Ostatnia dekada była wyjątkowo udana dla biznesu. Firmy brylowały na rynkach kapitałowych i zadłużały się. Ekonomiści alarmowali, że rozkręcająca się spirala długu korporacyjnego może wywołać krach porównywalny z tym z 2008 r. Pandemia COVID-19 tylko pogłębiła i urealniła te obawy.
Po światowym kryzysie finansowym nastąpiły lata spektakularnej hossy. Niskie stopy procentowe zachęcały do korzystania z dźwigni finansowej.
Tempo emisji długu korporacyjnego przyspieszało w miarę jak światowa gospodarka wychodziła z traumy 2008 r. Taki obrót spraw był po myśli zarówno banków, chętnie angażujących się w kredyty konsorcjalne, jak i sektora private equity (PE), który polubił dług jako tani sposób finansowania transakcji fuzji i przejęć (M&A) oraz wykupów lewarowanych.
Korzystając z niskiego kosztu pieniądza, od 2012 r. przedsiębiorstwa niefinansowe wycofały z obrotu, głównie poprzez transakcje M&A blisko 3 bln dol.
W strukturze długu korporacyjnego można wyróżnić dwa zasadnicze składniki: obligacje i kredyty, przy czym oprocentowanie tych drugich jest oczywiście wyższe. Obligacje są emitowane bezpośrednio przez firmy. Natomiast kredyty mogą stać się przedmiotem obrotu jako instrumenty pochodne, emitowane przez banki inwestycyjne.
Obligacje są najpowszechniejszym instrumentem finansowania w USA, Chinach i strefie euro, co nie zmienia faktu, że większość zadłużenia przedsiębiorstw – w tym przede wszystkim w tzw. państwach rozwijających się – ma postać kredytów.
W strukturze długu korporacyjnego można wyróżnić dwa zasadnicze składniki: obligacje i kredyty.
Całościowy wolumen światowego długu korporacyjnego (obligacje, kredyty i inne zobowiązania) osiągnął poziom 75 bln dol., podczas gdy jeszcze nieco ponad dekadę temu wynosił 45 bln dol. Kwota ta przekłada się na 95 proc. światowego PKB (dla porównania: w 2008 r. światowy dług korporacyjny stanowił 72 proc. PKB).
W ciągu ostatnich 10 lat siłą napędową wzrostu zadłużenia przedsiębiorstw były właśnie rynki obligacji, rozochocone ekspansywną polityką pieniężną. W wyniku pandemii ich chłonność tylko się zwiększyła.
Największe banki centralne świata realizują szeroko zakrojone programy luzowania ilościowego, skupując wszystkie klasy aktywów. Dzięki temu rynki finansowe, w tym rynki długu, szybko odbiły znacznie powyżej poziomu sprzed pandemii, mimo że światowa gospodarka słabnie.
Obligacje są najpowszechniejszym instrumentem finansowania w USA, Chinach i strefie euro.
Według szacunków OECD od 2008 r. korporacje niefinansowe na całym świecie emitują około 1,8 bln dol. obligacji rocznie, prawie dwukrotnie więcej niż w latach poprzedzających światowy kryzys finansowy. Na koniec 2019 r. światowy wolumen obligacji przedsiębiorstw niefinansowych osiągnął rekordowy poziom 13,5 bln dol., czyli dwa razy więcej niż w 2008 r.
W pierwszej połowie 2020 r. emisja obligacji osiągnęła rekordowy poziom 2 bln dol., co stanowi 49-procentowy wzrost w porównaniu z tym samym okresem 2019 r.
Aż 40 proc. światowego długu korporacyjnego dotyczy przedsiębiorstw z rynków wschodzących, co oznacza gigantyczny wzrost na przestrzeni ostatniej dekady, jako że w 2008 r. ich udział w światowym długu korporacyjnym wynosił 20 proc.
W latach 2008 – 2018 na tych rynkach zadłużenie przedsiębiorstw niefinansowych skoczyło z 56 do 96 proc. PKB, podczas gdy w gospodarkach rozwiniętych rosło w takim samym tempie jak PKB.
W pierwszej połowie 2020 r. emisja obligacji osiągnęła rekordowy poziom 2 bln dol.
Spośród gospodarek wschodzących zdecydowanie największym emitentem są Chiny. Z jednej strony pozwala im to na dywersyfikację źródeł finansowania, lecz z drugiej strony zwiększa ryzyko niewypłacalności, grożąc powtórką azjatyckiego kryzysu finansowego z 1997 r.
