Autor: Ewa Rzeszutek

Zastępca redaktora naczelnego

Nieracjonalność inwestorów pogłębia kryzysy gospodarcze

Inklinacje behawioralne menedżerów, które często prowadzą do błędów w zarządzaniu na poziomie mikroekonomicznym, mogą się kumulować i prowadzić co najmniej do nieefektywności, jeśli nie do poważnych zakłóceń w gospodarce w skali makro – uważa profesor Adam Szyszka z Kolegium Gospodarki Światowej SGH.
Nieracjonalność inwestorów pogłębia kryzysy gospodarcze

Prof. Adam Szyszka (©archiwum własne)

Obserwator Finansowy: Badania pokazały, że czynniki behawioralne są immanentnym elementem niemal wszystkich kryzysów gospodarczych. Analizował Pan ten aspekt w przypadku globalnego kryzysu finansowego 2008 r. i był on bardzo pomocny w wyjaśnieniu jego zasięgu i dynamiki. Czy jest podobnie w przypadku kryzysu covidowego?

Adam Szyszka: Historia pokazuje, że kryzysy ekonomiczne mogą mieć bardzo różne źródła. Niemniej, niezależnie od pierwotnych przyczyn kryzysu, można się dopatrzeć w nich pewnych wspólnych elementów behawioralnych. W moich pracach przedstawiłem behawioralne spojrzenie na turbulencje na rynkach finansowych najpierw w związku kryzysem sub-prime w USA, a następnie z kryzysem zadłużenia w krajach strefy Euro.

Wydarzenia te z pewnością zostały już przyćmione przez obecne globalne problemy związane z pandemią. Jednak można wskazać na pewne wspólne cechy zachowań ludzkich, które demonstrują się przy okazji obecnego, jak i innych kryzysów. Zazwyczaj w okresach poprzedzających wystąpienie kryzysu ludzie często przejawiają nadmierną pewność siebie połączoną z nadmiernym optymizmem. Popełniają błąd ekstrapolacji, oczekując, że dobra passa może trwać bardzo długo i nie doceniają znaczenia zdarzeń o małym prawdopodobieństwie wystąpienia, ale potencjalnie o kolosalnych implikacjach. Popełniają też błąd konfirmacji, polegający na bezkrytycznym akceptowaniu informacji zbieżnych z wcześniej wyrobionymi poglądami oraz na unikaniu okazji do konfrontacji z nowymi informacjami lub wręcz wypieraniu informacji, które stałyby w sprzeczności w wcześniejszymi oczekiwaniami.

Wszystko to sprawia, że kryzys przychodzi dla większości niespodziewanie i wywołuje szok, który często prowadzi do nagłego przejścia od nadmiernego optymizmu do strachu, czy wręcz paniki. Dochodzi przy tym (niestety już po fakcie) do gwałtownej zmiany stopnia awersji do ryzyka. O ile przed kryzysem jesteśmy skłonni akceptować wyższe poziomy ryzyka, to potem, nauczeni doświadczeniem bolesnych strat, często przejawiamy nadmierną awersję do ryzyka i zachowujemy się zbyt asekuracyjnie, nie potrafiąc wykorzystać okazji inwestycyjnych, jakie mogą pojawiać się w kryzysie.

Kryzys przychodzi dla większości niespodziewanie i wywołuje szok, który często prowadzi do nagłego przejścia od nadmiernego optymizmu do strachu, czy wręcz paniki.

Takie wahania ocen ryzyka o podłożu psychologicznym mogą zatem skutkować błędnymi decyzjami wśród przedsiębiorców.

Na łamach Obserwatora Finansowego miałem już przyjemność omawiania wyników badań, jakie prowadziłem wraz z zespołem, analizując wpływ czynników behawioralnych na decyzje finansowe w przedsiębiorstwach oraz ich związek z danymi na poziomie makroekonomicznym. W naszych badaniach wśród menedżerów polskich spółek w okresie przed pandemią wykazaliśmy, że nadmierna pewność siebie może mieć istotne przełożenie m.in. na decyzje w obszarze IPO (pierwszych ofert publicznych akcji) oraz dla struktury kapitału przedsiębiorstw. Co więcej, poprzez zastosowanie nowatorskiej metody modelowania wieloagentowego, pokazaliśmy jak inklinacje behawioralne w skali mikro mogą kumulować się i oddziaływać na gospodarkę w skali makro.

Czynniki behawioralne w zarządzaniu finansami firm a makroekonomia

Czy zatem irracjonalne praktyki menedżerskie w zakresie przykładowo polityki inwestycyjnej na poziomie mikro mogą wpływać na wskaźniki makroekonomiczne w gospodarce, takie jak inwestycje, zatrudnienie czy wzrost?

