Spokojnie, to tylko Włochy

Kraj, który od trzydziestu lat utrzymuje dług publiczny o wartości ponad 100 procent, tkwi na krawędzi bankructwa, ale wielu poważnych ekonomistów wcale nie uważa, że owo bankructwo ma się ziścić.

Szwedzki ekonomista Stefan Karlsson na swoim blogu z 20 lutego 2012 pokazuje, jak różna jest dziś sytuacja Włoch i Grecji. Posługuje się danymi dot. rocznego przyrostu długu. Podczas gdy deficyt budżetowy w grudniu 2011 roku wzrósł do 2,2 mld euro wobec grudnia 2010 roku, kiedy wynosił 1,85 miliardów euro, we Włoszech statystyka znacznie się poprawiła. Z 4,9 mld deficytu budżetowego w grudniu 2010 r., Włochy na koniec grudnia 2011 r. wypracowały 400 milionową nadwyżkę:

„Italy saw its December 2010 deficit of 4,9 billion euro turn into a 400 million euro surplus. Though some of that reflected a likely temporary increase in current transfer receipts, most of it reflected a genuine reduction in overspending. By contrast, there is almost no sign of progress in Greece, where the monthly current account deficit rose from 1,85 billion euro in December 2010 to 2,2 billion euro in December 2011”.

Impuls do działania

Co się zadziało, że pędząc w stronę bankructwa, Włochy nagle zdają się zawracać z tej drogi? Złośliwej odpowiedzi udziela Free Exchange, blog tygodnika The Economist, w dniu 8 lutego. Porównuje europejską grę do zabawy chłopców, z której mądrzejsi się wycofują, gdy zauważają, że ci co w niej trwają, są nie tyle odważni, co nieodpowiedzialni:

„Most adolescent boys grow out of playing chicken when they realise the winner of the game is not the bravest, but the one too stupied to be aware of the consequences of continuing to play”.

Włochy przebudziły się, kiedy strefę wzajemnego zaufania w Unii Europejskiej opuściły w ubiegłym roku Europejski Bank Centralny i Niemcy. Nie chcąc zapewniać w nieskończoność płynności coraz bardziej zadłużonym południowym peryferiom, zażądały w zamian za pożyczki i gwarancje, radykalnych zmian w wewnętrznej polityce zadłużonych krajów. To rozpoczęło włoską drogę do uzdrowienia – najpierw przyjęcia pakietów antykryzysowych reform, potem ustąpienia rządu Silvio Berlusconiego i później, w listopadzie 2011 r., powołanie eksperckiego rządu Mario Montiego:

„As a result, Italy ejected its government and started the long, hard climb back to competitiveness. Greece has been pushed to the very limits of what it can do”.

Dziś widać już efekty tej pracy. „Hard climb back to competitiveness”, czyli ostra wspinaczka ku konkurencyjnej gospodarce, to między innymi przyjęty w grudniu 2011 roku pakiet antykryzysowy, który ma na celu zrównoważenie finansów publicznych Włoch w 2013 roku. Premier Monti, przedkładając wart 30 mld euro plan reform, który został przyjęty przez włoską Izbę Deputowanych, zapowiedział, że każdy będzie musiał się poświęcić. Sam zrzekł się premierowskiej pensji. I ogłosił program reform: systemu emerytalnego, wynagrodzeń w sferze budżetowej,  lokalnych podatków, podatków od towarów i usług (podwyżka VAT, wprowadzenie podatku od luksusu i transakcji finansowych, itd.)

Największe problemy: dług, niekonkurencyjna gospodarka, brak innowacji

Nie zmienia to jednak faktu, że dług publiczny Włoch przekroczył 120 proc. ich PKB. Nominalnie wynosi prawie sześć razy więcej niż dług Grecji (ok. 2,4 biliony euro) i wielkość ta budzi przerażenie. “Ewentualne problemy z wypłacalnością Włoch mogą mieć znacznie poważniejsze konsekwencje dla stabilności strefy euro niż miałoby to miejsce w przypadku bankructwa relatywnie małej Grecji” – pisze Aleksander Łaszek w analizie FOR nr 4/2011.