Według badania przeprowadzonego przez Janus Henderson, globalną firmę z branży zarządzania aktywami, wśród 900 spółek o światowym zasięgu, stosunek długu do kapitału własnego na koniec 2019 r. wynosił średnio 59 proc. Najniższym odsetkiem (8 proc.) legitymuje się sektor technologii, a z najwyższym zmagają się przedsiębiorstwa użyteczności publicznej (120 proc.). Energetyka i surowce są lewarowane w 40 proc., a w pozostałych sektorach poziom dźwigni finansowej waha się między 55 a 80 proc.
W latach 2008 – 2018 na tych rynkach wschodzących zadłużenie przedsiębiorstw niefinansowych skoczyło z 56 do 96 proc. PKB.
Z wyliczeń ekspertów Janus Henderson wynika ponadto, że połowa światowego długu korporacyjnego w obligacjach ciąży na biznesie amerykańskim. Następny w kolejności jest niemiecki, w tym trzy najbardziej zadłużone firmy świata to koncerny motoryzacyjne: Volkswagen, Mercedes-Benz i BMW.
Natomiast co czwarte przedsiębiorstwo jest wolne od zadłużenia, a niektóre mają ogromne rezerwy gotówkowe: tę listę otwiera Alphabet, czyli spółka-matka Google.
Obligacje korporacyjne nie są jedynym aspektem długu przedsiębiorstw, który może wpłynąć na system finansowy. Równie niepokojącym zjawiskiem jest wzrost masy kredytów lewarowanych – pożyczek ze swej natury podobnych do okrytych złą sławą kredytów hipotecznych wysokiego ryzyka (tzw. kredyty subprime).
Kredyty lewarowane, podobnie jak subprime, są udzielane już zadłużonym podmiotom lub tym z kiepskim ratingiem. Tak samo pozwalają na wykorzystanie mechanizmu sekurytyzacji wierzytelności.
Subprime’y były podstawą do konstruowania instrumentów pochodnych typu MBS (ang. mortgage-backed securities), natomiast kredyty lewarowane stanowią bazowy składnik instrumentów typu CLO (ang. collateralised loan obligations), czyli obligacji zabezpieczonych długiem.
Kredyty lewarowane są udzielane już zadłużonym podmiotom lub tym z kiepskim ratingiem.
Czym w takim razie różni się rynek kredytów lewarowanych od rynku kredytów subprime, które rozłożyły na łopatki światowy system finansowy 12 lat temu? Zasadnicza różnica polega na tym, że MBS-y opierały się na kredytach hipotecznych udzielanych gospodarstwom domowym, a CLO bazują na kredytach korporacyjnych. Instrument pochodny jest w obu przypadkach dłużnym papierem wartościowym o podwyższonym ryzyku.
Czy dług korporacyjny oferowany w postaci instrumentów CLO jest tak samo groźny, jak dług hipoteczny „zapakowany” w MBS-ach? Do przesilenia z kulminacją w momencie upadku banku Lehman Brothers doprowadziła inżynieria finansowa, za sprawą której kredyty hipoteczne subprime były rozparcelowywane, wyodrębnione jako wierzytelności i przekształcane w dłużne papiery wartościowe o złożonej strukturze (tzw. instrumenty pochodne).
Inwestowały w nie podmioty sektora finansowego, który był tak silnie zlewarowany, że gdy dłużnicy hipoteczni okazali się masowo niewypłacalni, doszło do załamania całego systemu finansowego. W przypadku długu korporacyjnego jest o tyle bezpieczniej, że spółki publiczne (notowane na giełdzie) muszą przedstawiać audytowane sprawozdania finansowe.
Poza tym o ryzyku związanym z inwestowaniem w dług przedsiębiorstw informują oceny przyznawane przez agencje ratingowe oraz ceny swapów ryzyka kredytowego – zbywalnych instrumentów pochodnych, stosowanych przez inwestorów do zabezpieczania się przed wiarołomnymi dłużnikami.
Instrumenty CLO mają lżejszą konstrukcję, dzięki czemu emitenci wiedzą więcej o dłużnikach.
Kredyty lewarowane i bazujące na nich CLO mają więcej wspólnego z aktywnie zarządzanymi funduszami inwestycyjnymi, niż z instytucjami finansowymi, które bezkrytycznie inwestowały w subprime’y.
