Europa odkłada rachunki na później

Pandemiczny kryzys wyraźnie zwiększył ryzyko wystąpienia nierównowag w gospodarkach krajów UE. W największym stopniu wynika to ze wzrostu publicznego, a także prywatnego zadłużenia. W wielu krajach – w tym także w Polsce – niepokoi szybki wzrost cen mieszkań.

W reakcji na globalny kryzys finansowy, a następnie zadłużeniowy sprzed już ponad dekady Komisja Europejska wprowadziła w 2011 r. procedurę śledzenia nierównowag ekonomicznych, w ramach której oceniany jest stopień spełniania przez kraje członkowskie przyjętych wspólnie kryteriów makroostrożnościowych. Kryteria te oparte są na 14 wskaźnikach makroekonomicznych podzielonych na trzy grupy: nierównowagi zewnętrznej i konkurencyjności, nierównowagi wewnętrznej oraz rynku pracy.

Dla każdego z tych wskaźników wczesnego ostrzegania o ryzyku nadejścia poważnego kryzysu Komisja Europejska wyznaczyła progi, których przekroczenie może wskazywać na występowanie nadmiernych nierównowag w danej gospodarce. W wyniku analizy tych i wielu jeszcze bardziej szczegółowych danych Komisja wskazuje kraje, które powinny być poddane pogłębionej analizie (in-depth review), a w razie potrzeby może wydawać poszczególnym krajom rekomendacje.

Obserwator Finansowy kilkukrotnie już poświęcał uwagę tym corocznym przeglądom sytuacji w krajach unijnych, które znajdują swój wyraz w tablicach stanu równowagi makroekonomicznej (Macroeconomic Imbalance Procedure) oraz w raportach (Alert mechanism report) Komisji Europejskiej. Przez kilka poprzednich lat z satysfakcją można było odnotowywać (publikacje OF z marca 2018 r. oraz ze stycznia 2020 r.), że w przypadku większości gospodarek krajów unijnych stopniowo maleje ryzyko kryzysu finansowego i zadłużeniowego.

Równowaga może być krucha

Najnowsze podsumowania, opublikowana w końcu listopada tablica MIP oraz równolegle wydany raport AMR wskazują, że równowaga makroekonomiczna może być bardzo krucha. Gwałtownego pandemicznego kryzysu gospodarczego procedury ostrzegawcze Komisji Europejskiej niestety nie brały pod uwagę.

Ryzyka wielkiej makroekonomicznej nierównowagi w europejskiej gospodarce nie widać. Tym bardziej, że część zagrożeń wydaje się mieć charakter przejściowy.

Obie te publikacje – dane zasadniczo obejmują rok 2020, ale wstępne oceny dotyczą także roku 2021, a prognozy sięgają nawet 2022 r. – wskazują, że liczba zagrożeń równowagi makroekonomicznej w gospodarkach krajów unijnych w pierwszym roku pandemii niemal podwoiła się w porównaniu z rokiem 2019. Nie jest ich w stanie uniknąć nawet uchodząca za najsilniejszą i najbardziej stabilną w Europie gospodarka niemiecka. Obiektywnie jednak patrząc, jak na skalę światowego kryzysu gospodarczego wywołanego przez koronawirusa, ryzyka wielkiej makroekonomicznej nierównowagi w europejskiej gospodarce nie widać. Tym bardziej, że część zagrożeń wydaje się mieć charakter przejściowy.

Najwięcej  znaków zapytania rysuje się w gospodarkach krajów Południa Europy – hiszpańskiej, portugalskiej i greckiej. Wynika to z dużego udziału w ich strukturze sektora turystycznego, który został szczególnie dotknięty pandemicznym kryzysem. Najzdrowiej prezentowały się w 2020 r. gospodarki Czech oraz Bułgarii. W polskiej gospodarce Komisja dostrzegła trzy zagrożenia, o jedno więcej niż w przedkryzysowym roku 2019.