Inklinacje behawioralne menedżerów, które często prowadzą do błędów w zarządzaniu na poziomie mikroekonomicznym, bez wątpienia mogą się kumulować i prowadzić co najmniej do nieefektywności, jeśli nie do poważnych zakłóceń, w gospodarce w skali makro.

Właśnie rozpocząłem wraz z moim zespołem realizację kolejnego grantu z Narodowego Centrum Nauki, pt. „Behawioralne błędy w zarządzaniu ryzykiem korporacyjnym oraz decyzjach inwestycyjnych w dobie pandemii COVID-19 i ich wpływ na wybrane wskaźniki makroekonomiczne w Polsce”. We współpracy z badaczami z University School of Advanced Studies (IUSS) w Padwie we Włoszech prowadzimy badania wśród polskich oraz włoskich menedżerów spółek giełdowych. Oprócz oczywiście Polski, Włochy są przedmiotem naszego zainteresowania przede wszystkim dlatego, iż kraj ten był pierwszym w Europie, który bardzo ucierpiał już na samym początku pandemii.

W pierwszej kolejności badamy postawy menedżerów przedsiębiorstw w obliczu zaskoczenia i niepewności, jakie przyniosła ze sobą pandemia. Następnie przechodzimy z poziomu mikro do makro i staramy się analizować, w jaki sposób inklinacje menedżerów mogą się kumulować i wpływać na gospodarkę na poziomie makro. Przedmiotem naszego zainteresowania są w szczególności: poziom inwestycji, poziom zatrudnienia oraz wzrost gospodarczy.

Jakie narzędzia badawcze stosuje Pan w analizach łączących poziomy mikro i makro?

W naszych badaniach wykorzystujemy metodę modelowania wieloagentowego, czyli tzw. ABM od angielskiego Agent-Based Modelling. Jest to relatywnie nowe narzędzie do prowadzenia symulacji w naukach społecznych. Korzystaliśmy z niego już w naszych wcześniejszych badaniach,  które pozwoliły nam pokazać wpływ inklinacji behawioralnych w obszarze pierwszych ofert publicznych (tzw. IPO) oraz struktury kapitału przedsiębiorstw na stabilność całego systemu finansowego, poziom bezrobocia oraz produkt krajowy brutto.

Tym razem chcemy zamodelować związki pomiędzy nieracjonalnymi preferencjami i postawami wobec ryzyka w warunkach zwiększonej niepewności i strachu a zagregowanymi poziomami inwestycji, zatrudnienia oraz wzrostem gospodarczym.

W wywiadzie dla Obserwatora Finansowego przeprowadzonym w początkowej fazie pandemii zwrócił Pan uwagę na szereg możliwych konsekwencji kryzysu dla globalnych procesów produkcyjnych. Czas pokazał, że wiele tych przewidywań realizuje się. Jak Pan ocenia te zjawiska obecnie?

Truizmem jest stwierdzenie, że pandemia COVID-19 wywołała duże turbulencje w gospodarce światowej oraz w zachowaniach ludzi i całych społeczeństw. Od strony przedsiębiorstw pandemia miała niebagatelny wpływ na zachowania menedżerów, wywołując m.in. nieracjonalne postawy wobec ryzyka, a także prowadząc do nieoptymalnych decyzji w polityce inwestycyjnej. Szczególnie silne było to w początkowej fazie, kiedy wśród zarządzających dominowało zaskoczenie, niepewność, a niekiedy nawet strach.

Pandemia zmieniła nasze postrzeganie globalizacji, realokacji produkcji i organizacji łańcuchów dostaw. W reakcji na zakłócenia światowego przepływu towarów i problemy logistyczne, z którymi borykamy się do dziś, szczególnego znaczenia nabierają starania w celu dywersyfikacji źródeł zaopatrzenia oraz skrócenia łańcuchów dostaw. Obecna sytuacja będzie miała długoterminowe konsekwencje w zakresie strategicznej alokacji zasobów i sił produkcyjnych na całym świecie. Poszukiwanie wyłącznie najniższych kosztów produkcji dobiegło końca. Odtąd przedsiębiorstwa będą brać pod uwagę nie tylko koszty, ale także bezpieczeństwo dostaw.

Fizyczna odległość między miejscem pozyskania surowców i komponentów a miejscem produkcji produktów końcowych prawdopodobnie będzie się skracać. Alokacja produkcji stanie się bardziej zdywersyfikowana w sensie geograficznym, zaś w przypadkach strategicznie ważnych komponentów lub towarów państwa rozwijać będą krajowe zdolności produkcyjne, przedkładając rachunek kosztów nad bezpieczeństwo.

