Kibicowanie bankowej inflacji

Pozostaje jeszcze trzeci sposób, czyli inflacja, a więc zwiększanie podaży pieniądza w obiegu.

Jak podaje Stephen Gandel, inflacja może zwiększyć nominalne dochody i pozwolić na spłatę zobowiązań i przyspieszyć dokonywanie transakcji:

The argument for inflation is two-fold. One, inflation would shrink the value of the debts both the government and borrowers have to pay, improving our collective balance sheets. Higher salaries would also make it easier for borrowers to pay back their loans helping banks. Two, and this might be the more important reason now, inflation pushes people and companies to spend money.

Co więcej, Gandel podaje stary argument o tym, że jeśli ceny nie rosną zbytnio, to ludzie zastanawiają się bardziej nad wydawaniem pieniędzy. Dlatego jego zdaniem inflacja może przyspieszyć takie decyzje i przywrócić aktywność gospodarczą. Można jednak zadawać sobie pytania: czy rzeczywiście szybsze pozbywanie się pieniędzy sprawę załatwi? Czy kryzysowi winni są przysłowiowi chowający pieniądze skarpetach?.

Kontrargumentem cytowanym przez niego w artykule są słowa Volckera (byłego prezesa Fed) o tym, że taka polityka może łatwo się wymknąć spod kontroli. Cel inflacyjny może zmienić się na 6 proc., potem na 8 proc., co może wywołać inflacyjną spiralę. W zasadzie jest to i tak jeden ze słabszych kontrargumentów. Należy pamiętać, że zgodnie z danymi Fedu inflacja jest na jednym z wyższych poziomów, gdy przeanalizujemy ostatnie 10 lat. A skoro sytuacja przy niższej inflacji była lepsza, to najwyraźniej stabilne warunki finansowe nie muszą mieć koniecznego związku z wysokimi poziomami inflacji.

Z inflacyjną bonanzą wiążą się jednak inne zagrożenia. Przede wszystkim oznaczają niebezpieczne promowanie „banksteryzmu”. Mówi o tym Irwin Stelzer z Weekly Standard, podkreślając, że system amerykański nie jest zagrożony przez marksizm i leninizm, czy ze strony konkurujących Chin, ale przede wszystkim ze strony wewnętrznej opozycji wobec mechanizmu rynkowego. Przy ciągłym wspieraniu banków przez rządy, pod znakiem zapytania staje zasada rynkowej efektywności:

No, it [capitalism] faces a far more subtle enemy — the gradual loss of acceptance of the idea that markets more efficiently allocate resources than governments, of the parallel idea that properly but not excessively regulated markets produce unparalleled levels of material wellbeing (something Marx conceded), and, finally, of the conviction that material prosperity is fairly shared among all who participate in its creation, with enough left over to care for those too ill, old, or otherwise impaired to participate in productive activity.

Negatywne podejście do banków podziela Morris Goldstein, który podchodzi do zagadnienia przez pryzmat problemów w Europie i jest bardziej konkretny od Stelzera. Goldstein uważa, że władze wcale nie „robią wszystkiego by ratować strefę euro przed załamaniem”, ale „robią wszystko, aby służyć bankom”, co może pogorszyć sytuację na rynku długu. Goldsteinowi nie podobają się następujące rzeczy.

Przede wszystkim implementacja wymogu 9 proc. kapitału oznacza, że bank ma do wyboru: albo pozyskać więcej kapitału od inwestorów, albo sprzedawać aktywa. Drugie rozwiązanie oznacza schodzenie z dźwigni i uderzenie w rynek kredytowy:

As an impressive body of research has shown, increasing bank equity need not be expensive or adverse for the real economy because the higher equity cushion makes bank equity safer and because the marketplace puts a positive value on such increased safety (Admati et al 2010); in contrast, reaching a higher capital ratio by restricting loan growth to the real economy and by engaging in fire sales of bank assets has an unambiguous contractionary effect.

Goldsteinowi nie podoba się również zignorowanie kwestii wynagrodzeń, kompensacji i dywidend. Szczególnie mu się nie podoba to, że przy narzuceniu wymogu 9 proc. banki nadal mogą doprowadzać do drenowania kapitału na te wypłaty:

Any EU bank that was below the capital target should have been directed to stop paying dividends until it reached the new capital target and until it was not in danger of falling back below it over the next year. Clearly, some large and under-capitalised EU banks are operating under no such constraints.

Any EU bank that is not able to reach the new capital target exclusively by tapping private sources and has to rely on government support should also have been directed to meet strict guidelines on executive compensation.

Goldstein sugeruje, że ktoś może uważać jego sugestie o ograniczeniu wypłat jako zbyt interwencjonistyczne. Jednakże zwraca przy tym uwagę, że nie chodzi tak naprawdę o prywatne banki, lecz o banki, które korzystają z publicznej pomocy (rządów lub EBC). A skoro tak, to udzielanie im takiej pomocy i jednocześnie pozwolenie na wysokie wynagrodzenia to praktycznie tak jakby owa publiczna pomoc szła właśnie na te kompensacje.

Goldstein krytykuje również stress-testy, którym poddano banki. Uważa, że były za słabe i nie oddały dobrze recesyjnego scenariusza. Nie odpowiada mu również fakt, że koszt kryzysu zadłużeniowego został rozłożony na banki tylko w zakresie długu greckiego.

Tydzień zaczął się oczywiście pod znakiem dla niektórych zupełnie szokującej informacji, że niemieckie obligacje półroczne osiągnęły ujemne stopy zwrotu. Oznacza to, że inwestorzy byli gotowi płacić niemieckiemu rządowi za to, żeby im użyczył swoich bonów (płacono lekko ponad 100 euro za papier, który przyniesie 100 euro za jakiś czas). Dla niektórych przewodników inwestorskich oznacza to nie lada zagadkę. Dlaczego ktokolwiek miałby płacić komuś za to, że ten ktoś pożycza od niego pieniądze?

Dla nas nie jest to wielką zagadką, ponieważ tydzień temu i jeszcze wcześniej pisaliśmy o „zarazie zabezpieczeniowej”. W wyniku zapaści kredytowej na rynku brakuje dobrych aktywów, stanowiących zastaw pod dobre pożyczki. Za bardzo dobre aktywa uznawane są obligacje niemieckie. Za tak dobre, że w celu dopięcia niektórych transakcji uczestnicy rynku potrzebują je zakupić. Nieraz w celu ich zakupu muszą zapłacić tak wysoką cenę, że w efekcie nominalne stopy zwrotu są ujemne. Wynika to z tego, że obligacji tych na rynku jest za mało… a w zasadzie za dużo jest innych bardziej ryzykownych papierów, których nikt nie chce.

Zwolennikiem tej teorii jest blog Financial Times Alphaville. Izabella Kamińska wyjaśnia, że erozja kapitału jest nieubłagana:

Meanwhile, the fact that there was still a sizeable cover  at a negative yield–  of 1.8 no less — shows you to what degree the market is prepared to suffer capital erosion for the sake of exposure to “safe” assets, irrespective of primary/secondary arbitrage opportunities.

Jednego natomiast możemy być pewni. W takiej sytuacji Niemcy na pewno będą jeszcze mniej skłonni do poparcia pomysłu euroobligacji. W końcu po co podpisywać umowy z nieoszczędnymi i ryzykanckimi krajami, skoro się ma taką reputację, że można dostawać darmowe pieniądze za pożyczanie ich od kogoś?

Opracował: Mateusz Machaj, główny ekonomista Instytutu Misesa