Instrumenty pochodne bazujące na subprime’ach zawierały tysiące hipotek, więc dilerzy nie byli w stanie, nie mówiąc o chęciach, badać ich jakości. Instrumenty CLO mają lżejszą konstrukcję, dzięki czemu emitenci wiedzą więcej o dłużnikach, a ich analitycy monitorują stan obsługi długu po sprzedaży instrumentu w trosce o swoją reputację.
Instrumenty pochodne CLO są emitowane przez banki inwestycyjne i sprzedawane inwestorom, którzy obracają nimi na rynku wtórnym. Inwestorzy płacą bankom-emitentom za ubezpieczenie długu spółki. Opłata ta jest zmienna i zależy od tego, jak bardzo dany dług jest według rynku ryzykowny.
Instrumenty CLO są sprzedawane inwestorom w transzach oznaczonych w zależności od skali ryzyka. Podporządkowane transze długu CLO, czyli te, które w pierwszej kolejności ucierpiałyby w razie niewypłacalności dłużnika, są przeważnie w posiadaniu funduszy hedgingowych, inwestorów kredytowych i firm zarządzających aktywami. Nawet gdyby jednocześnie wiele z nich upadło, to dostęp do kredytu dla całej gospodarki pozostałby niezakłócony.
Z uwagi na wysokie ryzyko kredyty lewarowane to kredyty konsorcjalne, czyli udzielane przez konsorcjum banków. Pożyczkobiorcami na tym rynku są zarówno małe spółki nienotowane na giełdzie, jak i duże spółki publiczne. Ich wolumen gwałtownie wzrósł w USA w ostatnich latach.
W 2019 r. tylko 30 proc. obligacji przedsiębiorstw niefinansowych cieszyło się ratingiem A lub wyższym.
Coraz częściej stanowią alternatywę dla obligacji wysokodochodowych, rywalizując z nimi o udział w rynku. W przeciwieństwie do obligacji, które oferują stałą stopę zwrotu, oprocentowanie kredytów lewarowanych jest zmienne, co gwarantuje inwestorom zysk nawet wówczas, gdy bank centralny podniesie stopy procentowe.
Przyrost długu korporacyjnego martwi z dwóch powodów. Po pierwsze mamy do czynienia z wyraźnym pogorszeniem jego jakości. W 2019 r. tylko 30 proc. obligacji przedsiębiorstw niefinansowych cieszyło się ratingiem A lub wyższym.
Licząc od 2009 r., udział długu ocenianego jako spekulacyjny wzrósł zarówno w Chinach, jak i w Stanach Zjednoczonych. Co prawda w tym okresie poprawiła się jakość długu korporacyjnego w Japonii, Francji i Niemczech, ale to USA i Chiny rozdają karty w światowej gospodarce.
Drugim powodem do niepokoju jest zmiana relacji między dochodami firm a poziomem zadłużenia. Tu także źle dzieje się w USA, gdzie dług korporacyjny rośnie w takim tempie, że dochody przedsiębiorstw są poniżej wartości spłacanych odsetek. Konsekwencją tego jest zjawisko zombifikacji, czyli szerzenia się firm, które nie przejawiają oznak rentowności czy nawet szans na jej odzyskanie, a mimo to są sztucznie utrzymywane przy życiu dzięki kroplówce taniego długu.
Droga energia, slowbalizacja, brak rąk do pracy, nadmierna biurokracja, wieloletnie zaniedbania inwestycyjne oraz opóźnienia technologiczne spętały potencjał rozwojowy Niemiec. Gospodarka przechodzi przez polikryzys– spowodowany wieloma czynnikami – na który nie ma prostej odpowiedzi w postaci np. pakietu koniunkturalnego lub jednej, porządnej reformy. RFN potrzebuje w istocie polireformy – dziesiątków drobnych korekt, które jednak jako całość określą na nowo równowagę między rynkiem a państwem.
Historia pokazuje, że naród, który odzyskuje wolność i zdobywa panowanie na terytorium swojego państwa bagnetem żołnierza, nie zapewnia sobie tym samym zupełnej suwerenności. Dopiero odzyskanie władzy nad walutą narodową albo stworzenie tej waluty, staje się prawnym imperatywem suwerenności i fundamentem stabilnej gospodarki narodowej.
W ciągu ostatnich 200 lat bankowość centralna przeszła poważną ewolucję, zmieniały się jej zadania oraz reguły polityki pieniężnej. Tekst pokazuje z tej perspektywy dwa banki centralne: Bank Polski (1828–1866) oraz Bank Polski SA (1924–1939). Akcent położono na okoliczności ich powstania oraz intencje i oczekiwania projektodawców, które zdeterminowały statutowy zakres ich uprawnień. Pokazano trudne wybory odnośnie do priorytetów i gradacji celów, przed jakimi stawiała je rzeczywistość gospodarcza. Okoliczności te skłaniały do pytań o właściwe cele i zasady funkcjonowania banków centralnych, tworzyły przestrzeń dla ścierania się koncepcji swoistego bankowego wariabilizmu i statyzmu.