Obecna sytuacja będzie miała długoterminowe konsekwencje w zakresie strategicznej alokacji zasobów i sił produkcyjnych na całym świecie.

Azja może zatem stracić dominującą pozycję jako baza produkcyjna dla świata, co z kolei może być szansą dla alternatywnych lokalizacji, takich jak m.in. Europa Środkowa i Wschodnia. Nowa zasada – „produkuj tam, gdzie głównie sprzedajesz” – będzie miała znaczący negatywny wpływ na poziom wymiany międzynarodowej i będzie sprzyjać krajom z dostępem do dużych rynków wewnętrznych.

A jak to może wpłynąć na pozycję naszej gospodarki w tym układzie powiązań?

Taki scenariusz stanowi szansę dla Polski, która nie tylko ma relatywnie duży rynek wewnętrzny, ale może stać się strategicznie ulokowanym geograficznie zapleczem produkcyjnym zarówno towarów na rynek unijny, jak i komponentów dla innych przedsiębiorstw z Unii Europejskiej. Aby szansa ta przełożyła się na trwałą przewagę konkurencyjną polskiej gospodarki, trzeba dbać o wzrost poziomu produktywności, zwłaszcza w kontekście rosnących kosztów pracy, nastawienie na wdrażanie innowacji, a także o stabilność i przewidywalność warunków prowadzenia biznesu.

Wzrost produktywności jest kluczowy dla utrzymania długookresowej konkurencyjności polskiej gospodarki, gdyż przewaga związana z niższymi kosztami pracy stopniowo się zmniejsza. Wyższa produktywność może płynąć m.in. z zastosowania innowacji. Stąd tak ważne jest wsparcie dla inwestycji o charakterze innowacyjnym, w tym poprzez zapewnienie długoterminowego finansowania dla innowacyjnych projektów.

Nobel z ekonomii – blaski i cienie badań empirycznych

Tegoroczny Nobel z ekonomii to kolejna nagroda za podejście eksperymentalne w ekonomii. Ten nurt w naukach ekonomicznych jest Panu bliski, biorąc pod uwagę dotychczasowy Pana dorobek naukowy.

Tegoroczna Nagroda Nobla w dziedzinie ekonomii została wyraźnie podzielona na dwie części – połowa dla Davida Carda, druga połowa w podziale między Joshuę Angrista i Guido Imbensa. Należałoby w tym miejscu dodać, że David Card prowadził swoje badania wespół z Alanem Kruegerem, który niestety zmarł dwa lata temu, a Nagroda Nobla nie jest przyznawana post mortem. Uzasadnienie pierwszej części nagrody mówi o wkładzie o charakterze empirycznym w badania rynku pracy. Uzasadnienie drugiej części mówi o wkładzie metodycznym dotyczącym związków przyczynowych. Na pierwszy rzut oka można odnieść wrażenie, że nagroda została przyznana za osiągnięcia w dwóch dość odległych obszarach. Jest to jednak tylko pozorna odrębność.

Po pierwsze, badania empiryczne prowadzone na rynku pracy przez Davida Carda i Alana Kruegera mają u podstaw metodykę analizy zależności przyczynowych proponowaną przez Joshuę Angrista i Guido Imbensa. Po drugie, jednym z najciekawszych zastosowań metodyki analizy przyczynowości jest właśnie identyfikacja prawidłowości występujących na rynku pracy, np. zależności pomiędzy płacą minimalną a liczbą dostępnych miejsc pracy, czy długością okresu edukacji a dochodami uzyskiwanymi z pracy.

Co wyróżnia badania aktualnych noblistów?

Uważam, że są dwa fundamentalne metodologiczne aspekty tegorocznej nagrody, które wyróżniają ją na tle dotychczasowych nagród i podkreślają rangę podejścia eksperymentalnego w ekonomii.

Pierwszy aspekt to wykorzystanie tzw. naturalnych eksperymentów w badaniach ekonomicznych. Na początku lat 90. David Card i Alan Krueger analizowali wpływ zmiany płacy minimalnej na liczbę dostępnych miejsc pracy. W swoich badaniach porównali dane z amerykańskiego stanu New Jersey, gdzie podniesiono płacę minimalną, z danymi z sąsiedniej Pensylwanii, gdzie płaca minimalna nie została zmieniona. Analizowali przy tym sytuację w branży restauracji fast food, gdzie większość zatrudnionych zarabia słabo, dostając właśnie minimalne wynagrodzenie. Okazało się, że w New Jersey po podwyżce liczba miejsc pracy w tym sektorze wcale nie spadła, w porównaniu do Pensylwanii, gdzie podwyżki płacy minimalnej nie przeprowadzono. Dotychczas dość powszechnie uważano, że w badaniach ekonomicznych z reguły nie ma możliwości przeprowadzania tzw. losowych eksperymentów kontrolowanych.

