Autor: Grażyna Śleszyńska

Analizuje zjawiska makroekonomiczne i polityczne. Współtworzyła Forum Ekonomiczne w Krynicy

Państwowe fundusze majątkowe

Większość państw jest bogatsza niż sądzi, także te będące w kleszczach zadłużenia. W majątku publicznym tkwi niewykorzystany potencjał, do którego kluczem może być oddanie części zasobów w zarząd niezależnym menedżerom w ramach państwowych funduszy majątkowych.
Państwowe fundusze majątkowe

(©Envato)

W takiej sytuacji trzeba oczywiście zawsze pamiętać o zapewnieniu bezpieczeństwa posiadanym przez państwa zasobom. Nie mogą one podlegać w 100 proc. zasadom gry rynkowej i nie powinny być wystawione na ryzyko utraty wartości. Jednak mogą w większym stopniu być zabezpieczeniem finansów państwa.

Prognozy dotyczące spadku PKB w wyniku pandemicznego zastoju gospodarki różnią się w zależności od metodologii i zmieniają się pod wpływem dynamicznej sytuacji, dlatego nie warto przywiązywać się do konkretnych liczb. Pewne jest natomiast, że będzie to mocne uderzenie, które zrobi dziurę w finansach publicznych. Aby ją zatkać, rządy będą się zapożyczać na rynkach kapitałowych, korzystając z historycznie niskich stóp procentowych. Sądząc po odzewie inwestorów na zaoferowaną miesiąc temu pierwszą transzę unijnych obligacji z programu SURE (zainteresowanie 13-krotnie przerosło podaż), który ma chronić miejsca pracy, nie zabraknie chętnych.

Skoro gospodarki się kurczą, a wraz z nimi ich bazy podatkowe, to czy kiedykolwiek będą w stanie spłacić te długi? Abstrahując od tego pytania, na które nikt nie zna odpowiedzi (bo może i lepiej jej nie znać), warto zastanowić się nad innymi opcjami finansowania deficytu budżetowego.

Jedną z nich jest sięgnięcie po zasoby sektora prywatnego – kadrowe, nie finansowe. Powierzenie menedżerom zarządzania aktywami publicznymi pozwoliłoby zwiększyć ich rentowność. Oczywiście nie rozwiąże to problemu deficytu budżetowego, ale pomoże zmniejszyć jego zasięg lub spowolnić wzrost. A to w obecnej sytuacji dużo.

Spuścizna powojennej nacjonalizacji

Po II wojnie światowej fala nacjonalizacji w gospodarce przetoczyła się nie tylko przez kraje bloku wschodniego i sympatyzujące z ZSRR kraje rozwijające się, ale także przez kapitalistyczną Europę Zachodnią. Pod koniec lat 70. w wielu krajach przedsiębiorstwa państwowe miały większy udział w PKB niż firmy prywatne, przy czym znaczna część portfela publicznego lokowała się na szczeblu regionalnym.

Aby biurokracja była innowacyjna, musi być inteligentna

Gdy mowa o aktywach publicznych, myślimy przeważnie o spółkach Skarbu Państwa. Na rynkach wschodzących, takich jak Brazylia, Indie czy RPA, operują setki przedsiębiorstw państwowych, a w Rosji i Chinach – tysiące. I to tylko na szczeblu centralnym, a przecież majątek publiczny obejmuje też poziom regionalny.

Ale mienie publiczne to nie tylko przedsiębiorstwa państwowe. Spółki Skarbu Państwa stanowią najmniejszą część publicznego portfela, czy to na szczeblu centralnym, czy regionalnym. Ze statystyk wynika, że dominantą są nieruchomości. Jest też cała infrastruktura publiczna – drogi, mosty i linie kolejowe, instytucje kultury i sztuki, ośrodki rekreacyjne, parki – którą na ogół postrzega się w kategoriach obciążenia finansowego, a przecież można uruchomić samofinansujące się dźwignie jej rozwoju.

Bogactwo, którego nie widać

W majątku państwowym tkwi niewykorzystany potencjał. Większość państw jest bogatsza niż sądzi, także będące w kleszczach zadłużenia. Posiadają tysiące firm, tysiące hektarów ziemi i elementów różnego rodzaju infrastruktury, których wyceną i szczegółami zarządzania nie zawracają sobie głowy. A powinny, bo nieproduktywne zasoby generują potężny koszt alternatywny, czyli związany z korzyściami utraconymi wskutek niepełnego wykorzystania dostępnych zasobów.

