Autor: Paweł Kowalewski

Ekonomista, pracuje w NBP, specjalizuje się w zagadnieniach polityki pieniężnej i rynków walutowych

Między Tel-Avivem a Jerozolimą, z szeklami w portfelu

Najczęściej słyszymy o dolarze, euro, a także o franku szwajcarskim. Dość często słyszymy coś o funcie, a czasami o jenie. Doniesienia prasowe dotyczą też często walut wschodzących, jak lira turecka, rubel rosyjski czy jakaś waluta z Ameryki Łacińskiej. Niemal nic nie słyszymy na temat izraelskiego szekla. A szkoda.
Między Tel-Avivem a Jerozolimą, z szeklami w portfelu

(©Envato)

Jest mało prawdopodobne, aby szekel urósł w najbliższej przyszłości do takiego znaczenia, jak wymienione na początku pierwszego zdania waluty i walczył o pozycję jednego z filarów międzynarodowego systemu walutowego. Wiele jednak wskazuje na to, że jego rola będzie zyskiwać na znaczeniu. Na pewno, jeśli prześledzimy historię kursu szekla, dojdziemy do wniosku, że może on ubiegać się o tytuł najsilniejszej waluty na świecie.

Wprowadzenie

Rynek walutowy jest specyficznym miejscem, które charakteryzuje się dużą zmiennością. Ocenianie pozycji danej waluty na podstawie zachowania się jej kursu walutowego jest dość ryzykownym przedsięwzięciem. Za sprawą panującej na tym rynku zmienności waluta zyskująca w okresie sześciu miesięcy może ponieść dotkliwe straty w kolejnych trzech miesiącach. Dlatego do dokonania takiej oceny potrzebny jest nam stosunkowo długi przedział czasowy. Izraelska waluta zyskuje niemal od początku tego stulecia, a dynamika tej aprecjacji przybrała na sile na przestrzeni ostatnich piętnastu lat.

Co ciekawe, nie zatrzymał jej ani kryzys finansowy z 2008 r, ani też nie zatrzymała pandemia z ubiegłego roku. Wręcz przeciwnie, oba te wydarzenia stały się swoistego rodzaju katalizatorem przyspieszającym trend aprecjacyjny. Jedyną walutą, która może z trudem dotrzymać tempa izraelskiej jest frank szwajcarski. Samo to zestawienie może dziwić, czy wręcz szokować. Z jednej strony kraj targany ciągłą niestabilnością polityczną i znajdujący się wręcz w przysłowiowym oku cyklonu na Bliskim Wschodzie, a z drugiej – kraj uchodzący za oazę stabilności pod każdym względem i powszechnie uznawany za przystań bezpiecznego schronienia. Mało tego, to nie koniec opisywanego paradoksu. O ile frank szwajcarski jedzie trochę na przysłowiowych sterydach (a dokładniej ciągle napływającym kapitale de facto spekulacyjnym) i co spędza sen z powiek szwajcarskiemu bankowi centralnemu, o tyle za szeklem przemawia dynamiczny rozwój gospodarczy, a wzrost wartości nosi wszelkie znamiona cech strukturalnych.

Zanim jednak przyjrzymy się walucie izraelskiej z puntu widzenia teraźniejszości, to spójrzmy na jej historię. Pozwoli to nam poszerzyć wiedzę na temat tej waluty, a także wyłapać moment przełomu, za sprawą którego waluta izraelska przestała być jeszcze jedną słabą i dlatego nic nieznaczącą walutą i urosła do rangi obecnie najsilniejszej waluty świata.