Gwałtowny wzrost zadłużenia

Wśród wskaźników branych pod uwagę w ocenie makroekonomicznego ryzyka najcięższy kaliber – używając terminologii militarnej – ma wielkość zadłużenia publicznego w relacji do produktu krajowego brutto (PKB). Wśród ekonomistów, a także ekspertów rynków finansowych przyjął się pogląd, że gdy jego wielkość przewyższa poziom 60 proc. PKB, staje się to sygnałem, że kraj za dużo wydaje w porównaniu z tym, co jest w stanie zebrać w postaci podatków i innych danin publicznych. Zazwyczaj wiąże się z tym – i w tym tkwi zagrożenie – wyższy koszt obsługi zobowiązań.

Wiele krajów należących do UE od lat ma kłopoty z utrzymaniem w ryzach poziomu zadłużenia publicznego. W minionej dekadzie jedynie Irlandii udało się spektakularnie obniżyć jego wysokość w relacji do PKB (ze 120,0 proc. w 2013 r. do 57,2 proc. w 2019 r.). Na mniejszą skalę (z 56,5 proc. w 2013 r. do 45,6 proc. w 2019 r.) dług publiczny zmalał także w Polsce. Kilku krajom unijnym – m.in. Bułgarii i Czechom – od wielu lat udaje się utrzymywać dług publiczny na niskim poziomie, w granicach 20-30 proc. PKB. Rekordy pod tym względem biła Estonia, gdzie na ogół nie przekraczał on poziomu zaledwie 10 proc. PKB.

Sytuacja gwałtownie zmieniła się po wybuchu pandemii koronawirusa. Zamrożenie na kilka miesięcy wielu dziedzin aktywności gospodarczej przy jednoczesnym wzroście wydatków publicznych dla ratowania przedsiębiorstw przed upadkiem i pracowników przed utratą pracy, spowodowało silny wzrost zadłużenia publicznego.

W poprzednim roku dług publiczny powiększył się we wszystkich bez wyjątku krajach unijnych. W najbardziej pod tym względem doświadczonej Grecji dwukrotnie przekracza on już roczny poziom produktu krajowego brutto. Liczba krajów unijnych, w których dług publiczny przewyższa 60 proc. PKB wzrosła w poprzednim roku z 11 do 13. Do grona tego dołączyły Finlandia i Niemcy. W Polsce zobowiązania publiczne wzrosły z 45,6 do 57,4 proc. (licząc dług według metodologii unijnej), bardzo już zbliżając się do progu referencyjnego.

Przyszłość z wysokim poziomem zadłużenia publicznego

Poziom długu publicznego z jednej strony zależy od wydatków rządów i władz lokalnych, z drugiej zaś od wielkości produktu krajowego. Duży wzrost wydatków ma związek z walką z koronawirusem, a także z jego skutkami, ale przypuszczalnie – odpukać – będzie miał charakter przejściowy. Jednocześnie PKB, po gwałtownym spadku w 2020 r., w obecnym roku wyraźnie zaczął wzrastać. W 2020 r., według danych Komisji Europejskiej, PKB krajów unijnych obniżył się o 5,9 proc. W bieżącym roku – wedle najnowszej, jesiennej oceny KE – wzrośnie o 5,0 proc., a w 2022 r. – o 4,3 proc. Powstałe już długi trzeba będzie kiedyś – raczej później niż wcześniej – spłacić, ale matematyczne relacje długu do efektów gospodarczych powinny się w tym i przyszłym roku poprawiać.

Na pełniejszą ocenę poziomu ryzyka jakim jest wielkość długu publicznego trzeba będzie poczekać kolejnych 12 miesięcy. Podobnie należy patrzeć również na kilka innych wskaźników makroostrożnościowych, których konstrukcja odnosi się do wielkości PKB. Dotyczy to m.in. salda obrotów bieżących, międzynarodowej pozycji inwestycyjnej, zadłużenia prywatnego czy przepływów kredytowych. Gwałtowność zmian w zastosowanych miarach osłabia jednocześnie przyjmowanie przez Komisję Europejskich dłuższych okresów rozliczeniowych.