Noblista Michael Spence w tekście pt. „Can Italy be saved” z listopada 2011 w taki sposób określa problemy kłopoty dzisiejszych Włoch:

“Italy is a large economy, with annual GDP of more than $2 trillion. Its public debt is 120% of GDP, or roughly $2.4 trillion, which does not include the liabilities of a pension system in need of significant adjustments to reflect an aging population and increased longevity. As a result, Italy has become the world’s third-largest sovereign-debt market. But rising interest rates are causing the debt-service burden to become onerous and politically unsustainable. Furthermore, Italy must refinance €275 billion ($372 billion) of its debt in the next six months, while investors, seeking to reduce their financial exposure to the country, are driving the yield on Italian ten-year bonds to prohibitively high levels – currently above 7%”.

Do problemu długu oraz rosnącego oprocentowania długu, Spence dodaje straty kapitałowe banków, utratę zaufania inwestorów międzynarodowych wobec włoskiego rynku, niską konkurencyjność i efektywność rynku pracy, relatywnie do Niemiec i Francji oraz ślimaczy wzrost gospodarczy:

The need to refinance outstanding debt is not the only challenge. Domestic and foreign bondholders, especially banks, have experienced capital losses, which have damaged balance sheets, capital adequacy, and confidence. The trade and current-account deficits are large and rising, probably reflecting a loss of competitiveness and productivity relative to Germany and France, two of Italy’s largest trading partners. Moreover, economic growth has been slow for the past decade, and is not accelerating, which will make it difficult to lower the public-debt burden even with fiscal consolidation.

Zdaniem Spence’a przyczynami niskiego wzrostu gospodarczego we Włoszech są: ochrona pewnych zawodów oraz przywilejów na rynku pracy, brak inwestycji sektora publicznego w rozwój wiedzy i technologii.

A jednak we Włoszech jest siła

Mimo wszystko makroekonomiści spokojnie spoglądają na problemy włoskiego długu. Zarówno sam Michael Spence jak i dr Antonio Fatas, ekonomista z INSEAD The Business School for the World uspokajają, że Włochy od lat funkcjonują z długiem wartości ponad 100 proc. PKB. Pokazuje to tabela danych Eurostatu.

Tabela Eurostatu relacjonuje wartość brutto długu publicznego Włoch, począwszy od 2000 roku. W istocie taka sytuacja panuje w kraju od 1992 roku. W międzyczasie – w roku 1999 roku – Włochy weszły do strefy euro. Kryteria z Maastrich zostały złagodzone. Włochom „zaliczono” kryterium długu, który powinien wynosić nie więcej niż 60 proc. PKB, gdyż tuż przed akcesem wartość długu wykazywała tendencję zniżkową.

Fatas: Będzie lepiej, bo już było

W poście pt. „Not good, but we have seen this before” (Nie jest dobrze, ale już to znamy), Fatas pisze, że przyglądając się danym makroekonomicznym Włoch trudno być optymistą, co do dalszych losów tego kraju, jednak patrząc wstecz na jego historię, można odnaleźć nadzieję:

„It is hard to find much optimism by looking at the Italian economy today: Low growth, high government debt, limited confidence of financial markets and no government. Pick a random newspaper or economics blog today and the tone will be on a range from mildly pessimistic to catastrophic. Or maybe it is, but Italy has managed to live with such a bad situation for years so there is some hope”.

Fatas odwołuje się do długu publicznego netto (uważa, że to najlepsza miara, którą można porównać z terminem amerykańskim “debt held by the public” – czyli długiem publicznym nieuwzględniającym zadłużenia funduszy rządowych).  Udowadnia, że zadłużenie Włoch na koniec 2011 roku jest znacznie mniejsze niż poziom zadłużenia w roku 1994.

Ekonomistę cieszy, że Włochy potrafiły poradzić sobie z wysokim poziomem zadłużenia, w dodatku w sytuacji, kiedy stopy procentowe (inflacja) były bardzo wysokie, a decyzje polityczne nienajlpsze:

“To my surprise, and the surprise of many, Italy has managed to sustain a very high level of debt even when facing high interest rates by generating large enough primary surpluses. And it has done so with a political environment that has been volatile and in some cases driven by very poor choices”.

Co sprawiło, że Włochom udało się odbić z wysokiego poziomu zadłużenia w połowie lat 90. ku tendencji spadkowej? Na to pytanie Fatas nie odpowiada. Snuje słabe przypuszczenie, że sprawiła to kombinacja elastyczności kursu (przed wejściem do strefy euro), wysokiej inflacji i wzrostu:

„We can then argue that those times were different, that Italy had its own currency (although it was heading towards the Euro) and that a combination of high inflation and fast growth allowed them to stabilize that high level of debt”.