Trudne początki

Jak doskonale wiemy, państwo Izrael powstało w 1948 r., a jego początki nie były łatwe. Taki stan rzeczy musiał mieć przełożenie, na walutę nowego państwa. Na samym początku, jej nazwą oficjalną był funt izraelski, a jego notowania były powiązane z notowaniami funta brytyjskiego. W pierwszych latach jego istnienia władze monetarne wręcz nie ukrywały tego, że ich uwagę zajmują inne sprawy niż stabilność nowego pieniądza. Był to okres, kiedy nowo powstałe państwo było otwarte na tych, którzy przetrwali koszmar Holocaustu. Dlatego populacja rosła w zapierającym dech tempie. Nowym przybyszom trzeba było zagwarantować warunki umożliwiające początek nowego życia. Władze drukowały pieniądze, nie bacząc na jakiekolwiek względy. Najważniejsze było zapewnienie przetrwania nowo powstałego kraju. A przecież jeszcze przed przybyciem gości z różnych stron świata, trzeba było  stawić czoła pierwszej woniej arabsko izraelskiej. Może właśnie dlatego opisywaną gospodarkę cechował przez bardzo długi okres wysokiej regulacji.

Izraelski bank centralny powstał dopiero w 1954 r. Przez niemal pierwsze dwie dekady swojego istnienia nowy bank centralny radził sobie ze zmiennym szczęściem, a średnia inflacja za ten czas przekraczała nieco 5 proc. Jej średni poziom był wyższy niż w innych krajach Europy Zachodniej czy USA. Były to jednak wspaniałe czasy dla w dużej większości umęczonych czasami Holocaustu mieszkańców. Średni wzrost PKB wynosił około 10 proc., bezrobocie było niskie, a warunki bytowe ulegały naprawdę szybko odczuwalnej poprawie. Oczywiście za tak wysokim wzrostem gospodarczym kryło się przede wszystkim wsparcie z USA, a także wypłacane reparacje niemieckie.

Z nieco wyższą inflacją tamtejsi mieszkańcy nauczyli się żyć za sprawą niemal wszechobecnego w ich życiu mechanizmu indeksacji cen.

A z kolei z nieco wyższą inflacją tamtejsi mieszkańcy nauczyli się żyć za sprawą niemal wszechobecnego w ich życiu mechanizmu indeksacji cen. Mechanizm ten zaczął coraz bardziej przydawać się Izraelczykom, dla których śledzenie inflacji stało się swoistego rodzaju sportu narodowym.

Trudności się zaczynają i prowadzą do kryzysu

Względna stabilizacja cenowa skończyła się wraz z nastaniem lat 70. ubiegłego stulecia. Dekada ta niemal na całym świecie upłynęła pod kątem wysokiej inflacji. W Izraelu była ona jednak naprawdę wysoka. Pierwszy szok naftowy wygenerował jej wzrost do 40 proc., potem miał miejsce jej lekki spadek, ale w 1979 r. podskoczyła ona do 50 proc., a rok później zaczęła zbliżać się do 80 proc. Cóż, Izrael nie tylko zmagał się z konsekwencjami szoków naftowych. Sześciodniowa wojna z 1967 r, wojna Jom Kippur z 1973 r., a także wojny na wyczerpanie oznaczały – mimo, że Izrael wychodził z nich zwycięsko – ogromne obciążenie dla tamtejszego budżetu. W latach 1973-1976, udział wydatków na szeroko rozumiane wojsko sięgał prawie 30 proc. PKB.

Historia inflacji w XX wieku

Na domiar złego, Izrael zaczął dokonywać pod koniec lat 70. liberalizacji przepływów kapitałowych. Mimo uprzedniego upłynnienia kursu walutowego, cała operacja zakończyła się fiaskiem. Lata 80. rozpoczęły się od wprowadzenia nowej waluty o nazwie nawiązującej tym razem do przysłowiowych korzeni – szekel. Jej wprowadzenie miało na celu zapewne neutralizację wysokiej inflacji z lat 70., gdyż 1 szekel był wart 10 funtów izraelskich.

Jakim środkiem transportu można było taniej pokonać dystans dzielący Tel Aviv od Jerozolimy, autobusem czy taksówką? Prawidłowa odpowiedź wskazywała na taksówkę. W połowie lat 70. inflacja sięgnęła prawie 500 proc.