Rządy na całym świecie mają tylko częściowe wyobrażenie o kontrolowanym przez siebie bogactwie narodowym także dlatego, że wiele z tych zasobów jest ukrytych, więc trudno policzalnych. Niekompletne statystyki gospodarcze oraz brak skonsolidowanej listy aktywów to dwie główne bolączki. I wcale niekoniecznie mowa o krajach zapóźnionych cywilizacyjnie, bo np. Grecja nie posiada krajowego rejestru gruntów.

Wartość aktywów publicznych w skali świata wynosi dwukrotnie więcej niż globalny PKB. 

Według szacunków Międzynarodowego Funduszu Walutowego (MFW) wartość aktywów publicznych w skali świata wynosi dwukrotnie więcej niż globalna kapitalizacja giełdowa i dwukrotnie więcej niż globalny PKB. Znacznie przerasta też światowy wolumen długu publicznego. W przeciwieństwie do spółek giełdowych i prywatnych aktywa publiczne nie zawsze podlegają audytowi, a niejednokrotnie wymykają się regulacjom i nadzorowi. A o niedostatkach zarządzania bogactwem publicznym często dowiadujemy się dopiero, gdy uderza poważny kryzys finansowy, jak w przypadku Grecji.

Majątek publiczny może i powinien generować dochody pozwalające na opłacenie usług publicznych, finansowanie inwestycji infrastrukturalnych i ożywienie gospodarki – bez podnoszenia podatków czy nadmiernego zadłużania się. Przy założeniu, że globalny wolumen aktywów publicznych ma wartość 160 bln dolarów i można wygenerować z nich skromny zwrot na poziomie 3 proc., to daje to 5 bln dolarów rocznie.

Wycena księgowa bywa odrealniona

Cechą wspólną większości aktywów publicznych jest fakt, że mają długoletnią historię amortyzacji, co sprawia, że ich wartość księgowa ma się nijak do rzeczywistej wartości rynkowej. Takie podejście zniechęca do szukania dróg maksymalizacji zwrotu z aktywów i sugeruje, że najbezpieczniejszym wyjściem jest prywatyzacja. Urealnienie wyceny aktywów w oparciu o kryteria rynkowe dałoby zachętę do inwestowania w ich rozwój. Gdy kilka lat temu magistrat Bostonu, metropolii na wschodnim wybrzeżu USA, przeprowadził inwentaryzację swoich aktywów, okazało się, że ich bieżąca wartość rynkowa była 70-krotnością historycznej wartości księgowej.

Publiczni inwestorzy znacznie pomnożyli stan posiadania

Aktywa publiczne są po prostu od tak dawna w rękach państwa, że nie dostrzega się potrzeby maksymalizacji zwrotu z pierwotnej inwestycji kapitałowej. Z drugiej strony ramy długu publicznego są ustalane adekwatnie do sumy bilansowej, więc w interesie rządów jest dokładne odzwierciedlenie wartości rynkowej aktywów i dążenie do maksymalizacji dochodów z portfela.

Unikanie za wszelką cenę zadłużenia nie zawsze się opłaca. Jeżeli bowiem ten czy inny składnik mienia publicznego uzyska zaktualizowaną wycenę i pozytywne rokowania w zakresie rentowności (np. poprzez rozszerzenie działalności komercyjnej), to nie ma powodu, by go prywatyzować. Lepiej inwestować w jego rozwój, nawet na kredyt.

Bezkompromisowe dążenie do eliminacji długu z bilansu sektora publicznego może per saldo skutkować stratą. Fakt, że rządy koncentrują się na wskaźniku zadłużenia, nie doceniając wartości swoich aktywów materialnych, może prowadzić do chybionych decyzji prywatyzacyjnych.

Aktywa publiczne, ład korporacyjny

Zamiast porywać się na prywatyzację, można pomyśleć o stworzeniu specjalnych podmiotów, które administrowałyby majątkiem państwowym. Pomysł nie jest nowy. Pionierem na tym polu były Nowa Zelandia, Singapur i Szwecja. Niestrudzonymi propagatorami czerpania z najlepszych praktyk korporacyjnych w zarządzaniu bogactwem publicznym są dwaj Szwedzi, Dag Detter i Stefan Fölster, od lat zajmujący się tą tematyką.

W pracy „The Public Wealth of Nations. How Management of Public Assets Can Boost or Bust Economic Growth” („Publiczne bogactwo narodów. Jak zarządzanie majątkiem publicznym może przyspieszać lub hamować wzrost gospodarczy” – tłum. autorki) przekonują, że aktywa publiczne można i trzeba oddać w profesjonalny zarząd.

Sprawowanie go powinno się powierzyć państwowym funduszom majątkowym – holdingom utworzonym specjalnie w celu zarządzania aktywami publicznymi, z zastrzeżeniem zachowania własności Skarbu Państwa. Fundusze te z zasady działają zgodnie z ładem korporacyjnym, opartym na najwyższych międzynarodowych standardach, w ramach których menedżerowie są w pełni odpowiedzialni i rozliczani za zapewnienie optymalizacji wyników i tworzenie wartości.