Czy Włochy mogą dziś powtórzyć historię wyjścia z kryzysu długu? Trudno powiedzieć. Odkąd w 1999 roku weszły do strefy euro, nie mogą poprawiać konkurencyjności własnej gospodarki i rynku pracy poprzez elastyczny kurs walutowy. Podkreśla ten fakt Tim Duy w swoim blogu Tim Duy’s Fed Watch. We wpisie „Is Europe About to Unravel” (“Czy Europa się rozwiąże”) porównuje strefę euro do zakaraluszonego motelu, w którym po wejściu człowiek grzęźnie i nie może się już z niego wydostać:

“The Eurozone is like a roach motel.  You can get in, but you can’t get out. (…) Still, peripheral nations can only accept so much pain before the costs of being in the Euro outweigh the costs of leaving.  And Italy is now sending Berlin a clear warning that such an endgame is approaching”.

Duy przypomina, powołując się na wypowiedź premiera Monti dla Financial Timesa, że na wspólnej walucie w strefie euro zyskały najwięcej Niemcy. Stąd największa dziś odpowiedzialność Niemiec za plany ratunkowe i kształtowanie pakietów tanich pożyczek dla krajów peryferii Europy. Czy plany te wystarczą i czy przy okazji ich negocjowania liderzy strefy euro nie skłócą się ze sobą? To pytanie pozostaje otwarte.

Spence: Będzie lepiej, bo część gospodarki Włoch jest świetna

Michael Spence wskazuje na mocne strony gospodarki Włoch. Są to między innymi wysokie oszczędności gospodarstw domowych:

“Aggregate debt (government, household, non-financial corporations, and financial institutions) is slightly more than 315% of GDP, similar to Switzerland (313%), France (323%), the United States (296%), and even Germany (285%), all 2009 numbers. But household debt is very low, at less than 50% of GDP. Moreover, a long-standing pattern of high household savings, in the range of 17%-30% of income, means that individual and household net worth is higher than in most advanced countries”.

Optymizmem napawają tez Spence’a przemysły centralnych i północnych Włoch – efektywne i innowacyjne:

The businesses and industries of central and northern Italy are efficient, innovative, and globally integrated. And budget deficits were held in check during and after the crisis, unlike in many other advanced countries. Of course, while this was necessary, given the high initial public-debt burden, it limited counter-cyclical stimulus and impeded growth.

Jak przewidzieć bankructwo?

Spence ciekawie zauważa, że Włochy popadły  kryzys w okresie, kiedy tkwią w nim największe gospodarki świata (np. Chiny). W szacowaniu prawdziwego zagrożenia bankructwem, jego zdaniem trzeba skupić się na trzech kluczowych zagadnieniach dotyczących danej gospodarki: jej zasobach, kompetencjach i chęci wyjścia z kłopotu. Spence stawia sprawę w ten sposób:

Does a country have the resources to address the problems that it faces? Do policymakers have the experience and expertise to implement effective reforms? Do the authorities recognize the need to act decisively and aggressively?

I odpowiada, że dla Włoch, w przeciwieństwie do Grecji, przewiduje optymistyczny scenariusz:

For Italy, that means that the health of its consolidated balance sheet can be used in conjunction with reforms and parameter shifts in the pension system to restore fiscal balance and boost growth over time. Three things are required: a comprehensive reform program that meets the adjustment challenges head-on, political backing for that program, and time to implement enough of it to establish the credibility needed to lower the high risk premium on Italian debt.

Jedyne, czego w tej drodze do uzdrowienia Włoch obawia się Michael Spence, to niepokój inwestorów, a zarazem brak odpowiedniej ilości czasu. Spence wskazuje na rosnącą rentowność włoskich obligacji. Warto jednak zauważyć, że w strukturze włoskiego długu, tylko 12 proc. zadłużenia poddana jest oprocentowaniu krótkoterminowemu. Jak pisze w analizie 4/2011 FOR Aleksander Łaszek: „Włoskie władze szacują, że wzrost rentowności o 100 punktów bazowych (czyli o 1 pkt. proc.) zwiększy deficyt finansów publicznych tylko o 0,2 proc. PKB w 2011 roku i 0,4 proc. PKB w 2012 roku (MFW 2011a)”.

To jeszcze jeden uspokajający argument. Ale czy rzeczywiście tym razem Włochom uda się wyjść z peaku kryzysu długu? Szczerej konkluzji dostarcza Fatas:

Does it mean that they can keep going like this forever? No… But … it is interesting to see when we look back at history that a similar episodes ended.

Opracowała Katarzyna Kozłowska

koza 1

Zamknij pokaz zdjęć