O ile świat zachodni mozolnie, ale konsekwentnie dążył do zwycięstwa w walce z inflacją, o tyle Izrael odnotowywał regres. W 1980 r inflacja podskoczyła do ok 130 proc. i wcale nie zamierzała powiedzieć ostatniego słowa. Pierwsza połowa lat 80. zbiegła się z okresem bardzo wysokiej inflacji, która w kulminacyjnym momencie sięgnęła poziomu prawie 500 proc. To z tamtych czasów datuje się dowcip o kosztach podróży z Tel Avivu do Jerozolimy. W dowcipie chodziło o udzielenie odpowiedzi na pytanie, jakim środkiem transportu można taniej pokonać dystans dzielący oba miasta, autobusem czy taksówką. Jak można się domyślać, prawidłowa odpowiedź wskazywała na taksówkę. Rzecz w tym, że za bilet autobusowy trzeba było płacić ustaloną cenę z góry, a w przypadku taksówki  uiszczało się opłatę dopiero na koniec kursu. To wtedy zaczęto mawiać, że Izraelczycy śledzą indeks CPI jak Amerykanie wyniki NBA.

Mozolne wychodzenie z kryzysu

W lipcu 1985 r. ogłoszono kolejny nowy plan gospodarczy o nazwie Economic Stabilization Policy. Wielu wątpiło w skuteczność tego planu, tym bardziej, że zainicjowane w tym samym czasie działania w innych krajach (Brazylia czy Argentyna) na rzecz walki z wysoką inflacją kończyły się fiaskiem. W ramach opisywanego programu zdecydowano się na ogromne cięcia budżetowe oraz dużą dewaluację szekla (co miało zapobiec kryzysowi w bilansie płatniczym) Natomiast najważniejszym elementem tego programu była umowa społeczna, za sprawą której wszystkie strony zdecydowały się na zamrożenie cen. Mimo dużego społecznego sceptycyzmu plan zadziałał, a z początkiem 1986 r zdecydowano się na denominację waluty, za sprawą której na stół trzeba było wyłożyć tysiąc starych szekli po to, aby móc wejść w posiadanie nowego izraelskiego szekla. W ten oto sposób doszliśmy do waluty, która jest głównym tematem tego tekstu.

Z początkiem 1986 r zdecydowano się na denominację waluty, za sprawą której na stół trzeba było wyłożyć tysiąc starych szekli po to, aby móc wejść w posiadanie nowego izraelskiego szekla.

Nowy program na pewno zahamował gwałtowną erozję wartości izraelskiego pieniądza, jednak na pewno jej nie ustabilizował. Przez drugą połowę lat 80. inflacja oscylowała nieco poniżej 20 proc., choć w 1989 r i ten pułap przekroczyła. Taki stan nie powinien jednak dziwić. Po pierwsze, trudno ustabilizować walutę w oka mgnieniu. Po drugie, los nie oszczędzał szekla (podobnie jak i całego kraju). Wpierw niepewność polityczna sięgnęła zenitu za sprawą intifady palestyńskiej, a następnie nastąpiła powtórka z historii (a dokładniej z samego początku nowożytnego państwa), czyli masowy napływ ludności po rozpadzie ZSRR. Podajmy parę liczb. O ile w latach 1972-1982 łączna liczba imigrantów wyniosła „jedynie” ok. 325 tysięcy osób, o tyle w latach 1990-1999 przekroczyła ona pułap miliona osób i wyniosła 1 050 000.

W powyższych warunkach naprawdę trudno było ustabilizować walutę. Dlatego już po ogłoszeniu nowego programu szekel został zdewaluowany jeszcze w styczniu 1987 r. Kolejna dewaluacja miała miejsce na koniec 1988 r. oraz w marcu 1991 r. Lata dziewięćdziesiąte to także odwoływanie się do formuły zaczepu pełzającego (crawling peg), który był również stosowany niemal w tym samym czasie w Polsce. A jak pamiętamy z naszych doświadczeń, opisywana formuła ma na celu nie tylko dezinflację, ale także zachowanie konkurencyjności w handlu zagranicznym. Dlatego jednocyfrowy poziom inflacji osiągnięto dopiero pod koniec lat 90. W 1997 r. nastąpiło znaczące rozszerzenie widełek wahań, za sprawą czego niektóre źródła mówią, że już nawet wtedy nastąpiło de facto upłynnienie kursu.