Publiczne aktywa komercyjne

W większości państw historycznie utrwalił się model zdecentralizowany, w którym zarządzanie mieniem publicznym jest domeną właściwego rzeczowo ministerstwa. Brakowało perspektywy i praktyki w zakresie zarządzania aktywami publicznymi, ponieważ nie były definiowane jako komercyjne.

Aktywami państwowymi należy zarządzać tak, jakby były własnością prywatną, czyli dążyć do maksymalizacji ich wartości.

Detter i Fölster lansują termin „publiczne aktywa komercyjne”. Argumentują, że wprowadza zupełnie nowy sposób myślenia o mieniu publicznym. Aktywami państwowymi należy zarządzać tak, jakby były własnością prywatną, czyli dążyć do maksymalizacji ich wartości.

Traktowanie ich jak instrumentów politycznych zakłóca konkurencję, inwestycje, wzrost gospodarczy, a ostatecznie – interesy konsumentów. Błędna alokacja kapitału publicznego nieuchronnie powoduje straty, tyle że rozpływają się one w oceanie dobra wspólnego, czyli – w powszechnym odbiorze – niczyjego. I dlatego nikt nad tym nie płacze. A szkoda, bo stawką jest wartość, jaką majątek publiczny przynosi właścicielom, czyli wszystkim obywatelom-podatnikom.

Lwią część aktywów publicznych, które mogłyby zostać ulokowane w państwowych funduszach majątkowych, stanowią nieruchomości. Sektor nieruchomości handlowych i biurowych stracił w wyniku innowacji technologicznych, a teraz jeszcze COVID-19 zadał mu cios. Oznacza to, że osiąganie lepszych zwrotów z tych aktywów będzie w przyszłości znacznie trudniejsze. Dobra wiadomość jest taka, że istnieje ogromna baza firm ubezpieczeniowych i funduszy emerytalnych chętnych zainwestować w długoterminowe aktywa sektora publicznego, którymi zarządzałyby państwowe fundusze majątkowe.

Majątek publiczny do zarządzania

Dla większości rządów droga do tego celu jest wyboista i wiąże się z kompromisem między przetrwaniem politycznym a sensem ekonomicznym. Zarządzanie majątkiem publicznym powinno zostać wyłączone poza sferę polityki. Zdjęcie z polityków balastu zarządzania nim (choć bywa wielce użyteczny) pozwoliłoby przyjąć optykę wyborców: formułować cele i egzekwować oczekiwania. Dlatego państwowe fundusze majątkowe powinny być wolne od krótkoterminowych wpływów politycznych rządu. Niezależność jest niezbędna także po to, aby zyskać wiarygodność na międzynarodowych rynkach kapitałowych.

Jak pandemia COVID-19 zmieni państwa opiekuńcze?

Opracowując budżet, rządy często nie biorą pod uwagę wartości aktywów publicznych oraz potencjału wzrostowego, jaki reprezentują. Wynika to z uprzywilejowania wyceny księgowej wobec rynkowej. Ale jest też inna przyczyna. Jednostki sektora finansów publicznych prowadzą rachunkowość zgodnie z zasadą kasową, gdy w sektorze prywatnym obowiązuje zasada memoriałowa.

Zasada memoriałowa, w przeciwieństwie do kasowej, każe ewidencjonować wszystkie przychody i koszty z danego roku obrotowego, niezależnie od terminu ich zapłaty. Innymi słowy transakcja musi zostać zaksięgowana w momencie jej zajścia, a nie w momencie wystąpienia przepływu pieniężnego. Zastosowanie metody memoriałowej daje pełny obraz aktywów i pasywów oraz pozwala na stosowanie długookresowej perspektywy finansowej.

Skupienie państwowego majątku w rękach funduszu majątkowego wymagałoby zmiany sposobu funkcjonowania całego sektora publicznego. Po pierwsze odejścia od rocznego budżetowania przez poszczególne jednostki administracji rządowej. Po drugie przejścia na rachunkowość prowadzoną według zasady memoriałowej, aby ustalić przepływy pieniężne oraz przychody i zobowiązania generowane przez portfel aktywów sektora publicznego.

Chociaż większość krajów członkowskich OECD sporządza bilanse według zasady memoriałowej, to budżetowanie i przyznawanie środków odbywa się na zasadzie kasowej. Oznacza to, że bilans znajduje się poza procesem budżetowym.