W niedawnych badaniach zasugerowano, że wynagrodzenia poniżej prawnie ustalonej płacy minimalnej są zaskakująco powszechnym zjawiskiem. W niniejszym artykule omówiono tzw. „kradzież płac” w Stanach Zjednoczonych oraz jej wpływ na wzrost wynagrodzeń, który mógłby być udziałem pracowników.
Pierwszym prezesem Banku Polskiego SA został Stanisław Karpiński - wybitny ekonomista, bankowiec i minister skarbu. Jako teoretyk i praktyk cieszył się niekwestionowanym autorytetem zarówno w środowisku bankowym, jak i politycznym.
W kwietniu przypada 100. rocznica utworzenia Banku Polskiego SA oraz wprowadzenia złotego do obiegu. Z tej okazji 11 kwietnia odbyła się konferencja „Narodowy Bank Polski – nowy horyzont” poświęcona głównie teraźniejszości i przyszłości.
Najnowsze wydanie „Obserwatora Finansowego” ukazuje nam wizje przyszłości bliskiej i dalekiej. W tym numerze, najlepsi eksperci postarają się odpowiedzieć na kilka kluczowych pytań, dotyczących sztucznej inteligencji i tego jak generatywna AI wpłynie na bankowość, edukację oraz inne dziedziny naszego życia.
Nieefektywność nadzoru prowadzi do występowania nieprawidłowości i nadużyć na rynku funduszy inwestycyjnych w Polsce – taką sensacyjną tezę stawiają autorzy monografii „Nieprawidłowości i nadużycia na rynku funduszy inwestycyjnych”.
Sztuczna inteligencja powoli zmienia sposób działania banków i instytucji finansowych. Pomaga im zredukować ciężar biurokracji, ale także podejmować szybsze decyzje oraz utrzymywać efektywny kontakt z klientami. A będzie jeszcze lepiej. W perspektywie czeka kilkunastoprocentowy wzrost EBITDA.
Budowa Centralnego Portu Komunikacyjnego wzmocniłaby znacznie pozycję Polski w europejskiej gospodarce – stwierdził w rozmowie z „Obserwatorem Finansowym" dr Andreas Wittmer, dyrektor zarządzający Centrum Badań Lotniczych na Uniwersytecie w St. Gallen.
Dywersyfikacja metod płatności, rozumiana jako poszerzanie dostępnej ich gamy, zwiększa wybór płatników i odbiorców płatności, stymuluje konkurencję na rynku i innowacyjność dostawców usług płatniczych, redukuje ryzyko, ponieważ uniezależnia rynek płatności od jednego, potencjalnie dominującego systemu płatności. Podobnie ma się sprawa z formami pieniądza, które się uzupełniają a jednocześnie konkurują i substytuują wzajemnie.
Współczesne problemy prawne Unii Europejskiej, sztuczna inteligencja w bankowości oraz polityka pieniężna były tematami grudniowego zjazdu na podyplomowych studiach MBA organizowanych w ramach drugiej edycji projektu „Akademia NBP”.
Portal ekonomiczny NBP „Obserwator Finansowy” ponownie znalazł się w czołówce najbardziej opiniotwórczych mediów w kategorii „Media ekonomiczne i biznesowe”, wyprzedzając m.in. „Parkiet”. Wzrost cytowalności treści publikowanych na łamach serwisu wzrósł w kwietniu w odniesieniu do marca 2023 r. o 37 proc.
Sytuacja gospodarcza w Polsce na tle innych krajów przedstawia się korzystnie. Warto zauważyć, że w szybkim tempie nadrabiamy dystans dzielący Polskę od poziomu życia w wybranych państwach europejskich. W ciągu ostatnich czterech lat dynamika wzrostu PKB plasowała Polskę powyżej innych krajów europejskich, zarówno strefy euro, w tym Niemiec i Francji, jak i krajów Unii Europejskiej z własną walutą, np. Czech.
Większość polskich przedsiębiorców odczuła skutki wojny w Ukrainie, choć jej wpływ oceniają w zróżnicowany sposób – wynika z badania przeprowadzonego przez Polski Instytut Ekonomiczny.
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