Jednocyfrowy poziom inflacji osiągnięto dopiero pod koniec lat 90. W 1997 r. nastąpiło znaczące rozszerzenie widełek wahań, za sprawą czego niektóre źródła mówią, że już nawet wtedy nastąpiło de facto upłynnienie kursu.

Bank Izraela wspiera drogę do sukcesu gospodarczego

Może było to dziełem przypadku, ale właśnie w drugiej połowie lat 90 rozpoczęła się długa i mozolna ścieżka transformacji strukturalnej, która zaprowadziła kurs szekla tak wysoko. Od pewnego już czasu, gospodarka izraelska przyciąga ogromną ilość nowych start-upów. Kraj zaczął specjalizować się w branży high tech. To właśnie sukces tej branży jest jedną z głównych przyczyn silnego napływu kapitału do tego kraju w bieżącym roku. W pierwszej połowie 2021 r. do Izraela wpłynęło ponad 37 mld dolarów z tytułu inwestycji dokonanych przez nierezydentów.

Znaczenie sektora high tech jest tak duże, że coraz częściej pojawiają się pytania, czy aby krajowa gospodarka nie staje się zbyt uzależniona od tego właśnie sektora. Inni posuwają się jeszcze dalej i twierdzą, że zbyt duże uzależnienie od sektora high tech może prowadzić do ryzyka powstania zmodyfikowanej wersji (odpowiadającej realiom XXI wielu) choroby holenderskiej.  A więc rodzi się pytanie o rolę w odpowiedzialnego za politykę monetarną banku centralnego.

Istotę tej roli najlepiej w jednym z ostatnich swoich przemówień ujął prezes Banku Izraela, Profesor Amir Yaron. Jego zdaniem bankowi centralnemu udało się stworzyć taki klimat, który łagodził skutki (za sprawą chociażby utrzymania wysokiego poziomu zatrudnienia) przesunięcia punktu ciężkości w izraelskiej gospodarce z produkcji w kierunku usług. Trudno nie zgodzić się z Prof. A. Yaronem. A więc, w jaki sposób Bankowi Izraela udało się wywiązać z zadania, które polegało na tym, żeby nie dopuścić do nadmiernej aprecjacji krajowej waluty?

W jaki sposób Bankowi Izraela udało się wywiązać z zadania, które polegało na tym, żeby nie dopuścić do nadmiernej aprecjacji krajowej waluty?

Już 24 marca 2008 r. Bank Izraela ogłosił plan znaczącego powiększenia swoich rezerw walutowych. Do tego czasu rezerwy walutowe Izraela oscylowały wokół poziomu 10 mld dolarów. Nowym ogłoszonym docelowym poziomem miał być przedział od 35 do 40 mld dolarów, przy czym wzrost rzędu 10 mld dolarów (a więc ich de facto podwojenie) powinien nastąpić – według pierwotnych założeń – w przeciągu około dwóch lat. A skup walut obcych to także kontrola nad dynamiką zachodzącej aprecjacji. Strategia zwiększania izraelskich rezerw walutowych miała odbywać się stopniowo i  systematycznie, za sprawą między innymi dziennego zakupu walut obcych opiewających na kwotę rzędu 25 mln dolarów. 10 lipca 2008 r. dzienna dynamika kupowanych rezerw została zwiększona do 100 mln dolarów, a w listopadzie tego samego roku docelowy przedział, w jakim miały się w przyszłości znaleźć rezerwy walutowe, podniesiono do poziomu od 40 do 44 mld dolarów.

