Chiński sektor nieruchomości może spowolnić wzrost na świecie

W opublikowanej niedawno pracy wraz z moim współautorem Yuanchenem Yangiem twierdzimy, że obszar działania chińskiego sektora nieruchomości stał się na tyle duży, że zaabsorbowanie znacznego spowolnienia na rynku mieszkaniowym znacząco wpłynęłoby na ogólny wzrost gospodarczy, nawet pomijając zwykłe (w innym przypadku) efekty wzmacniające wynikające z niestabilności sektora finansowego. Ponieważ produkcja nieruchomości i usługi związane z nieruchomościami odpowiadają za 29 proc. chińskiego PKB – co jest poziomem porównywalnym ze szczytowymi poziomami obserwowanymi przed kryzysem finansowym w Irlandii i Hiszpanii – trudno jest sobie wyobrazić, w jaki sposób możliwe będzie uniknięcie znacznego spowolnienia w gospodarce chińskiej, nawet gdyby udało się opanować problemy sektora bankowego.

Władze chińskie mają oczywiście ogromny wpływ na funkcjonowanie rynku mieszkaniowego i w przeszłości wykorzystywały różne narzędzia w celu naprzemiennego zacieśniania i stymulowania tego rynku. Obecnie chodzi jednak nie tylko o utrzymanie stabilności, ale także o utrzymanie skali produkcji i zatrudnienia. Otrzeźwiająca jest informacja, że średnia powierzchnia mieszkalna przypadająca na jedną osobę w Chinach już teraz zbliżona jest do wartości obserwowanych w znacznie bogatszych gospodarkach takich jak Niemcy i Francja. Nawet po uwzględnieniu, że średnia jakość budownictwa w Chinach jest niższa – co oznacza, że jest jeszcze przestrzeń na poprawę – pokazuje to, że utrzymanie obecnej wielkości sektora nieruchomości w stosunku do PKB nie będzie łatwe.

Wydaje się, że Chiny dotychczas odsuwały od siebie obawy dotyczące wzrostu i sektora nieruchomości. Dzięki wdrożeniu strategii „zero tolerancji dla koronawirusa” (Covid-zero), po początkowych trudnościach związanych z wybuchem pandemii chińska gospodarka zanotowała gwałtowne ożywienie aktywności, rosnąc w tempie ponad 8 proc. w 2020 roku i ponad 12 proc. w pierwszej połowie 2021 roku. Podobnie jak w innych krajach, w ostatnim okresie w Chinach doszło do silnego wzrostu cen mieszkań. Niemniej jednak, w miarę jak Chiny zmuszone są stawić czoła znacznie bardziej zjadliwemu wariantowi Delta, tempo wzrostu gwałtownie spowalnia.

Od wysokiego wzrostu do wzrostu wysokiej jakości

W perspektywie średnioterminowej Chiny stoją przed wieloma wyzwaniami, od skrajnie niekorzystnych trendów demograficznych aż po spowolnienie tempa wzrostu produktywności, nie wspominając nawet o degradacji środowiska naturalnego, niedoborach wody i problemie nierówności społecznych. Do tej pory boom na rynku mieszkaniowym podtrzymywany był przez szerszy boom gospodarczy, który stoi obecnie przed poważnymi trudnościami.

Nasze szacunki wskazujące, że sektor nieruchomości – zdefiniowany szeroko jako obejmujący zarówno fizyczne budowy, jak i usługi związane z nieruchomościami – odpowiada za 29 proc. chińskiego PKB, opierają się na najnowszych (pochodzących z 2017 roku) chińskich macierzach przepływów międzygałęziowych. Uwzględnione zostały w tym celu nie tylko efekty pierwszego rzędu, ale także interakcje wyższego rzędu, jako że szok na rynku nieruchomości odbija się echem w całej gospodarce. (Uwzględnienie sektora zewnętrznego nieznacznie obniża ten udział, ale nie zmienia w sposób zasadniczy przedstawianego obrazu sytuacji).

Gospodarka Chin jest uzależniona od budownictwa mieszkaniowego w jeszcze większym stopniu niż gospodarki Irlandii i Hiszpanii przed światowym kryzysem finansowym, a także w znacznie większym stopniu niż gospodarka Stanów Zjednoczonych w szczytowym momencie rozrostu lokalnego sektora nieruchomości w 2005 roku.

Chociaż należy podkreślić, że proces gromadzenia i ujednolicania (standaryzacji) danych dotyczących cen mieszkań jest trudny, porównanie Chin z innymi krajami wypada jednak dość dramatyczne. Istotnie, według standardów międzynarodowych, zapierająca dech w piersiach skala wzrostu cen nieruchomości w Chinach jest zupełnie bezprecedensowa w odniesieniu do głównych światowych gospodarek. Stosunek cen nieruchomości do dochodów w Pekinie, Szanghaju, Shenzhenie i Guangzhou (Kantonie) jest porównywalny z tymi obserwowanymi w najdroższych miastach świata. Stosunki cen nieruchomości do dochodów w Pekinie, Szanghaju i Shenzhenie przekraczają poziom 40 (tj. 40-krotności rocznych dochodów), w porównaniu do poziomu 22 notowanego w Londynie i 12 obserwowanego w Nowym Jorku.