Szlaki przetarte

Efektywne wykorzystanie aktywów publicznych było głównym celem strategii, która w ciągu jednego pokolenia wydźwignęła Singapur z biedy do bogactwa. Ojcowie-założyciele wyspiarskiego miasta-państwa w Azji Południowo-Wschodniej postawili na oddzielenie polityki gospodarczej od zarządzania aktywami publicznymi. Zintegrowali portfele aktywów w ramach państwowych funduszy majątkowych (Temasek i GIC) i oddali zarządzanie profesjonalnym menedżerom.

Wzorcowym przykładem państwowego funduszu majątkowego jest właśnie singapurski Temasek. Kapitałowo kontrolowany przez rząd Singapuru, od momentu założenia w 1974 r. prowadzi aktywną działalność inwestycyjną zarówno w przestrzeni publicznej, jak i prywatnej.

W 1990 r. Szwecja pod rządami socjaldemokratów stworzyła podobny holding pod nazwą Fortia. Kolejne lata przyniosły jednak zmianę władzy i kierunku polityki, uprzywilejowując prywatyzację. Dopiero gdy wybory ponownie wygrała Partia Socjaldemokratyczna, jej lider i premier, Göran Persson, postanowił udowodnić, że rząd może być zaangażowanym i kompetentnym właścicielem. Tak rozpoczął się trzyletni eksperyment (1998-2001) aktywnego zarządzania szwedzkim portfelem publicznym. Aktywnego w znaczeniu tak rentownego, jak zadbaliby o to prywatni udziałowcy.

Wprowadzenie i egzekwowanie kultury finansowej właściwej sektorowi prywatnego zaowocowało wzrostem wartości portfela o 12 proc., prawie pięć razy więcej niż wynosił cel, jaki stawiał sobie poprzedni, prawicowy rząd, który sprywatyzował prawie jedną trzecią pierwotnego stanu posiadania. I prawdziwa wisienka na torcie: wzrost był prawie dwukrotnie większy niż na lokalnym rynku kapitałowym, który zyskał w tym samym okresie tylko o 6 proc.

OECD rekomenduje konsolidację wszystkich aktywów pod wspólnym zarządem właścicielskim.

Szwedzką inicjatywę podchwycili Brytyjczycy, Norwedzy i Finowie. Europa Południowa nie wykazała entuzjazmu. Rzecz symptomatyczna w kontekście późniejszej linii podziału na oszczędną Północ i rozrzutne Południe. Sukces Szwedów zainspirował Organizację Współpracy Gospodarczej i Rozwoju (OECD), która rekomendowała swoim członkom korzystanie ze szwedzkich doświadczeń i konsolidację wszystkich aktywów pod wspólnym zarządem właścicielskim. We współpracy z MFW i Bankiem Światowym OECD opracowała wytyczne dotyczące ładu korporacyjnego przedsiębiorstw państwowych.

Polemika między etatystami a zwolennikami prywatyzacji odwraca uwagę od pierwszoplanowej kwestii, jaką jest jakość zarządzania aktywami publicznymi. Do każdego typu własności – prywatnego, publicznego czy spółdzielczego – można zastosować różne modele zarządzania. Dokonany wybór ma konsekwencje dla wydajności i wartości dla właścicieli – zarówno jako podatników, jak i konsumentów. „Czas skupić się na całym zysku, który leży na stole, czekając, aż zainteresowane strony po niego sięgną, zamiast kłócić się o to, kto jest właścicielem stołu” – obrazowo rzecz ujmują Detter i Fölster.

(©Envato)

Otwarta licencja


Tagi


Artykuły powiązane

Willem Buiter: Eurosystem o włos od katastrofy

Kategoria: VoxEU
Banki centralne Eurosystemu, które posiadają znaczne zasoby długu państwowego, narażone są na wysokie ryzyko upadłości w przypadku niewypłacalności swoich rządów. Zdolność Eurosystemu do przetrwania będzie wówczas zagrożona.
Willem Buiter: Eurosystem o włos od katastrofy

Idzie moda na bad banki?

Kategoria: Usługi finansowe
Kryzys COVID-19 będzie miał negatywny wpływ na jakość aktywów bankowych. Skala problemów w sektorze bankowym wymaga systemowego rozwiązania. Tego typu rozwiązania bez wątpienia oferują bad banki.
Idzie moda na bad banki?

Deficyt budżetowy służy sektorowi prywatnemu

Kategoria: Analizy
Musi zdumiewać, że osiąganie nadwyżek sektora publicznego bywa uważane za konieczny warunek „zdrowego” rozwoju sektora prywatnego. Nadwyżka budżetowa to przecież de facto konfiskata zasobów prywatnych.
Deficyt budżetowy służy sektorowi prywatnemu