Blaski i cienie franka szwajcarskiego

W 2013 r. Bank Izraela przy dokonywaniu skupu interwencyjnego walut postanowił uwzględniać dochody, jakie dla tamtejszej gospodarki zaczął generować sektor wydobywczy gazu ziemnego. Bank centralny podał w swoim oświadczeniu z maja 2013 r., że dalsza aprecjacja szekla wywołana wysokimi wpływami z eksportu gazu może doprowadzić wręcz do syndromu choroby holenderskiej. Stąd też decyzja o opisywanych tutaj działaniach.

Kwoty jakie Bank Izraela skupował w ramach tych działań ulegały zmianom. Początkowo roczna kwota skupowanych walut wynosiła 2,1 mld dolarów, w latach 2014 – 2015 osiągnęła ona maksymalną wartość rzędu 3,5 mld dolarów, a następnie zaczęła być zmniejszana (od 2016 r.) do pułapu 1,8 mld dolarów. Implementacja opisywanego tutaj programu trwała do końca 2018 r. , kiedy opisywany program został zastąpiony nowym programem o nazwie The Fund for Israel’s Citizens. Nowo powstały fundusz jest klasycznym sovereign wealth fundem, który specjalizuje się w inwestowaniu za granicą wpływów płynących z wydobycia gazu.

Realizacja planów ogłoszonej w marcu polityki przebiegała bardzo szybko. Już w marcu 2010 r. poziom osiągniętych rezerw wyniósł  USD 23 mld, a pierwotny docelowy przedział (rzędu 35-40 mld) został zrealizowany w grudniu 2015. Z kolei granica 40 mld dolarów została pokonana w styczniu 2018 r., a górny pułap zrewidowanego jesienią 2008 r. przedziału (44 mld dolarów) został przekroczony w styczniu 2020 r.

Bank Izraela a COVID-19

Bank Izraela kontynuował politykę interwencji walutowych przez większość okresu pierwszego uderzenia pandemii COVID-19. Ten ostatni nie ominął Izraela. Dlatego też bank centralny nie zawahał się odwołać do niekonwencjonalnej polityki monetarnej. Jej najważniejszym elementem był skup obligacji rządowych. Obok obligacji rządowych bank centralny skupował także obligacje korporacyjne oraz udzielał długoterminowych pożyczek systemowi bankowemu z myślą o tym, aby krajowe banki pożyczały otrzymane w ten sposób środki małym i średnim przedsiębiorstwom.

Po panice z marca 2020 r. waluta izraelska szybko wznowiła swój trend aprecjacyjny. Jednym z kluczowych czynników była decyzja o włączeniu Izraela do światowego indeksu obligacji (the World Government Bond Index (WGBI).

Odwołanie się do niekonwencjonalnej polityki monetarnej w żaden sposób nie osłabiło szekla w średnim okresie. Po panice z marca 2020 r. waluta izraelska szybko wznowiła swój trend aprecjacyjny. Jednym z kluczowych czynników kryjącym się za takim stanem rzeczy była decyzja o włączeniu Izraela do światowego indeksu obligacji (the World Government Bond Index (WGBI). Warto zauważyć, że dla szekla pretekstem było zarówno ogłoszenie tej decyzji (jesień 2019) oraz jej implementacja w kwietniu 2020 r. Wartość skupionych w całym 2020 r. walut obcych wyniosła 21,2 mld dolarów. Rezerwy walutowe w tym samym czasie wzrosły z 435 mld szekli (ok. 126 mld dolarów) do 557 mld szekli (ok. 173 mld dolarów). Wartość skupionych walut w 2020 r. wyniosła tyle, ile łączna wartość skupu walut obcych w latach 2016-2019. Innym czynnikiem kryjącym się za aprecjacją szekla był spadek ryzyka tego kraju mierzony spreadami CDS.

