także lata 90. XX wieku —pierwsza z tak zwanych straconych dekad —gdy władze robiły, co się tylko dało, żeby przedłużyć istnienie niewypłacalnych banków a także wielu przedsiębiorstw niefinansowych. Spółki-zombie utrzymywano sztucznie przy życiu w złudnej nadziei, że czas je ożywi. Dopiero pod koniec tamtej dekady, gdy sektor bankowy został zreorganizowany, a przedsiębiorstwa zachęcono do restrukturyzacji, Japonia odnotowała postęp na długiej, żmudnej drodze naprawy bilansów i przeobrażeń strukturalnych.
Władze USA uległy tej samej pokusie. Robią wszystko, co w ich mocy —od złagodzenia ilościowego poczynając po rekordowo wysoki deficyt budżetu federalnego oraz bezprecedensowe akcje ratunkowe — żeby zamaskować kłopoty spowodowane naprawą bilansów i dostosowaniami strukturalnymi. W efekcie stworzyły własne pokolenie zombi — w tym przypadku są to konsumenci-zombi.
Proces zdrowienia po okresie baniek jest w USA ograniczony —podobnie jak był w Japonii — i to pomimo dokonywanych przez Fed ogromnych zastrzyków płynności. Zadłużenie gospodarstw domowych wynosiło w trzecim kwartale 2012 roku 112 proc. ich dochodu —to wprawdzie mniej od rekordu z 2006 roku, ale nadal o prawie 40 punktów procentowych powyżej normy z trzech ostatnich dekad XX wieku. Również stopa oszczędności prywatnych — w czteromiesięcznym okresie do listopada 2012 r. zaledwie 3,5 proc. —stanowi niespełna połowę jej przeciętnej wielkości z lat 1970-1999 (7,9 proc.).
Tak samo dotyczy Europy. Jeśli chodzi o wywołanie w regionie długo oczekiwanej transformacji strukturalnej, to superagresywne działania EBC niewiele dały. Nękane kryzysem peryferyjne gospodarki europejskie wciąż cierpią z powodu obciążenia długiem nie do udźwignięcia oraz poważnych problemów z wydajnością i konkurencyjnością. A rozdrobniony europejski system bankowy nadal jest jednym z najsłabszych ogniw w regionalnym łańcuchu powiązań.
Czy Abe naprawdę chce dla Japonii takiego „lekarstwa”? Ponowne odstąpienie od reform strukturalnych to najgorsze, co może się przydarzyć japońskiej gospodarce. A zmuszanie BoJ do pójścia w ślady źle ukierunkowanej polityki Fed i EBC oznacza, iż Abe —i Japonia— podejmują takie jak one ryzyko.
Dokonywane przez główne banki centralne świata —Fed, EBC i BoJ— gigantyczne zastrzyki płynności nie stanowią siły napędowej tamtejszych gospodarek ani nie ułatwiają naprawy bilansów i zmian strukturalnych. Oznacza to, że ogromne kwoty tej nadmiernej płynności mogą rozlać się po globalnych rynkach aktywów. Jeśli do tego dojdzie, nieuchronnie w ślad za tym pojawi się następny kryzys.
Stephen S. Roach członek zwyczajny wydziału w Yale University i były przewodniczący Morgan Stanley Asia, jest autorem książki „The Next Asia”.
©Project Syndicate, 2012
www.project-syndicate.org
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
