Autor: Marek Pielach

Dziennikarz Obserwatora Finansowego, specjalizuje się w makroekonomii i finansach publicznych

Mania mieszkaniowa zdarza się raz na pokolenie

W 2007 r. ceny mieszkań nominalnie były takie jak teraz, ale nasze dochody o wiele niższe. Dlatego średnia pensja nie starczała nawet na 0,3 mkw. mieszkania, a dziś starczy jednak na 0,76 mkw. – mówi dr hab. Jacek Łaszek, profesor SGH i doradca w Departamencie Stabilności Finansowej NBP.
Mania mieszkaniowa zdarza się raz na pokolenie

Jacek Łaszek (fot. W. Dąbkowski, NBP)

Obserwator Finansowy: Raport NBP o cenach nieruchomości w IV kwartale kończy się w najciekawszym miejscu. „Obserwowano wzrost r/r średnich, transakcyjnych cen mieszkań na rynku pierwotnym i wtórnym analizowanych miast, jednakże w czwartym kwartale 2020 r. tempo tego wzrostu, zwłaszcza na rynku wtórnym, spadło”. Co się stanie w 2021 roku?

Jacek Łaszek: My z założenia nie prognozujemy. Opisujemy tylko, najlepiej jak się da, aktualną sytuację na rynku i tu generalnie mogę powiedzieć, że niskie stopy procentowe sprzyjają wycenie mieszkań. Dzieje się to dwoma kanałami. Po pierwsze nabywający mieszkań na potrzeby własne płacą niższe raty kredytu, więc chętniej go zaciągają. Po drugie posiadacze oszczędności porównują inwestycję w nieruchomość z alternatywnymi sposobami alokacji nadwyżek i w takim otoczeniu kupno mieszkania też może być dla nich atrakcyjne. Podobne mechanizmy działają zresztą w całej Europie i widać, że mimo pandemii mamy całkiem pokaźny popyt budowlany.

Czytam jednak w komentarzach rynkowych, że nożyce między rosnącymi cenami mieszkań, a spadającymi stawkami najmu są mocno rozwarte. Co jest bardziej prawdopodobne – spadek cen mieszkań, czy wzrost stawek najmu?

Polski rynek najmu nie jest tak skoncentrowany i sprofesjonalizowany jak na Zachodzie. I to może w tych warunkach okazało się zaletą, bo właściciele pojedynczych mieszkań są bardziej elastyczni w ustalaniu czynszów niż np. fundusze inwestycyjne narzucające stawki w całych kwartałach. Zatem to prawda, że stawki najmu w reakcji na spadek popytu spadły, ale wiele wskazuje na to, że ten proces już się zatrzymał. To będzie oczywiście zależało od koniunktury gospodarczej i sytuacji na rynku pracy, a tutaj pomimo pandemii prognozy są raczej dobre.

Płynny rynek mieszkań jest warunkiem niezbędnym płynnego rynku pracy.

Płynny rynek mieszkań jest warunkiem niezbędnym płynnego rynku pracy, czyli rozwoju gospodarczego, a jego większa elastyczność i zmienność jest tą ceną, którą warto zapłacić. Patrząc na inne kraje wydaje się też, że w tym segmencie nie osiągnęliśmy jeszcze punktu nasycenia, stąd relatywnie wysokie stawki czynszu, które będą długookresowo spadały i różnicowały się w miarę przyrostu podaży. Nie przywiązywałbym więc nadmiernej wagi do krótkookresowych dostosowań.

Zatem nie mamy jeszcze płynnego rynku najmu?