Drugi aspekt to zwrócenie uwagi na zagadnienie przyczynowości. Niestety wiele badań ekonomicznych formułuje wnioski w oparciu o sam fakt zaobserwowanej współzależności, czyli korelacji między zmianą wartości jednej zmiennej a zmianą wartości innej zmiennej. Należy jednak pamiętać, że skorelowanie nie oznacza jeszcze związku przyczynowego. W badaniach ekonomicznych kluczowe znaczenie ma stwierdzenie czy istnieje przyczyna, która wywołuje określony skutek. To jest istotne na przykład przy określaniu polityki społeczno-gospodarczej i rekomendowaniu decydentom określonych narzędzi, które mają prowadzić do zamierzonych efektów. Joshua Angrist i Guido Imbens, wykorzystując znaną z ekonometrii metodę zmiennych instrumentalnych, pokazali, w jakich warunkach można uzyskać precyzyjne wyniki z naturalnych eksperymentów.

Czy dotychczasowe doświadczenia kryzysu pandemicznego mogą wpłynąć na umocnienie nurtu behawioralnego w ekonomii?

Pandemia koronawirusa dotknęła bardzo wiele obszarów naszego życia i bezpośrednio w sposób istotny wpłynęła na zachowania ludzi. Siłą rzeczy musi to mieć wpływ na nauki społeczne, w tym na ekonomię. A ponieważ – jak już wspomniałem – mówimy o wpływie na zachowania ludzi i to w dość bezprecedensowych, niespotykanych wcześniej okolicznościach, sądzę, że podejście behawioralne jest jak najbardziej uzasadnione i będzie coraz częściej wykorzystywane w badaniach.

Na zakończenie pytanie także do wykładowcy akademickiego – czy cieszy się Pan profesor z powrotu nauki w trybie tradycyjnym?

W świecie akademickim kontakt osobisty na linii wykładowca-student jest trudny to przecenienia. Nauka w trybie zdalnym na uczelniach, choć sprawdziła się w skrajnych okolicznościach pandemii, długookresowo byłaby trudna do utrzymania. E-learning może być jednak cennym uzupełnieniem tradycyjnych zajęć.

Obawiam się jednak, że w świetle aktualnie przetaczającej się przez nasz kraj czwartej fali pandemii, ciągle relatywnie niskiego odsetka osób zaszczepionych, a także ciężkich przypadków zachorowań wśród coraz młodszych osób, wkrótce możemy być zmuszeni do przejścia do trybu zdalnego lub co najmniej hybrydowego nauczania.

– rozmawiała Ewa Rzeszutek

 

Adam Szyszka jest profesorem ekonomii i finansów w Kolegium Gospodarki Światowej SGH. Kieruje Centrum Interdyscyplinarnych Badań nad Rynkami Finansowymi, jest członkiem Forum Wysokiego Szczebla ds. Unii Rynków Kapitałowych przy Komisji Europejskiej, członkiem Rady Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie oraz niezależnym doradcą podmiotów gospodarczych.

Prof. Adam Szyszka (©archiwum własne)

Otwarta licencja


Tagi


Artykuły powiązane

Czy za kryzysy gospodarcze odpowiadają ekonomiści?

Kategoria: Trendy gospodarcze
Pytanie o to, czy za kryzysy gospodarcze odpowiadają ekonomiści powraca co jakiś czas w dyskursie medialnym, a także naukowym. Nie jest to zresztą pytanie odosobnione. Podobne znaki zapytania stawiane są w odniesieniu do polityków, którzy być może ponoszą część odpowiedzialności za napięcia polityczne.
Czy za kryzysy gospodarcze odpowiadają ekonomiści?

Pandemia COVID-19 a współpraca przedsiębiorstw

Kategoria: Analizy
W dyskursie prowadzonym w kontekście pandemii zarówno na poziomie naukowym, jak i publicystycznym pojawia się wiele pytań o to, które zmiany będą miały charakter przejściowy, a które prawdopodobnie staną się tendencjami, towarzyszącymi nam długo, aż do kolejnego przesilenia cywilizacyjnego.
Pandemia COVID-19 a współpraca przedsiębiorstw