Mieszkania szybko drożeją

Raport Komisji Europejskiej z dużą troską odnosi się do dwóch innych możliwych zagrożeń makroekonomicznych – do rosnących cen na rynku nieruchomości oraz rosnących kosztów pracy. Żaden z 14 przyjętych przez Komisję Europejską wskaźników makroostrożnościowych nie dotyka bezpośrednio inflacji – od ponad dekady nie była ona problemem w Europie – ale rosnące ceny mieszkań i wyższe jednostkowe koszty pracy pośrednio zaczynają przypominać o tym ryzyku.

Ceny mieszkań w krajach europejskich – zwraca uwagę raport – idą wyraźnie w górę. W 2020 r. w 10 krajach unijnych (dołączyły do nich m.in. Niemcy, Austria i Holandia) zdrożały one więcej niż o 6 proc. (w Polsce o 7,1 proc.). W 2021 r. – tu ocena Komisji wybiega wprzód – proces ten nadal się nasila. Przyjęty próg referencyjny (odniesieniem jest pierwsza połowa 2020 r.) przekracza już 14 krajów unijnych. Wzrost ten znacznie przewyższa wzrost indywidualnych dochodów.

Nie ma jednoznacznej odpowiedzi na pytanie o przyczynę wzrostu cen na europejskim rynku nieruchomości. Po części może to być – tak jak w Polsce – chęć ochrony kapitału przy wysokim poziomie inflacji konsumenckiej. Komisja Europejska zwraca w swoim raporcie uwagę także na spowodowane przez pandemię zmiany strukturalne na europejskim rynku mieszkaniowym.

Upowszechnianie trybu pracy zdalnej, od czego w wielu zawodach może już nie być odwrotu, zwiększa popyt na większe mieszkania, oddalone od centrów miast. Powrót europejskich gospodarek do przedpandemicznej aktywności proces ten w najbliższych miesiącach i latach nasili. Znaczna część mieszkań będzie drożeć, wskaźniki nadal będą szły w górę.

Konkurencyjność pogarsza się

Nasilająca się w krajach europejskich inflacja – nawet w Niemczech przekroczyła ona już poziom 5 proc., w Hiszpanii zbliża się do 6 proc. – będzie negatywnie też wpływać na jednostkowe koszty pracy. Miara ta jest istotna dla oceny poziomu konkurencyjności poszczególnych europejskich gospodarek. Jej spadek może w dłuższej perspektywie prowadzić do pogarszania zdolności eksportowych, a w konsekwencji także bilansów handlowych i płatniczych.

Rynek nieruchomości wciąż chory na COVID

Jednostkowe koszty pracy oblicza się, dzieląc łączną wielkość płac przez wydajność pracy. W przypadku tej miary Komisja Europejska przyjęła dwa różne progi – 9 proc. wzrostu w okresie trzech lat w krajach należących do strefy euro i 12 proc. wzrostu w tym samym czasie w pozostałych krajach unijnych. W 2019 r. wyznaczone granice przekraczało 8 krajów unijnych, w 2020 r. już 18, w tym 13 z samej tylko strefy euro.

Rekordy pod tym względem bije Rumunia (wzrost jednostkowych kosztów pracy o 26,1 proc. w trzy lata), a wśród krajów posługujących się euro – Malta (wzrost o 19,7 proc.). W Polsce mierzone w okresach trzyletnich tempo wzrostu jednostkowych kosztów pracy wzrosło z 9,2 proc. w 2019 r. do 12,3 proc. w 2020 r. i w minionym roku także nasz kraj znalazł się w tej kategorii na liście makroostrożnościowych zagrożeń unijnych.