Płynność pozostawia jeszcze trochę do życzenia, nie jest jeszcze idealnym dopełnieniem rynku pracy. Ona oczywiście była wystarczająca rok temu kiedy studenci wracali do swoich miejscowości, a Ukraińcy opuszczali Polskę, ale to było jednak wydarzenie nadzwyczajne. Przy dobrej koniunkturze naturalnym jest, że popyt na najem się zwiększa, a podaż nie reaguje natychmiast tylko z opóźnieniem. Nadrabiamy też opóźnienia historyczne. Do 2015 roku obowiązywała restrykcyjna ochrona lokatora i ten ważny segment rynku w ogóle się nie rozwijał. Do tego dochodzą czynniki długoterminowe – społeczeństwo się bogaci, chce mieszkać lepiej, także imigranci z Ukrainy z czasem będą chcieli wyższego komfortu niż wspólne pokoje. Rozejrzą się wtedy za innymi mieszkaniami. Otwartą kwestią będzie też czy na ich miejsce przybędzie jakaś kolejna fala imigracji z innych krajów. W każdym razie sporo na rynku najmu będzie się działo.

Pamiętajmy też, że nie ma jednego rynku najmu. To są pojedyncze, lokalne rynki, trochę inne w Warszawie od tych w Krakowie czy w mniejszych miejscowościach. Ten proces dostosowywania cen – ich wzrostu i spadku odbywa się cały czas. Tę lokalność też musimy zacząć brać pod uwagę i tutaj mogę się posłużyć przykładem kryzysu subprime w USA. Wybuchł on, mimo że 55 proc. rynku było niedowartościowane, a 45 proc. przewartościowane, ale ten drugi odsetek wystarczył do rozkręcenia spirali negatywnych wydarzeń. Oczywiście nam taki kryzys nie grozi, ale ten przykład uświadamia tylko aby nie ignorować lokalności rynków nieruchomości.

To ciekawe. W Polsce w raporcie za czwarty kwartał też mieliśmy spore różnice. Ceny transakcyjne najmocniej spadły w Warszawie na rynku wtórnym – o 2,2 proc. k/k. Z kolei we Wrocławiu także na wtórnym wzrosły o 9,2 proc k/k.

No tak, ale na podstawie odczytu z jednego kwartału nie wyciągałbym jeszcze wniosków o przewartościowaniu lub niedowartościowaniu. Tak się po prostu ułożyły transakcje w czwartym kwartale 2020 roku, że mieliśmy dwa dość skrajne odczyty. Ciekawy jest też przypadek Gdyni – tam mieliśmy wzrost cen ofertowych na rynku wtórnym o 10 proc. a transakcyjne nie tylko nie wzrosły, ale wręcz spadły o 1,1 proc. Tak więc nastąpiło rozminięcie się oczekiwań wynajmujących i najemców.

Spokojnie, to tylko korekta

Rynek wtórny jest przy tym pochodną rynku pierwotnego. W czwartym kwartale ceny transakcyjne na rynku pierwotnym najmocniej wzrosły w sąsiednim Gdańsku – o 4,2 proc. Tu jest dużo psychologii – Gdańsk jest atrakcyjnym miejscem, z pięknym Starym Miastem, z gośćmi nie tylko z Polski, ale i z Niemiec i Skandynawii i deweloperzy wykorzystują tę modę, a rynek wtórny podąża śladem ich stawek. Mamy tych deweloperów jakich mamy – nie są zbyt skłonni do negocjacji, zwłaszcza gdy są w mocniejszej pozycji, ale dobrze, że w ogóle są, że mamy dobrze rozwinięty przemysł deweloperski i powstają nowe inwestycje.

Bo inaczej nie byłoby czego kupować?

Nie, bez przesady. Rynek wtórny też bardzo dojrzał, nie są to już tylko bloki z wielkiej płyty do remontu. Coraz więcej jest mieszkań w miarę współczesnych oddawanych do użytku w poprzednim dziesięcioleciu i to jest poważna konkurencja dla nowych mieszkań deweloperskich. One sprzedają się często taniej niż nowe mieszkania, bo odpada czynnik tzw. renty deweloperskiej. To zjawisko polega na tym, że za nowe mieszkanie jesteśmy w stanie dać 10-20 proc. więcej niż za porównywalne mieszkanie, ale mające np. siedem lat. W przypadku mieszkania używanego nie działa bowiem już psychologiczny efekt nowości i podchodzimy do zakupu bardziej racjonalnie – oceniamy mieszkanie na chłodno pod względem lokalizacji, stanu technicznego itd. Nasze obserwacje pokazują jednak, że rynek wtórny odgrywa często rolę stabilizatora. Gdy deweloperzy zanadto poszaleją z cenami, popyt przepływa na rynek wtórny. Waga rynku pierwotnego wzrasta, gdy potrzebne są nowe mieszkania, czyli jak obecnie w Polsce. W warunkach ograniczenia procesów urbanizacyjnych ciężar przesuwa się na rynki wtórne.