Oczywiście takie relacje cen nieruchomości do dochodów mogą być uzasadnione, jeśli zakładamy, że imponujący wzrost gospodarczy notowany w Chinach w ciągu ostatnich trzech dekad będzie trwać w nieskończoność. Jednak, jak już wskazywaliśmy, wobec długoterminowych zagrożeń związanych ze starzeniem się społeczeństwa, kurczącą się luką technologiczną między Chinami a Zachodem oraz ogólnym globalnym spowolnieniem tempa wzrostu produktywności, całkiem prawdopodobne jest, że tempo wzrostu gospodarczego będzie nadal wykazywało tendencję spadkową, nawet w obliczu ożywienia aktywności gospodarczej po ustąpieniu najnowszej fali pandemii.

Wielu autorów badało już potencjalne zagrożenia związane z chińskim rynkiem mieszkaniowym, a ważne prace w tym zakresie opublikowali m.in. Fang i in., Chivakul i in., Glaeser i in. oraz Koss i Shi. Chociaż opinie są podzielone, ogólny konsensus był taki, że wprawdzie wzrost cen mieszkań w Chinach jest dosłownie o rząd wielkości większy od wzrostu zanotowanego w Stanach Zjednoczonych w okresie poprzedzającym kryzys finansowy z 2008 roku, niekoniecznie oznacza to jednak istnienie bańki cenowej, a do wywołania długotrwałej recesji mieszkaniowej konieczne byłoby ostre i trwałe spowolnienie ogólnego wzrostu gospodarczego.

Jednak wszystkie wspomniane badania opierają się na danych, które w kontekście szybko zmieniającej się chińskiej gospodarki są obecnie nieco nieaktualne. W naszej niedawnej pracy korzystamy ze świeżo udostępnionych źródeł – w tym w szczególności wykorzystując cyfryzację chińskich statystyk, która przyczyniła się do zwiększenia zakresu, jak i dokładności przedstawianych danych – w celu poszerzenia i znaczącej aktualizacji ustaleń poczynionych we wcześniejszych pracach. Ponadto, co oczywiste, trwająca pandemia COVID-19 – zwłaszcza w obliczu rozwoju nowych mutacji wirusa – stwarza bardzo realne ryzyko wywołania trwałego spowolnienia wzrostu gospodarczego.

Niemniej jednak majaczące na horyzoncie bankructwo chińskiego dewelopera Evergrande, którego zadłużenie przekracza 300 miliardów dolarów, będzie zdecydowanie największym, z jakim musiał się dotychczas zmierzyć chiński rząd.

W naszej pracy z 2021 roku skupiamy się na znaczeniu rynku nieruchomości dla wzrostu gospodarczego i zatrudnienia, ale oczywiście słabości finansowe również są wielkim źródłem niepokoju, nawet jeśli Chiny okażą się znacznie bardziej skuteczne w rozwiązywaniu problemów związanych z zadłużeniem niż rządy zachodnie po 2008 roku (jak przewiduje wielu obserwatorów). Niemniej jednak majaczące na horyzoncie bankructwo chińskiego dewelopera Evergrande, którego zadłużenie przekracza 300 miliardów dolarów, będzie zdecydowanie największym, z jakim musiał się dotychczas zmierzyć chiński rząd. Natomiast słabsze przedsiębiorstwa z branży nieruchomości stoją w obliczu wyzwań związanych z rolowaniem własnych długów.

Jak wskazują w swojej pracy Gao i in. na przykładzie Stanów Zjednoczonych na początku XXI wieku, spekulacja na rynku mieszkaniowym w okresie poprzedzającym kryzys może znacznie pogłębić realne skutki późniejszego załamania. Chociaż władze chińskie od dawna podejmują okresowe działania w celu ograniczenia spekulacji, było to niezwykle trudne w obliczu ogromnego, trwającego od wielu dekad wzrostu cen mieszkań, jak wskazuje w swojej pracy Wei.

Konieczność przywrócenia równowagi w gospodarce i zmniejszenia roli, jaką odgrywają w niej produkcja nieruchomości i usługi związane z nieruchomościami, jest problemem, z którym Chiny będą musiały się zmierzyć w nadchodzących latach, być może wcześniej niż później.

Kenneth Rogoff
Profesor polityki publicznej i profesor ekonomii w katedrze Thomasa D. Cabota na Uniwersytecie Harvarda.

Artykuł ukazał się w wersji oryginalnej na platformie VoxEU, tam też dostępne są przypisy i bibliografia.