Polska gospodarka stabilna

W świetle opublikowanych przez Komisję Europejską danych i porównań, makroekonomiczny stan równowagi w polskiej gospodarce jest stabilny. Komisja wskazuje trzy makroostrożnościowe zagrożenia. Oprócz nadmiernego wzrostu cen mieszkań, a także zbyt szybkiego wzrostu jednostkowych kosztów pracy, ryzykiem jest nadmiernie ujemna międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto polskiej gospodarki, tj. różnica pomiędzy zagranicznymi aktywami i pasywami podmiotów krajowych.

Około połowę zobowiązań zagranicznych Polski stanowią inwestycje bezpośrednie.

Ujemna pozycja inwestycyjna jest jednak normalnym zjawiskiem w gospodarkach konwergujących, które importują kapitał z zagranicy, a do takich należy nasz kraj. Dlatego Komisja Europejska w swoich raportach uznaje, że nie stanowi to zakłócenia równowagi makroekonomicznej, zwracając uwagę na korzystną strukturę polskich pasywów zagranicznych. Komisja podkreśla w szczególności, że ok. połowę zobowiązań zagranicznych Polski stanowią inwestycje bezpośrednie.

Co więcej – ujemne saldo inwestycyjne polskiej gospodarki systematycznie zmniejsza się. W minionej dekadzie na rekordowo wysokim poziomie (-69,4 proc. PKB) notowane było ono w latach 2013 i 2014. Od tego czasu spada. W 2020 r. międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto polskiej gospodarki wyniosła – według danych Komisji Europejskiej -44,5 proc. PKB, wobec -49,8 proc. rok wcześniej.

W konsekwencji dokonanego przeglądu Komisja Europejska uznała za zasadne przeprowadzenie pogłębionej analizy potencjalnego ryzyka makroostrożnościowego w 12 państwach członkowskich. Pogłębionymi analizami objęte zostaną: Chorwacja, Cypr, Francja, Grecja, Hiszpania, Irlandia, Holandia, Niemcy, Portugalia, Rumunia, Szwecja i Włochy. Ponadto Komisja przyjrzy się także zbyt szybko rosnącym jej zdaniem cenom mieszkań na Słowacji (o 7,2 proc. w 2020 r.) oraz ryzyku jakim jest dla gospodarki węgierskiej wysoki udział zagranicy w strukturze zadłużenia.

>>> Tablica nierównowag makroekonomicznych Komisji Europejskiej

>>> Raport mechanizmu ostrzegawczego KE

Otwarta licencja


Tagi


Artykuły powiązane

Najpierw wygrajmy wojnę, potem przyjdzie czas na rachunki

Kategoria: Analizy
Międzynarodowy Fundusz Walutowy, członek Troiki, wzywa do zwiększenia inwestycji publicznych. Tę samą narrację możemy usłyszeć ze strony przedstawicieli Komisji Europejskiej, Banku Światowego czy OECD. Obserwujemy fundamentalną zmianę w myśleniu o polityce fiskalnej.
Najpierw wygrajmy wojnę, potem przyjdzie czas na rachunki

Koniec taniego pieniądza: nadchodzą trudniejsze czasy dla polityki fiskalnej?

Kategoria: Trendy gospodarcze
Właśnie dokonuje się duży zwrot w polityce najważniejszych banków centralnych na świecie. Ściśle wiąże się z tym obserwowany wzrost rentowności obligacji rządowych, który rozpoczął się w 2021 r. i nabrał gwałtownego przyspieszenia w tym roku.
Koniec taniego pieniądza: nadchodzą trudniejsze czasy dla polityki fiskalnej?

Dług publiczny eksplodował, świat zagrożony stagnacją

Kategoria: Analizy
Narosły w okresie pandemii dług może w połączeniu ze starzeniem się społeczeństw doprowadzić do trwałej stagnacji w gospodarce światowej. Zanim dojdzie do demograficznego tsunami, kraje powinny uznać obniżenie długu publicznego za swój priorytet.
Dług publiczny eksplodował, świat zagrożony stagnacją