Gdy deweloperzy zanadto poszaleją z cenami, popyt przepływa na rynek wtórny. Waga rynku pierwotnego wzrasta, gdy potrzebne są nowe mieszkania, czyli jak obecnie w Polsce.

„Wzrosty cen były i cały czas są słabo odczuwalne dla konsumentów mających pracę, zwłaszcza w dużych miastach” – mówił Pan ostatnio podczas Kongresu Finansowania Nieruchomości Mieszkaniowych.

Zgadza się. Wzrost cen mieszkań nie jest odczuwalny dla osób, których dochody rosną porównywalnie, a wśród specjalistów w dużych miastach normą był przez ostatnie lata wzrost wynagrodzeń. I to głównie te osoby zgłaszają popyt na mieszkania. Z drugiej strony osoby, które zarabiają poniżej średniej, albo ich dochody rosną wolniej, na ogół popytu nie zgłaszają. Zmieniają często miasto albo kraj, ale czasami wracają na ten rynek.

Wskaźnik szacowanej dostępności mieszkań w dużych miastach (bazujący na przeciętnym miesięcznym wynagrodzeniu w sektorze przedsiębiorstw) utrzymał się w czwartym kwartale na poziomie 0,76 mkw. i był wyższy od minimum notowanego w III kw. 2007 r. o 0,28 mkw., czyli o 59 proc. Czy to znaczy, że ceny mieszkań mogą wzrosnąć aż o tyle, aby mówić o takim przegrzaniu koniunktury jak w 2007 roku?

Tak jak powiedziałem, nie podejmujemy się prognozowania cen, a zwłaszcza kreślenia scenariuszy kryzysowych, gdyż obecnie to trochę science fiction. Oczywiście, jeżeli pojawiłyby się bardzo silne napięcia, to wtedy można byłoby mówić o takich scenariuszach. Mogę jednak odnieść się do 2007 roku. Wtedy ceny mieszkań nominalnie były mniej więcej takie jak teraz, ale nasze dochody 14 lat temu o wiele niższe. Dlatego średnia pensja w sektorze przedsiębiorstw nie starczała nawet na 0,3 mkw. mieszkania. W dodatku kwitł popyt spekulacyjny – kupowało się mieszkanie, a w zasadzie kontrakty na ich budowę na umowę przyrzeczenia czy na kredyt frankowy tylko po to żeby szybko sprzedać je drożej. I mało komu to się udało, podobnie jak kredyty frankowe. Na szczęście taka mania zdarza się zazwyczaj raz na pokolenie.

Myśmy i tak mieli szczęście w nieszczęściu, że w USA kryzys nieruchomościowy przeszedł wcześniej, tam ta bańka pękła zanim u nas na dobre się zaczęła. Stąd nasze dostosowanie cen po tym kryzysie było mniej gwałtowne – ceny mieszkań zaczęły spadać od 2009 roku przez kilka lat, ale nie tak drastycznie jak za oceanem i bez poważniejszych konsekwencji dla całej gospodarki. Mieliśmy więc cykl w sektorze, a nie kryzys.

NBP bada też opłacalność najmu. Szacunkowa stopa zwrotu na kapitale własnym z inwestycji w 50 mkw. mieszkanie w Warszawie wynosi 3,1 proc., a w innym miejscu dodają Państwo, że realne oprocentowanie kredytu hipotecznego ociera się o wartości ujemne. To normalne zjawiska przy zerowych stopach procentowych?

Ale ma Pan na myśli, czy to normalne, że to tak mało, czy że tak dużo?

3,1 proc. to chyba wciąż dużo biorąc pod uwagę oprocentowanie lokat i obligacji.