Przez pierwsze dziewięć miesięcy 2021 r. rezerwy walutowe Izraela wzrosły o kolejne 100 mld szekli (czyli o ok. 30 mld dolarów). Początek 2021 r. rozpoczął się od gwałtownej aprecjacji szekla, w efekcie czego Bank Izraela zareagował komunikatem z 14 stycznia br., z treści którego wynikało, że bank w bieżącym roku zamierza skupić 30 mld dolarów. Do dnia 19 lipca 2021 r Bank Izraela dokonał skumulowanego zakupu walut obcych opiewającego na kwotę 25 mld dolarów.

Silna aprecjacja szekla ma też przełożenie na stopę inflacji. Jej poziom w ubiegłym roku wyniósł minus 0,7 proc. Ujemna stopa inflacji była jednak przede wszystkim efektem pandemii (a spadek PKB wyniósł 2,4 proc.). W 2021 r. inflacja osiągnęła ponownie wartości dodatnie. Jej odczyt w październiku tego roku wyniósł 2,3 proc., tak więc inflacja obecnie mieści się już w przedziale inflacyjnym banku centralnego (wynoszącym od 1 do 3 proc.). Wzrost inflacji w bieżącym roku nie miał i jak na razie nie ma przełożenia na oczekiwania inflacyjne.

Inflacja obecnie mieści się już w przedziale inflacyjnym banku centralnego (wynoszącym od 1 do 3 proc.). Wzrost inflacji w bieżącym roku nie miał i jak na razie nie ma przełożenia na oczekiwania inflacyjne.

Szekel też zaczyna sobie coraz lepiej radzić na światowych rynkach walutowych. O ile jeszcze w 2004 r. średni dzienny obrót w tej walucie wynosił zaledwie dwa miliardy dolarów USA, o tyle w 2019 r. wzrósł on do 20 mld dolarów. Może sam poziom z 2019 r. nadal nie jest jakiś szczególnie duży (jest to nadal mniej niż połowa dziennego średniego udziału ze złotym), ale jednak dynamika przyrostu jest imponująca, zwłaszcza, że jeszcze w 2010 r. opisywany obrót w przypadku szekla wynosił zaledwie 6 mld dolarów.

Reasumując, po wielu dekadach perturbacji wydaje się, że nadszedł dobry czas dla izraelskiego szekla. Trwająca ponad piętnaście lat jego aprecjacja mówi sama za siebie. Nie jest ona efektem chwilowego zauroczenia szeklem przez krótkoterminowy kapitał.  Jest ona raczej konsekwencją ogromnych zmian strukturalnych zachodzących w gospodarce izraelskiej.

Nie do przecenienia jest tu rola jaką odegrał Bank Izraela, który dołożył wszelkich starań aby aprecjacja ta nie wymsknęła się spod kontroli i w efekcie nie zaszkodziła gospodarce. Warto wspomnieć, że bankiem tym przez okres czterdziestu lat dowodziły prawdziwe tuzy światowej makroekonomii, począwszy od Michaela Bruno, Jacob A. Frenkela no i chyba najsłynniejszego z nich wszystkich, Stanleya Fischera. To za czasów tego ostatniego rozpoczęła się polityka kontrolowanej aprecjacji izraelskiej waluty. I jest bardzo prawdopodobne, że szekel dalej będzie zyskiwać na znaczeniu.

 

Autor wyraża własne opinie, a nie oficjalne stanowisko NBP.

(©Envato)

Otwarta licencja


Tagi


Artykuły powiązane

Robert Mundell – nie tylko „ojciec euro”

Kategoria: Trendy gospodarcze
Robert Mundell nie poddawał się modom intelektualnym. Działał w opozycji do dominującego nurtu keynesowskiego, neoklasycznego, a także monetarystycznego. Był tego świadomy. Swoje przemówienie na bankiecie po wręczeniu nagród noblowskich zakończył cytatem z piosenki Franka Sinatry My Way, nucąc: „Zrobiłem to na swój sposób”.
Robert Mundell – nie tylko „ojciec euro”