No to mogę polemizować, bo moim zdaniem 3,1 proc. rentowności, przy kosztach zakupu mieszkania i ryzykach związanych choćby z najemcami, to rentowność, przy której w normalnych czasach nikt by już nie inwestował. W nieruchomościach komercyjnych przy ocenach projektów przyjmuje się międzynarodowo 7 proc. jako benchmark, tylko obecnie na te zyski pracują głównie symbolicznie oprocentowane kredyty. Jednak rynek komercyjny to inny problem. Dlatego w normalnych czasach państwo zazwyczaj dotuje nawet mieszkania komercyjne na wynajem czy to lepszymi kredytami, przyspieszoną amortyzacją, ulgami podatkowymi.

3,1 proc. rentowności z najmu, przy kosztach zakupu mieszkania i ryzykach związanych choćby z najemcami, to poziomy, przy których w normalnych czasach nikt by już nie inwestował.

Niemniej to prawda, że duża pomoc fiskalna i monetarna konieczna dla ochrony gospodarek przed skutkami pandemii mogła spowodować, że czasy są nadzwyczajne, a dawne relacje zysku do ryzyka, zwłaszcza w sektorze bankowym nieco zaburzone.

Najłatwiej jest inwestować w nieruchomości?

To jest szerszy temat, bo generalnie na świecie niskie stopy procentowe powodują, że alokacja kapitału następuje właśnie na rynki nieruchomości. To faktycznie może być takie zrywanie nisko wiszących owoców – bo ciężko jest np. prowadzić innowacyjną firmę z wysoką rentownością, a wziąć prawie darmowy kredyt na blok lub galerię handlową i zarobić na tym małe kilka procent potrafi już wielu. Takim dobrym przykładem dysproporcji są Stany Zjednoczone – tam, jak szacują sami Amerykanie, nieruchomości jest jakieś 20 proc. za dużo. Na jednego obywatela przypada około 90 mkw. powierzchni mieszkaniowej. Taka alokacja wzięła się zresztą nie tylko z niskich stóp procentowych utrzymywanych przez całe lata, ale i specyficznego systemu podatkowego, w którym odsetki od kredytu hipotecznego można odliczać od podatku. Ludzie więc masowo zaciągają kolejne kredyty i korzystają z tarczy podatkowej. Ten system niejako wymusza inwestycje, co jest korzystne gdy mieszkań jest za mało. Jest natomiast marnotrawstwem zasobów gdy jest ich za dużo. Dotyczy to zresztą też krajów UE, a Niemcy ukuli nawet powiedzenie „beton gold” na takie inwestycje.

Czy w Polsce może być podobnie? Deweloperzy np. ciągle straszą klientów indywidualnych, że jak oni nie kupią mieszkań to ich zabraknie, bo przyjdą zagraniczne fundusze i wykupią całe bloki pod wynajem.

Jak wspomniałem sytuacja w strefie euro jest podobna tam też mamy boom w tym sektorze, co skutkuje również inwestycjami w Polsce. Fundusze inwestujące w najem mogą mieć i 6-7 proc. rentowności, ale osiągają to dzięki konstrukcji REIT, czyli subsydiom podatkowym i dzięki taniemu kredytowi w strefie euro. Można obrazowo powiedzieć, że ich rentowność bierze się ze strat na oszczędnościach niemieckich emerytów i dopłatach niemieckich podatników, a nie z szalonych stóp zwrotu z najmu w tych krajach. Dotyczy to oczywiście też Polski. Niskie stopy procentowe w rozwiniętym świecie utrzymują po prostu biznesy, które w normalnych warunkach nie miałyby możliwości funkcjonowania.

Gordyjski węzeł mieszkaniowy

A deweloperzy nie blefują mówiąc, że te fundusze to ich wymarzony klient w przeciwieństwie do zwykłego Kowalskiego?

Ma Pan rację, że trochę blefują i na razie wchodzenie tych funduszy to nie jest zjawisko masowe, a w biurach sprzedaży dominują klienci indywidualni. Taki klient nie żąda przecież takich upustów jak fundusz, który kupuje kilka bloków, nie daje też deweloperom do podpisania umów z różnymi pułapkami prawnymi. Mówiąc szczerze deweloperzy takich funduszy, po doświadczeniach z przeszłości, trochę się boją i wolą sprzedawać klientom indywidualnym nad którymi mają przewagę negocjacyjną.

Zatem ceny mieszkań mogą rosnąć, aż oderwą się od naszych dochodów?

Odpowiem inaczej: w Polsce nie widzę takich strukturalnych zagrożeń dla gospodarki płynących z rynku mieszkaniowego jak w USA w 2007 roku, czy w krajach Południa strefy euro w 2011 roku. Nie ma takiego mechanizmu jak tam: popytu spekulacyjnego opartego na niczym nie skrępowanej akcji kredytowej, który winduje ceny do takiego poziomu, że nie ma już komu sprzedać, po czym przychodzi krach i sektor nieruchomości pociąga za sobą sektor finansowy. U nas budownictwo mieszkaniowe to około 5 proc. PKB, a np. w Irlandii czy Hiszpanii dekadę temu to były wartości dwucyfrowe. U nas mieszkań brakuje też strukturalnie, zatem nawet jeżeli deweloperzy przeszarżują z cenami i nastąpi korekta na rynku, to te mieszkania ostatecznie się sprzedadzą, tyle że z mniejszym zyskiem.

Dodajmy do tego fakt, że banki centralne, w tym nasz bank, bogatsze o te doświadczenia, zaczęły przykładać większą wagę do polityki makroostrożnościowej. Zatem wierzę, że już pierwszym, poważnym symptomom przegrzania na rynku nieruchomości uda się zapobiec. Poza tym polski sektor finansowy jest bardzo prosty i przejrzysty, oparty na depozytach i kredytach, gdzie widać jakie jest zaangażowanie i ryzyko. Przypomnijmy, że głównym problem krajów z rozwiniętym systemem finansowym to ustalenie stanu faktycznego, ze względu na skomplikowane i nieprzejrzyste powiązania. W konsekwencji możemy mieć cykl, bo sektor jest cykliczny, ale nie będzie to kryzys.

– Rozmawiał Marek Pielach

Dr hab. Jacek Łaszek – profesor SGH, doradca w Departamencie Stabilności Finansowej NBP. Wraz z zespołem przygotowuje kwartalne raporty o rynku nieruchomości.

Opinie wyrażone przez rozmówcę nie reprezentują oficjalnego stanowiska NBP.

Jacek Łaszek (fot. W. Dąbkowski, NBP)

Otwarta licencja


Tagi


Artykuły powiązane

Spokojnie, to tylko korekta

Kategoria: Rynki kapitałowe
COVID-19 był tylko zapalnikiem wydarzeń, które obecnie obserwujemy i będziemy obserwować na rynku nieruchomości. Przyspieszył korektę, na którą i tak wszyscy czekali. Uważam, że po tej korekcie sytuacja wróci do normy - tłumaczy dr Marcin Ocieszak, ekspert Akademii Leona Koźmińskiego.
Spokojnie, to tylko korekta

Większe mieszkania, mniejsze biura, czyli nieruchomości po pandemii

Kategoria: Pracownicy NBP
Koronawirus spowoduje większy popyt na większe mieszkania, w związku z przejściem części osób na pracę zdalną – mówi dr hab. Jacek Łaszek, profesor SGH i pracownik Departamentu Stabilności Finansowej NBP.
Większe mieszkania, mniejsze biura, czyli nieruchomości po pandemii

Boom na rynkach mieszkaniowych. Przyczyny

Kategoria: Analizy
Google raportuje, że w tym roku w Stanach Zjednoczonych najczęściej pytają go, czy teraz czas na zakup domu, czy też odwrotnie - na sprzedaż nieruchomości. Wiele osób chce również wiedzieć, czy nastąpi krach na rynku mieszkaniowym. Ceny rosną, rynek puchnie. Co dalej?
Boom na rynkach mieszkaniowych. Przyczyny